JYP는 원래 원더걸스 – Miss A(수지) – TWICE로 이어지는 여자 아이돌 강자로서 이익을 성장시켜 왔다.
하지만 여자 아이돌은 새로움을 추구하는 남자의 본능과 낮은 지불용의로 인해 수명이 짧고 매출의 멀티플이 낮은 편이다.(물론 TWICE는 이를 극복하고 해외로 멀티플을 확장하여 10년차에도 커리어 하이를 경신하고 있다)
반대로 남자 아이돌은 여성 팬덤의 충성도가 오래가며 지불용의도 높은 편이어서 매출과 이익의 지속성과 성장성을 확보할 수 있었고, 대세 남자 아이돌들은 그렇게 엔터사들의 시총 레벨업을 견인해왔다.
에스엠의 동방신기, 엑소, 와이지의 빅뱅, 하이브의 방탄소년단 등이 대중성을 확보하고 시대를 풍미했던 남자 아이돌 라인업으로, 팬덤 성장에 따라 매출, 이익 레벨을 장기간에 걸쳐 레벨업 시켜주면서 소속사 시총을 끌어올리는 모멘텀으로 작용해왔다.
JYP는 이익률이 높았지만 상대적으로 남자 아이돌 라인업(2PM, GOT7)이 크게 흥행하지 못하여 매출 지속성에 아쉬움이 있었는데, ’21년 이후 스트레이 키즈가 BTS에 필적하는 수준의 인지도와 모객력을 보여주고 있다.
스트레이 키즈가 ’23년 특 앨범 462만장 판매를 통해 대세로서 성장성을 증명했지만 이후 앨범 판매량이 역성장(‘24.7월 ATE, 237만장)하면서 시총이 1/3토막이 났다. 하지만 한 번 늘어난 팬덤은 쉽게 줄어들지 않으며, 앨범 역성장을 아득히 뛰어넘는 공연 매출이 기다리고 있다는 것을 DominATE 투어 모객력으로 입증하여 ’24년말 다시 한 번의 도약을 눈앞에 두고 있다.
DAY6, XdinaryHeroes 등 남자 밴드 라인업은 꾸준히 코어 팬덤을 결집하여 공연 규모를 성장시키고 있다.
그리고 군대에 가지 않는 일본인으로 구성된 K-POP 남돌 라인업, NEXZ의 흥행도 기대된다.
마지막으로, ’21년 LOUD라는 오디션 프로그램을 통해 뽑았던 4명의 연습생과 3명의 추가 연습생을 합하여 7인조 남돌 라인업 KICKFLIP이 ‘25.1.1일 데뷔한다.
이렇게 막강한 남돌 라인업이 갖춰지고 있는 가운데, 최근 일본에서 앨범을 발매한 스트레이 키즈, 글로벌 미니 앨범을 발매한 NEXZ, ‘25.1.1일 데뷔를 발표한 KICKFLIP의 흥행 현황을 평가하고 앞으로 활동을 전망해보려고 한다.
StrayKids, 이미 월드클래스
AMAs 공연의 의미 : 미국에서 메인스트림
American Music Awards는 GMA(그래미 어워드), BMA(빌보드 어워드)와 함께 미국 3대 대중음악 시상식 중 하나이다.
이렇게 권위있는 AMA가 올해 50주년을 맞았는데, 스트레이 키즈가 K-POP 그룹으로는 BTS에 이어 두 번째로 AMA 음악 시상식에 초청되어 무대를 가졌다. 90년대 미국의 대세 남자 아이돌 NSYNC를 오마주한 ‘Bye Bye Bye’와 스트레이 키즈의 곡들을 콜라보한 무대를 꾸며, 미국 시장에서 스스로가 주류 문화로 자리잡았음을 ‘선언’하는 의미의 무대라고 해석된다.
미국은 세계 최대 음악시장이다. 소비 결정이 합리적이기에 한/중/일 팬덤에서 나타나는 중복구매가 별로 없어 음반 판매량은 많지 않지만, 음원 스트리밍 시장이 매우 크고, 특히 공연 시장이 거대하다. 이러한 시장에서 최근 BTS, BLACKPINK를 압도하는 트렌드 추이를 보여주고 있다.
일본 CD 매출 감소, 하지만 공연은 역대급
이번 일본 정규 2집 초동 판매량이 오리콘차트 주간 판매량 기준 33.4만장을 기록하여 정규 1집 37만장 대비 소폭 역성장하였다.
여러 가지 원인이 있겠지만 가장 큰 요인은 음반 소비의 ‘정상화’이다. 굿즈, 공연 등 다른 소비할 BM이 늘어나는 상황 속에서 음반 중복구매는 지출 대비 소비 만족도가 낮다.
이번 일본 앨범 판매는 도쿄 3회 공연 일정에 맞춰 출시된 것이기 때문에 코어 팬덤들도 앨범을 중복구매하기보다 공연을 한 번 더 가는 것이 합리적이라고 판단했을 가능성이 높다.
미국, 유럽 공연 매진과 회차 추가의 의미
재야의 고수들 텔레그램 채널에서 ’25년 미주/유럽 공연장 규모를 정리했다. 규모를 보면 역시 스트레이 키즈의 메인 무대는 서구권이다.
2025년 공연 20회 신규발표(좌석수 ≠ 티켓, 규모만 확인) 03-28🇨🇱Estadio Bicentenario 17,000석 04-01🇧🇷Estadio Nilton Santos 44,661석 04-05🇧🇷Estadio Morumbis 66,795석 04-09🇵🇪Estadio San Marcos 32,000석 04-12🇲🇽Estadio GNP Seguros 65,000석 05-24🇺🇸T-Mobile Park 47,947석 05-28🇺🇸Oracle Park 41,915석 05-31🇺🇸SOFI Stadium 70,240석 06-06🇺🇸Globe Life Field 40,300석 06-10🇺🇸Truist Park 41,084석 06-14🇺🇸Camping World 50,612석 06-18🇺🇸Citi Field 41,922석 06-23🇺🇸Nationals Park 41,546석 06-26🇺🇸Wrigley Field 41,649석 06-29🇨🇦Rogers Centre 49,286석 07-11🇳🇱CRUIFF Arena 56,120석 07-15🇩🇪Deutsche Bank Park 51,500석 07-18🏴Tottenham Hotspur 62,850석 07-22🇪🇸Riyadh Air Metropo 70,460석 07-26🇫🇷Stade De France 80,698석
그리고 주말 동안 일부 도시에서 티켓 조기매진으로 추가 공연을 개최한다고 공지하였다.
조기 매진으로 인한 25년 추가공연 발표(좌석수 기준) (하루씩 추가되며 2일 연속공연) 04-12🇲🇽Estadio GNP 65,000석x2일 05-31🇺🇸SOFI Stadium 70,240석x2일 06-18🇺🇸Citi Field 41,922석x2일
이렇게 한 도시에서 두 번 공연을 하게 되면 공연 세팅 비용, 여비, 숙박비 등의 추가 지출 없이 매출이 두 배가 되며, 그만큼 높은 티켓 수요로 단가가 올라가기 때문에 수익성이 급격히 개선된다. 또한, 그만큼의 초과수요를 입증한 것이기 때문에 티켓 단가도 높을 것이며, 향후 매출도 유지될 것으로 예상할 수 있다.
전체 미주/유럽 투어 좌석수는 평균 4.96만명으로, 그 중 모객수는 회당 약 4만명 정도가 될 것으로 예상된다.
이익에 때려박히는 공연 매출
북미 스타디움에서 연속 공연이 가능한 아티스트는 KPOP 전체에 BTS, BlackPink, StrayKids 세 팀 뿐이다.
우선, 북미 스타디움 투어급 티켓은 단가가 급격히 올라간다. 스키즈 MANIAC 투어는 아레나급으로, 북미 티켓 평균가격이 $120.2였다.(5-Star 투어는 일본에서만 개최) TWICE READY TO BE 투어는 돔급으로, 북미 티켓 평균 가격은 $164.6로 약 20%정도 더 비싸다. 이번 스키즈 북미 DominATE 투어는 스타디움급으로, 규모를 고려할 때 티켓 평균 단가가 READY TO BE 투어보다 높을 것으로 추정된다.
유럽의 경우 READY TO BE 돔투어 단가가 $200에 달하는데 스트레이 키즈의 DominATE 투어 계획을 보면 좌석수가 8만명에 달하는 공연장도 존재한다.
READY TO BE 미주/유럽 투어 평균 티켓가격이 $160 수준인 것과 좌석수 대비 모객수가 약 80% 정도인 것을 감안하면 보수적으로 모객수는 90만명 정도가 된다. 공연 인식 매출 분석 글에서 확인한 것처럼 수익 인식 비중은 약 50%이며, 따라서 ’25년 스트레이키즈 라인업 공연 매출만 90만명×$160×1400$/원×50%=1008억원이다.
정산매출이라는 점, 추가 공연의 존재를 감안하면 수익성이 굉장히 높을 것으로 예상된다.
NEXZ, 글로벌 대세가 되면 일본 시장은 따놓은 당상
NEXZ ‘날리나’ 앨범 초동은 10만명 정도로, 전작 Ride the Vibe의 11.7만장 대비 소폭 감소하였다.
이는 초반에 충분히 국내 활동을 하지 않고 일본 활동이 시작되어, 팬들이 즐길 콘텐츠가 부족했다는 점이 크게 작용하였다.
그리고 일본에서는 이미 발표되었던 곡을 번역만 해서 컴백하면서 성의가 부족했다는 빈축을 샀다.
다행인 점은 이러한 문제를 JYP Japan에서 충분히 인지하고 전략을 전환하여 충분한 기간 동안 국내 활동을 계획하고 있다는 점이다.
일본인들은 한국을 한 수 아래로 보고 있는데, BTS, 기생충 이후 한국이 문화적으로 세계시장에서 일본을 앞질렀다는 것을 부정할 수 없는 상황이다.
이러한 상황 속에서 일본인들은 자부심을 높여줄 일본인 아이돌이 세계시장에서 성공하길 바라고 있으며, JYP의 니지 프로젝트 1, 2는 이러한 일본인들의 열망을 반영하여 모두 글로벌 아이돌 그룹을 목표로 설정하였다.
일본 활동은 일본 연예 시장의 저작권에 대한 폐쇄적 분위기로 인해 글로벌 확장성이 부족하다.
NEXZ는 글로벌 활동을 위해 한국 활동을 많이 하는 것에 대해 일본 팬들이 용인하는 분위기이며, 일본인들의 열망을 충족시켜줄 경우 자동적으로 일본에서 대세돌이 될 수 있다.
NEXZ는 전원 일본인 그룹으로 군백기가 없다. 더욱 장기적 관점에서 팬덤 확장에 집중할 수 있는 환경이다. 초기 활동 방향성과 일정 조율에 있어 시행착오가 있었지만 적절한 피드백을 거쳐 올바른 방향성이 잡혔다. 이렇게 차근차근 더 나은 방향성을 잡아간다면 언젠가 스트레이 키즈와 같은 월드클래스 라인업이 되고, 이를 바탕으로 일본 시장은 충분히 장악할 수 있을 것이다.
KICKFLIP, 서사가 축적된 자작돌
라우드, 그 이후..
박진영과 싸이는 ’21년 라우드라는 오디션 프로그램을 통해 각각 데뷔조를 꾸렸다.
싸이는 TNX라는 보이그룹을 런칭했는데 대차게 망해버렸다. 애초에 싸이의 PNATION 회사가 런칭 경험이 없기도 했지만 오디션 프로그램 자체가 큰 반응이 없이 끝나버린 영향도 있었을 것이다.
이런 상황에서 JYP의 선택은 가장 나이든 멤버 한 명을 방출하고 자체 연습생 3명을 추가한 뒤 3년간의 트레이닝을 거쳐 새로 라인업을 구성하는 것이었다.
그 동안 꾸준히 데뷔 지연에 대해 라우드 시청자와 출연자 개인 팬덤의 항의가 있어왔지만 뚝심있게 트레이닝과 리빌딩을 진행했고, 최근 ‘25.1.1일을 데뷔일로 확정지었다.
데뷔조가 되고도 3년 연습, 서사는 충분
현재 KICKFLIP의 맏형은 04년생 계훈이다. 계훈이는 LOUD 당시에도 13살 때 입사한 장수 연습생으로 소개되었었는데, 이제 21살이 되었고, ’25년이 되면 22살이 된다.
9년의 연습생 시간은 생각할 자양분이 되었을 것이고, ’21년에도 6년의 연습생 생활을 바탕으로 독창적인 곡들을 많이 만들어 선보였었는데, 그 이후에도 3년이 지나면서 나름대로의 서사를 더 축적했을 것으로 보인다.
스트레이 키즈가 성공할 수 있었던 이유는 스스로 자신만의 이야기를 만들어 노래한다는 ‘오리지널리티’에 있었다.
그렇다면 같은 문법으로 한 번 스트레이 키즈를 성공시킨 경험을 바탕으로 KICKFLIP도 성공시킬 수 있을 것이라고 생각한다.
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경제적 해자를 설명하는 글에서 설명했듯 파괴적 기술의 등장은 해자를 무너뜨린다. PEGA는 파괴적 기술, AI를 경쟁자에 비해 빨리 도입하여 점유율을 가져오려고 노력하고 있다. 다만, 이러한 국면에서 PEGA를 포함한 기업들은 기술 경쟁을 위해 자원을 투자해야 하며, 경쟁의 결론이 반드시 PEGA에 유리하게 난다는 보장이 없다. 또한 선도기업들이 다수인 시장 상황속에서 그들이 모방할 수 없는 프로세스를 활용하여 점유율을 침식하고 ‘성장할 수밖에 없는 기업’으로 인정하기에는 불확실성이 크다.
구체적으로, 1. 현재 시장이 형성되는 단계인 해외 시장에서의 경쟁우위 확인, 2. PEGA의 강점 – ‘결과를 우선시 하는 프로세스’ – 을 경쟁자가 모방할 수 없는 이유 제시, 3. 고객사의 전환비용으로 인해 PEGA가 기술개발 등 비용 지출을 줄이고도 점유율 유지, 측면에서 성장 내러티브 증명이 필요하다.
BM의 이해
PEGA는 기업, 공공기관이 운영상 효율성을 높이고, 잠재적 고객을 발굴하며, 판매 절차를 효율화하는 CRM, DPA 소프트웨어를 공급한다. CRM(Customer Relations Management)은 고객을 관리하여 고객의 지출을 시간적/범주적으로 극대화하는 업무 분야이며, DPA(Digital Process Automation)는 사무/행정 업무를 자동화하는 분야이다.
제품을 기준으로 구분하면, 1. Pega Platform은 고객사 직원들이 먼저 만들어져 있는 소프트웨어 구성부분들을 조합하여 최소한의 코딩으로 앱을 스스로 만들 수 있도록 하는 클라우드 플랫폼이다.
2. Pega Customer Decision Hub는 고객 정보를 맞춤형으로 정리하고, 분석하여 고객의 행동에 대한 예측 모델을 구축하고, 궁극적으로는 매출을 시간적/범주적으로 극대화한다.
3. Pega Customer Service는 고객의 요구를 파악하고 업무를 자동화하는 프로그램이다.
공급 방식을 기준으로 분류하면, 1. 구독/유지비(Subscription Services/License, 85.1%) : 사용 기간에 따른 갱신계약 2. 컨설팅(Consulting, 14.5%) : 기술 전문가가 고객사 프로그램 구성에 도움 3. 영구 판매(Perpetual License, 0.5%) : 고객이 비용을 한 번에 지불하고 프로그램을 소유 의 세 가지 BM이 있고, 영구 판매가 구독/유지비로 전환되는 가운데 컨설팅이 감소하고 있다.
성장 내러티브
기업들이 AI를 활용하여 업무를 자동화하고 효율성을 개선하려는 수요는 지속 성장한다. 인건비는 오르고, 시장 경쟁은 심화되는데, 기업은 자본수익률을 높이기 위해 최선을 다한다. 이러한 노력 가운데 AI 기술이 통합된 업무 관리 소프트웨어 도입은 확대될 수밖에 없다.
특히 CRM 에서 가장 중요한 것은 소비자의 소비활동과 관련된 정보를 활용하여 다음의 소비활동을 예측하는 것이기 때문에 AI의 활용도가 높으며, 성장 기대감이 높다.
‘24.3Q 컨퍼런스콜에서 이런 현상의 원인으로 1. AI 도입에서 앞서나가고 있다는 점 2. 세부 기술 사항 달성보다 실제 고객이 받게 되는 결과물을 우선순위로 설정하고 있다는 점 이 원인이라고 진단하였다.
해외 시장 성장성
현재 선두 기업들이 매출을 많이 올리고 있는 북미 시장은 이미 성숙 시장이다. 다만, EU, 아시아, 아프리카, 남미 등 국가는 초기 시장으로, 수요가 폭발하고 있다.
Pega는 해외 CRM, DPA 중소기업 시장 진출을 통해 성장을 추구하고 있으며, 유럽에서는 호평을 받으며 90%가 넘는 재구매율을 기록하고 있다.
다만, 수출 비중이 의미있게 높아지지는 않고 있어 성장 내러티브로 주장할 근거는 부족하다.
경제적 해자는? 전환비용?
현 시점에서 PEGA는 경쟁력이 높아 ‘보이는’ 요소들을 많이 보유하고 있다. AI를 경쟁사보다 앞서 적용했으며, 고성장이 예상되는 해외 CRM, DPA 시장이 기다리고 있다. 하지만 이러한 요소들을 장기적 관점의 내재적인 경쟁력으로 보기는 어렵다.
B2B 소프트웨어 기업들은 고객사의 업무와 통합되어, 고객들이 쉽게 소프트웨어를 전환하지 못하며, 높은 전환비용으로 인해 가격을 보다 쉽게 올릴 수 있고 경쟁사들의 진입을 막을 수 있다.
이는 이미 점유율이 높은 선도기업들에게는 유리한 환경이다. 하지만 앞으로 점유율을 높여가야 하는 PEGA에게는 불리하다.
따라서 아직 점유율이 고착화되지 않은 해외 시장이 중요하다. 하지만 해외 시장의 존재가 성장을 담보해주지는 않는다. 오히려 선도기업이 브랜드와 레퍼런스를 바탕으로 더 높은 점유율을 보일 가능성도 있다.
‘경제적 해자(팻 도시)’에서는 환경이 안정적일 때 고객사들의 전환의 이득이 작아지며, 따라서 전환에 따른 순비용이 커져서 전환 비용에 근거한 해자가 깊다고 하였다. 이런 관점에서 본다면 AI의 도입으로 기술이 급변하는 CRM, DPA 시장에서 전환 비용에 의한 경제적 해자는 그다지 깊지 않다(또는 AI의 도입으로 깊지 않아졌다)고 봐야 할 것이다. 이는 시장을 개척하고 기존의 점유율 구도를 뒤집는 데에는 유리한 환경이다.
결국 중요한 것은 PEGA가 다른 회사들이 따라할 수 없는 기술적 경쟁력을 보유하고 있느냐이다. 하지만 경쟁사도 AI를 적용하고 집중할 수 있으며, 결과물을 더 우선시하는 방침을 세울 수 있다.
시장 경쟁이 치열할 때에는 기술 개발을 위해 꾸준히 비용을 지출해야 하며, 가격을 인상하여 이익률을 높이는 것도 쉽지 않다.
특히 최근 다시 흑자전환한 기업으로서 깊은 경제적 해자를 통해 더 높은 성장 가능성을 증명하지 못하고 성장이 정체된다면 현재의 멀티플은 상당히 비싸다고 평가할 수밖에 없다.
이익률 : GPM은 개선중이나 영익/순익 변동성 과도
원가율 절감을 통해 GPM은 꾸준히 상승하고 있다. 다만, ’19~’23년 동안의 적자를 감안하면 기업이 충분한 이익체력이 있는지는 불확실하다.
리스크 : 규제와 소송
국가별 개인정보(프라이버시) 규제가 장애물이 될 수 있으며, 경쟁사 Appian과 영업비밀 소송이 진행중(1심 결과 $20억 배상, PEGA의 항소 인용)이다.
밸류에이션 : 안전마진은 부족
현재 시총은 24E PER 31.72로 경제적 해자나 성장 내러티브가 불확실하다는 전제하에 상당히 비싸다.
PEGA와 비슷한 시총의 업무 효율성 관련 B2B 소프트웨어 기업으로는 APPN, GWRE, MANH, SSNC 등 기업이 있는데 25E fPER은 APPN 190.54, GWRE 104.26, MANH 60.78, SSNC 14.73으로 매우 다르다.
다만, 절대적 기준에서 성장성이 정체된다면 31.72는 안전마진이 확보된다고 보기 어렵다.
결론 : 증명의 시간
AI는 ‘파괴적 기술’로서 기존 기업들의 해자를 약화시키는 기술적 변화이다. 따라서 B2B 소프트웨어 회사들이 일반적으로 보유하는 전환 비용 측면의 해자가 약해지는 시기이며, PEGA와 같은 후발주자들에게 기회가 될 수 있다. 다만, 이러한 변화는 PEGA 자신의 해자도 약화시키고 있다.
따라서 기회를 투자 아이디어의 근거로 활용하려면 ‘가능성’에 그쳐선 안 되며, 실제 매출/점유율 변화, 다른 고객사들이 모방하기 어려운 이유가 추가로 제시되어야 한다.
PEGA는 해외시장 점유율 상승, 성공적인 소프트웨어와 AI 통합 등 기회 요인이 많다. 하지만 그러한 기회를 성장으로 연결시킬 수 있을 것인지는 불확실하며, 현재의 상당한 밸류에이션은 불확실성을 감안했을 때 싸지 않다.
가치투자 커뮤니티를 성장시켜나가고 있습니다. 운영 계획과 방향성을 한 번 읽어보시고, 텔레그램을 소통채널로 활용하고 있으니 공감이 가신다면 참여해주세요! 쌍방향 소통을 원하는 분들은 카카오톡 채널로 와 주시면 좋을 거 같습니다. 자료실을 통해 다양한 리포트, 뉴스도 공유하고 있으니 참고하시면 도움이 될 거 같습니다.
이러한 영상을 통해 투자 아이디어를 구성할 때는, 1. BM의 이해 2. 산업/섹터의 성장 3. 경제적 해자 4. 이익률 개선 5. 자본배치 6. 밸류에이션 의 6가지 투자 관점에서 기업이 매력적임을 설명해야 한다는 것을 ‘정리’해두려고 한다. 이러한 작업은 투자 아이디어 구축이라는 어려운 과제를 정형화하고 쉬운 작은 문제들로 분할하는 것이다. 즉, 투자 아이디어 구축을 보다 쉬운 6가지 항목으로 나누고, 토론의 범위를 좁혀서 LTO에서의 의사소통과 정보 교환, 토론을 보다 효율화하기 위한 것이다.
자료실 자료 정리
정리되지 않은 정보는 노이즈다.
네이버 자료실 까페를 개설하였다. 이는 쏟아지는 정보를 효율적으로 정리하는 데 목적이 있다.
Raw Data : 자유롭게 사용
가장 아래쪽의 Raw Data 분류는 정리되지 않은 정보를 올리는 곳이다. 종목 리포트, 산업 리포트, 뉴스를 분류에 맞게 모두 올릴 수 있는 게시판이니 자유롭게 이용하면 된다. 많이 올릴수록 좋은데 검색의 편의와 다른 투자자들의 관심도 확보를 위해 제목 작성에만 유의하면 좋을 것 같다.
24.3Q 현재 인카금융서비스가 보험사로부터 미리 지급받은 수입수수료가 부채로, 설계사들에게 미리 지급한 판매지급수수료가 자산으로 약 3,987억원 계상되어 기간에 걸쳐 분할 인식된다.
이 때문에 부채비율이 과다한 것으로 오해할 수 있지만, ‘24.2Q 기준 4,432억원의 부채 중 이자발생부채는 570억원에 불과하여 자본 1,169억원 대비 이자발생부채 비율은 48.7% 수준이며, 부채비율 379.3%는 위험이 없는 부채를 포함한 것으로, 리스크를 과장하고 있다.
인카금융서비스 소속 보험설계사는 16,000명으로, 국내 설계사 40만명중 약 4%의 비중이다.
이는 앞서 인카금융서비스 업데이트에서도 언급했던 바와 같이 국내 GA중 2위, 독립 GA중 1위이다.
보험판매전문회사 도입과 인카금융서비스의 BM 확장
현재 ’24년말 보험업법 개정, ’25년중 보험업법 시행령(시행규칙) 개정을 통해 보험판매전문회사 도입을 추진하고 있다.
도입이 완료되면 GA가 상품 설계에 관여할 수 있게 되고, 계약 체결 뿐만 아니라 유지/관리에 대해서도 인센티브가 지급되는 등 수익성이 개선되는 효과가 있다. 이뿐만 아니라 사업 영역 확장 효과가 있음을 지난 글을 통해 설명한 바 있다. 시중은행 등 다수의 금융사들이 대면 창구를 축소하는 추세 속에서, 막강한 대면 영업조직을 보유한 GA가 펀드, 정기예금, 대출 상품 등 다양한 금융 상품을 적극적으로 판촉하게 되면 그 성장의 기울기는 더욱 가팔라질 것으로 예상된다.
인카금융서비스의 성장 내러티브
보험 산업의 성장성
많은 사람들이 보험산업은 성장성이 정체되어 있는 산업이라고 생각한다.
하지만, 보험 업계는 전체적으로 수익성이 낮은 저축성 보험 판매를 축소하고 보장 범위를 확대하는 대신 수익성이 높은 보장성 보험 비중을 높여가고 있다.
보장 범위 확대 수요는 의료기술 발전으로 인해 새로운 치료법이 개발됨에 따라, 그리고 사회 변화에 따라 주요 위험 요소가 변화함에 따라 계속 증가한다.
보험판매업의 성장
보험판매업이 성장할 수밖에 없는 이유는 보험 상품의 특성에 있다. 보험의 비용은 즉각적으로 지출되나 혜택은 미래에 불확실한 사건의 발생 여부에 따라 발생한다. ‘즉각적 만족’을 원하는 소비자가 보험 상품을 구매하려면 적극적인 설득이 필요하다. 따라서 보험 산업에서 가장 중요한 것은 ‘상품을 만드는 것보다 파는 것’이다.
그렇기 때문에 보험사가 실적을 내려면 보험판매사의 눈치를 볼 수밖에 없고, 특히나 인카금융서비스와 같이 큰 GA에 대해서는 최대한 유리한 조건을 제시하여 판촉을 늘리는 수밖에 없다.
이러한 역학관계를 더욱 강화시켜준 것이 IFRS17 도입이다. 23.1.1일 IFRS17 도입으로 인해 과거 초기에 집중되었던 비용이 전 보험기간에 균등 인식되면서 보험사들이 적극적으로 신계약 체결을 추구하게 되었다. (과거에는 단기 실적 악화를 기피하는 보험사 경영진때문에 신계약이 과소체결되었다)
보험 산업이 고도로 발달한 미국 시장에서 GA가 보험사에 비해 압도적인 수익성과 멀티플을 인정받고 있는 것을 볼 때, 한국 보험시장도 시간이 갈수록 GA 위주로 재편될 것이라고 예상된다.
분류
기업명
티커
PER
14년초
23년말
수익률
시총(B)
보험사
프로그레시브
PGR
34.49
$26.19
$159.36
19.79%
$95.18
보험사
올스테이트
ALL
-17.54
$54.09
$139.98
9.98%
$39.25
보험사
트래블러스 컴퍼니스
TRV
20.29
$90.51
$190.52
7.73%
$40.07
보험사
하트포드 파이낸셜
HIG
10.88
$36.10
$80.36
8.33%
$24.91
보험사
로우스
L
10.48
$48.12
$69.60
3.76%
$15.89
보험사
평균(적자제외)
19.04
9.90%
GA
마시 & 맥레넌
MMC
26.99
$48.01
$188.79
14.67%
$94.10
GA
에이온
AON
21.91
$83.36
$289.31
13.25%
$57.98
GA
아서 J 갤러거
AJG
42.27
$46.67
$223.46
16.95%
$48.64
GA
평균
30.39
14.96%
점유율 확대 : 인카금융서비스의 경제적 해자
모방할 수 없는 생산 프로세스
국내 GA는 보험사가 보유한 자회사형 GA와 보험사와 독립적으로 경영되는 독립 GA가 많다.
보험사들은 자회사형 GA를 설립하고 원래 고용하고 있던 설계사들을 이적시키는 방식으로 GA를 설립하고 있다.
보험사들은 1. 설계사가 보험 산업에서 협상력의 원천이며, 2. 설계사들이 이탈하면 다른 보험사나 독립 GA의 협상력이 더 커진다 는 것을 알기 때문에 설계사들이 이적하는 것을 막으려고 자회사 GA를 설립하였다. 하지만 통제력과 협상력을 잃게 되기 때문에 완전히 독립 GA로 분사시키지는 못하고 있다.
이는 마치 삼성전자 파운드리 사업부가 분사를 해야 살아날 수 있지만 분사시키지 못하는 상황과 매우 흡사하다. 나눠져야 살 수 있지만 못 나누는 이유는 아마도 삼성전자가 파운드리 사업이 유망하다는 것을 잘 알기 때문일 것이다.
그렇기 때문에 삼성전자처럼 보험사들은 자회사 GA를 독립시키지 못한다.
하지만 보험사들은 경쟁사 자회사 GA에 핵심 상품 구조를 알리길 꺼리며, 설계사들은 다양한 상품 중 가장 유리한 상품을 팔 수 있기를 바라고, 소비자들은 다양한 보험 상품 중 선택하길 바란다.
특히, 자회사 GA에는 대기업에 소속되어 월급을 ‘따박따박’ 받을 수 있길 바라는 안정지향적 설계사가 남을 것이고, 유리한 상품을 팔아 소득을 극대화하려는 적극적 설계사들은 독립 GA를 선택할 것이다. 또한, 보험판매전문회사 제도가 도입되어 다양한 금융상품까지 취급할 수 있게 된다면 어떻게 영업하느냐에 따라 성과가 크게 달라질 것이다.
이렇게 ‘적극적인 설계사들’이 이적하면서 독립 GA 설계사들이 양적, 질적으로 우수해진다.
규모의 경제
보험판매업에서 규모의 경제가 발생하는 이유는 ‘시책’에 있다.
앞서 BM의 이해에서 언급한 바와 같이 수입수수료는 ‘수수료’와 ‘시책’으로 구성된다. 수수료는 상품을 판매함에 따라 지급되는 수수료로 모든 GA에 동등하게 지급된다. 하지만 시책은 협상하기에 따라 다르게 지급된다.
협상력은 규모에서 나온다.
신계약이 보험사 실적에 절대적인 영향을 미치기 때문에 경쟁사보다 GA에 더 좋은 조건을 제시하여 설계사들이 자사 보험 상품을 더 많이 팔도록 유인을 제공할 수밖에 없다. 소속 설계사가 더 많은 GA일수록 다른 보험사보다 더 유리한 조건을 제시하기 위해 신경을 쓰며, 따라서 규모가 작은 GA에 비해 파이를 차지하기 위한 보험사들간 경쟁이 치열해진다.
일부 사람들은 자회사 GA에 시책을 더 유리하게 지급할 수 있어 독립 GA가 자회사 GA에 비해 불리할 수 있다고 하기도 한다. 하지만 소속 설계사의 양적, 질적 구성을 감안하면 독립 GA 채널에게 더 불리한 조건을 제시할 수 없다.(24.11.19일 인카금융서비스 IR 담당자 통화내용)
또한, 자회사 GA에 더 나은 조건을 제시해도 유리한 시책은 설계사의 몫이며 소비 조건은 그대로여서 상품 판매는 그대로고, 오히려 다른 보험사 상품 판매가 감소하여 GA의 성과가 악화된다. 이렇게 되면 GA로 독립시킨 의미 자체가 없어지게 된다.
이익률 : 어디까지 올라가는 거예요?
‘24.3Q까지 당기순이익률은 6분기 연속 증가했으며, 영업이익률은 최초로 12%대를 기록했다.
이러한 실적이 나올 수 있었던 배경은 우호적인 P, Q, C 변화이다.
앞서 언급한대로, 보험사들이 더 나은 시책을 제시할 수밖에 없으며, 설계사들은 더 수수료율이 높은 상품을 판매할 것이기 때문에 보험 판매 수수료 단가(P)가 상승한다.
또한, 설계사가 양적, 질적으로 좋아지기 때문에 전체 계약 체결 수(Q)가 증가한다.
하지만 비용은 판매지급수수료만큼 발생하기 때문에 관리에 드는 고정비는 규모 증가에 따라 평균적으로 감소하게 된다.
따라서 매출이 증가함에 따라 이익률이 점점 높아지게 된다.
자본배치 : 선택과 집중
인카금융서비스는 경쟁력으로 직결되는 설계사수 확대에 자본배치를 집중하였다. 그 결과 설계사수 16,000명을 달성할 수 있었고, 이익률 또한 높여갈 수 있었다.
또한 최근 대출판매법인을 인수하는 등 보험판매전문회사 도입에도 선제적으로 대응하는 등 시너지가 날 수 있는 분야에는 적극적으로 자본을 투입하는 전략적 방향성을 제시하고 있다.
낮은 주가에서는 자사주를 매입하고, 배당을 확대해나가는 등 주주환원에도 신경을 쓰고 있다.
밸류에이션 : 5.414? 이거 너무한 거 아니냐고
과거 분기별 실적발표 이후 한달 반 사이 최저가가 직전 12개월 기준 PER로 어느 수준이었는지 확인해봤다.
평균 저가 PER이 5.213으로, 현재 5.414 대비 약간 더 낮으며, 주가 기준으로는 5,902원 정도가 평균 저가로 볼 수 있다. ‘22.2분기 멀티플 3 초반을 보고 있자면 내가 기업을 열심히 찾지 않았구나 반성을 하게 된다. ’22년의 말도 안되는(지나간 행복한 날들이여..) PER을 제외하면 평균은 5.920으로, 저가를 기준으로 해봐도 현재 밸류에이션이 상당히 낮은 수준이라는 것을 알 수 있다. (이런 성장주에 이런 멀티플은 너무한 거 아니냐고)
물론, 현재 한국 시장 상황이 좋지 않기 때문에 할인이 불가피하다고 할 수 있겠지만, 트럼프, 환율 등 대외변수와 관련성이 크지 않은 보험 판매업 특성을 고려할 때 그간의 저가 PER 평균 5.920, 주가로 6,703원, 수익률로 9.35%까지는 안전마진이 확보된다고 생각한다. 장기적으로는 아무리 내수 산업이라고 하더라도 고령화 수혜주라는 점과 성장성을 고려해봤을 때 멀티플 8~10은 충분히 인정해줄 수 있는 BM이라 생각하며, PER 9를 기준으로 봤을 때 내재가치 주가는 10,190원, 수익률로 66.24%가 기대된다.
가치투자 커뮤니티를 성장시켜나가고 있습니다. 운영 계획과 방향성을 한 번 읽어보시고, 텔레그램을 소통채널로 활용하고 있으니 공감이 가신다면 참여해주세요! 쌍방향 소통을 원하는 분들은 카카오톡 채널로 와 주시면 좋을 거 같습니다. 연말까지 투자 아이디어 대회도 진행하고 있으니 많은 참여 부탁드립니다.
JYP는 24.3Q 실적을 발표한 후 23.2Q 실적 발표 이후 1년 넘는 기간 동안 이어진 주가 하락 추세를 딛고 상승 추이로 전환하려 하고 있다. JYP는 맨날 공부만 하는 너드남 같은 주식이다. 너드남이 하루 이틀 술을 마셨다고 바람피는 방탕한 남친이라고 매도하다가는 영영 인연에서 멀어질 위험이 있다. 이 시점에서 투자 아이디어를 점검해보고, 바닥에서 다소 상승한 현재의 주가가 아직 안전마진이 확보되는 저평가된 멀티플인지 검토해보려고 한다.
BM의 이해
아티스트의 연예 활동 라이프사이클을 기준으로 구분하면 JYP는 연습생들을 트레이닝 시켜서 아티스트로 데뷔시키고, 7년의 데뷔 초기 기간동안 회사쪽에 유리한 전속계약을 통해 비용과 적정 수익을 회수한 뒤, 7년 이후에는 아티스트와 대등한 관계에서 재계약 여부를 협상하여 배분비율은 다소 낮지만 이를 규모의 경제로 극복하는 구조이다.
매출 유형은 CD, 음원, 콘서트, 굿즈(콘서트에서 사용되는 응원봉, 기념티, 화보 등), 방송 출연(초상권), 유튜브, 팬클럽(활동비) 등이 있으며, 회사는 전속계약에 따라 보유하는 IP(지식재산권)을 활용하여 콘텐츠/상품을 만들고, 별도 유통사와 협업관계를 구축하여 상품을 다양한 국가의 팬덤에 전달하는 밸류체인을 구축하고 있다.
대체로 국내 팬덤에게는 직접 공급하고 있으며, 해외 팬덤은 CD의 경우 리퍼블릭 레코드, 음원의 경우 스포티파이/애플뮤직/텐센트 등 플랫폼, 공연의 경우 라이브네이션, 영상의 경우 틱톡/유튜브 등 유통사를 통해 원활한 콘텐츠 공급 체계를 구축하였다.
성장 내러티브
산업의 성장
Statistica는 ’22~’29년 음악 시장 성장률을 CAGR 7.88%, $106.9억에서 $199.2억으로 성장할 것으로 추정하였다.
영업 레버리지 효과를 고려하면 7.88%도 전체 시장의 성장속도로 충분히 빠르다.
음악 산업중 특히 빠른 공연 섹터의 성장
음악 산업 내에서 공연은 가장 지불용의가 높은 코어 팬덤이 소비하는 BM으로, Customs Market Insights에 따르면 공연 시장은 ’23년 $1,721억에서 ’32년 $5,286억으로 CAGR 8.2%의 속도로 성장할 것으로 기대된다. (공연 시장이 음악 시장보다 더 큰 것은 시장의 범위를 얼마나 직접적인 매출까지로 정하는가의 문제로 보인다)
특히 코로나 격리기가 끝나고 ’23년에는 공연 수요가 폭발하여 투어플레이션, 스위프트노믹스 등 대체 불가한 ‘경험재’로서 공연 시장의 고성장을 가리키는 용어가 만들어지고 언급되었다.
JYP가 아티스트를 수익화하기보다 성장하는데 집중하는 차별화 전략은 점유율 성장의 근거가 되며, 진실, 성실, 겸손이라는 브랜드 가치와 팬덤의 전환비용은 점유율을 방어하는 근거이다.
모방할 수 없는 프로세스 : 아티스트 성장에 집중
JYP는 다른 K-POP 엔터사들이 가지 않은 길을 가고 있다.
하이브 등 다른 K-POP 엔터사는 본질적인 아티스트의 퍼포먼스 능력을 개선하는 것 보다 소위 “유명해서 유명한 전략”, 언플에 집중하는 사업 전략을 사용하고 있다.
방시혁, 당신은 틀렸다.
이런 전략은 따라하는 데 비용이 들지 않기 때문에 모두가 모방할 수 있으며 지속가능하지 않다. 그리고 팬덤은 바보가 아니다. 콘텐츠의 홍수, 촬영 기술/품질 고도화에 따라 사람들은 점점 속임수를 쉽게 알아채고, ‘진짜 동경의 대상’을 찾으려 한다. 사상누각으로 쌓아올린 찬란해 ‘보이기만 하는’ 업적으로는 오래동안 대중을 속일 수 없다.
나는 이런 전략이 주식 투자로 돈을 버는 방법과 정확히 반대라는 것을 이 플랫폼을 시작하면서 지속적으로 언급해왔다. 결국 경영도 투자활동의 연장선상에 있으므로 이런 방식으로 장기간 지속되기 어렵다.
JYP는 아티스트들에게도 팬덤 확장과 유명세에 걸맞는 도덕적 기준을 요구한다. 또한, 언플을 지양하고 무대에서 좋은 퍼포먼스를 보여줄 가창력과 체력을 기르는데 집중한다. 이 모든 것은 단기간에 이뤄지지 않으며, 트레이닝 팀을 갖추고 연습생을 선발하고 아티스트를 교육하고 활동 일정을 조율하는 전체 사업 활동의 초점이 바뀌어야 하는 문제이다.
그 결과는 다소 적은 음반 판매, 음원 스트리밍 흥행 성적에도 불구하고 성장하는, 성장할 수밖에 없는 공연 흥행 실적이다.
트와이스, 스트레이키즈 모두 공연 실적이 크게 성장하고 있으며, 투어의 규모가 커질수록 수익성은 기하급수적으로 성장할 수밖에 없다. 아래 스키즈의 90분 라이브를 한 번 보면 이들이 왜 동경의 대상이 되는지, 공연에 가면 팬들이 어떻게 즐길 수 있는지를 아주 부분적으로나마 공감할 수 있게 된다.
엔믹스, ITZY는 모두 공연에서 최적화된 퍼포먼스를 보여주기 위한 트레이닝에 사활을 걸고 있다. 아래 Tiny Desk Korea는 전혀 보정 없이 작은 스튜디오에서 가창력을 있는 그대로 보여주는 프로그램이며, 수많은 해외 유튜버들이 NMIXX 가창력에 놀라움을 금치 못하고 있다.
결국 언플은 줄이고 실제 실력으로 평가받겠다는 JYP의 전략은 마치 가치투자자들의 전략과 같다. 기본적으로 능력치가 높은 연습생들을 뽑고, 그들에게 꾸준히 투자하여 월드클래스 스타로 키우면서 팬덤을 성장시켜, 허구헌날 영상통화, 팬싸인회 가챠 뽑기를 하고 월드클래스 가스라이팅을 통해 아티스트들이 음반을 덜 팔아 쪽팔리지 않기 위해 팬덤이 억지로 돈을 쓰게 만드는 게 아니라, 팬들에게 보다 나은 경험을 제공하여 자발적으로 공연에 참여하도록 하는 것이 JYP의 전략이다.
어떤 전략이 지속가능한지는 명확하다.
다른 엔터사들이 본질에 집중할 수 없는 이유는 명백하다. JYP 대주주 박진영은 만 53세의 나이에도 아직 현역 아티스트로서, 장기적으로 아티스트에게 좋은 길을 잘 알고 있다. 다른 엔터사의 수장들은 (장기간 활동해 온) 아티스트가 아니며, 단기적으로 매출과 이익을 펌핑하는데 관심이 있다.
이러한 장기적 전략을 우선순위로 삼기 위해 박진영은 ‘회사가 추구하는 문화’에 장기간 공을 들였다. 그리고 (하이브처럼) 인수합병을 하게 되면 문화를 조율하는데 드는 비용이 크다고 언급한 바 있다. 이에 대한 충분한 고민 없이(어쩌면 모두가 단기적 관점에서 매출 펌핑을 추구하기 때문에 고민할 필요도 없었을 것이다) 돈이 되는대로 인수를 통해 외형을 성장시켜 온 것이 하이브 모델이다. 하이브 어도어 사태와 조직 문화에 대한 생각,.. : 네이버블로그
JYP는 건전한 문화를 추구하면서도 충분한 성장성을 증명해왔으며, 앞으로도 성장해나갈 기업이다.
그리고 이는 다른 어떤 엔터사도 모방하기 어려운 요소(오래 무대에서 노래하고 싶어하는 현역 아티스트 대주주, 효율적으로 자본배치를 이어나갈 능력을 보유한 CEO, 아티스트와 회사의 롱런을 중요하게 생각하는 문화)들이 조합된 결과이며, 팬덤도 이러한 조직문화를 긍정적으로 평가하기 때문에 브랜드 가치를 형성한다.
JYP는 성실하게 아티스트를 성장시키고 올바른 방향으로 팬덤과 동행하는 본분을 다하면서, 접대를 배제하고 실력으로 승부하는 방향성을 지켜왔고, 안준영 PD의 조작 사건이나 민희진 사태로 인해 드러난 타사 라인업에 대한 악의적 언플, 음원/음반 사재기 사건 등 부정적인 엔터 업계의 문화로부터 자유롭고도 높은 성장성과 수익성을 확보할 수 있다는 것을 입증하고, 지속가능성을 확보했다는 것을 실적으로 입증하고 있다.
JYP 브랜드 : 진실, 성실, 겸손
진실, 성실, 겸손은 모든 JYP 오디션 프로그램을 할 때 박진영이 최종 데뷔조를 선발하기 전 강조하는 가치이다. 박진영은 이러한 가치를 자기 삶을 통해 증명해왔고, 증명하려고 끊임없이 노력한다.
데뷔 30주년을 맞아 소속사(출신) 가수들과 두 시간 동안 라이브로 공연을 하여 KBS에서 이를 특집 방송으로 방영하였다. 박진영은 71년생이다. 박진영의 음악 스타일, 음색 등에 대한 선호 여부와 무관히 만 53세의 나이에 두 시간 동안 저 곡들을 전부 라이브로 소화한 것만 해도 존경하기에 부족하지 않다.
물론 JYP 아티스트들이 처음부터 폭발적인 대중적 인기를 얻는 경우는 많지 않다. 하지만 최근 스트레이키즈가 월드클래스 스타가 되고, 데이식스가 뒤늦게 음원 대박을 치는 데에서 확인할 수 있듯이 결국 스타가 보유한 본연의 매력과 인성을 대중들이 알아봐주고, 점진적으로 팬덤이 커나가면서 결국 ‘가장 멀리나는 새’가 되는것은 박진영의 아티스트 육성 전략이 유일한 성공 전략은 아니라도 유효한 전략임을 입증해준다.
전환비용 : 탈덕은 힘들다
누군가를 사랑해본 사람은 헤어짐이 힘들다는 것도 이해한다. 어떤 아티스트를 좋아한다는 것도 마찬가지일 것이다. 그 사람의 모습과 인성, 노래와 퍼포먼스, 공연을 좋아하게 되면 때맞춰 나오는 신보와 그 아티스트가 출연하는 프로그램을 챙겨 보게 되고, 심지어 아티스트가 사회적으로 문제 있는 행동을 해서 마음이 멀어지고도 똑같이 콘텐츠와 상품을 구매하는데 돈을 지불하는 자신을 발견하기도 한다.
결국 팬덤은 ‘사랑한 죄로’ 오랜 기간 동안 아티스트를 동경하면서 돈을 지불하고, 탈덕하고도 비용을 지출하는 것이다.
규모의 경제 : 재계약 이후에도 수익성을 확보할 수 있는 근거
블랙핑크는 월드클래스 라인업이 된 이후 개인활동은 와이지엔터테인먼트와 재계약을 하지 않고 그룹활동만 와이지엔터테인먼트와 하는 것으로 결론을 냈다. 이는 와이지가 블랙핑크 개인이 만족할 만큼의 수익을 보장해주지 못하며, 매니지먼트에서 미숙한 모습을 보여왔기 때문일 것이다.
반면, 트와이스와 스트레이키즈는 계약 기간이 만료되기 한참 전부터 재계약을 발표했으며, 스트레이키즈는 상당히 기간이 긴 5년 재계약을 발표하였다. 계약은 쌍방이 만족할 수 있는 것이어야 한다. 원활한 재계약 발표에는 여러 가지 요인이 있겠지만 이는 1. 아티스트들이 회사의 매니지먼트에 만족했다는 것과, 2. 회사로서도 아티스트에게 만족스러운 수익을 배분해주고도 규모의 경제를 바탕으로 충분한 수익성을 확보할 수 있다 는 것을 의미한다.
첫 번째로는 아티스트에게 충분한 트레이닝을 제공하여 앞서 본 것처럼 높은 스탠다드의 해외 리스너들의 귀를 만족시켜줬다. 그 결과 트와이스, 스키즈의 공연은 거의 항상 만석에 점점 그 규모를 확대해나가고 있다.
팬덤이 커져도 트레이닝에 드는 비용은 크게 증가하지 않는다. 그리고 매니지먼트 비용의 증가율도 매출 증가율보다 낮다. 앨범, 음원, 콘텐츠 제작비도 더 많은 사람이 소비하는데 드는 추가 비용이 적기 때문에 규모의 경제가 크게 발생하는 구조이다.
이러한 규모의 경제는 공연 수익에서 극대화된다.
그리고 투어를 도는데 드는 각종 부대 비용은 크게 증가하지 않는 반면, 투어 규모가 커지면 커질수록 평균 티켓값과 티켓 판매량이 동시에 증가하여 매출이 기하급수적으로 늘어난다. 한 도시에서 홀 투어(만명 이하) – 아레나 투어(2만명 전후) – 돔투어(3만명 전후) – 스타디움 투어(5만명 전후) – 스타디움 2, 3회 연속 개최로 규모가 커지면 매출은 기하급수적으로 커지는데, 추가 비용은 대관료에 국한되며, 여행비, 식비, 무대/음향 세팅비 등은 전부 ‘고정’이다.
코로나 이전 11~12만원 선이던 공연 가격이 어느새 15~16만원으로 올랐다. 그리고 애초에 코어 팬덤들이 높은 가격을 감수하고 소비하는 것이며, 콘서트 일정이 지나면 다시 소비할 수 없다는 점까지 합쳐져 비싸도 기꺼이 소비하는 문화가 정착되어 있다.
수량 : 아티스트 현황 – 팬덤은 성장세다
약 한 달 전에 아티스트별 현황 평가에서 요약한 라인업별 현황 평가와 상황은 크게 다르지 않다.
23년까지 앨범 중복 구매로 팬덤 규모가 과장되어 있었다면, 이후 모든 라인업은 대체로 성장/유지 추이를 보이고 있다.
DAY6 : 언어는 콘서트 소비에 장벽이 되지 못한다
DAY6는 국내 관심도 폭발을 기반으로 리더 성진의 솔로 음반이 발매되었고, 인천 – 말레이시아 – 인도네시아 공연은 성황리에 종료하였고, 특히 자카르타에서는 추가공연을 개최하였다. 전 티켓 매진, Day6, 인도네시아 ‘Forever Young’ 투어 성황리 개최 또한, 방콕, 홍콩 공연도 하루씩 더 추가하여 모두 매진시켰다.
TWICE : 미사모 유닛 성장, 신규 투어 런칭
TWICE는 미사모가 데뷔하여 앨범을 10.9만장 판매하고, 6회의 돔투어 티켓을 완판하여 TWICE IP가 지속적인 확장성을 보유하고 있다는 것을 입증하였다. 그리고 12.6일에 또다시 TWICE 완전체 미니 14집 ‘Strategy’ 활동이 시작된다. 그리고 미니 12집 이름을 따서 2년간 진행된 ‘READY TO BE’ 투어가 24.7월 일본 스타디움 추가 콘서트를 마지막으로 종료된 만큼, 새로운 투어(아마도 Strategy)가 발표되고 시작될 것이다. TWICE 공식 유튜브 채널은 10.20일 이후 미사모 일본 활동이 진행중이었음에도 다시 10개의 영상이 업로드 되었으며, 구독자수도 10만명이 추가되었다.
STRAYKIDS : 공연 성장 폭발
STRAYKIDS는 아래와 같이 이번 활동에서 커리어 하이의 관심도를 이어갔고, 이러한 대중성이 공연으로 이어질 전망이다.
23.10월 도쿄돔에서 이틀간 공연하였고, 24.11.14~17일간 3회 공연을 하고 있다. 또한, 싱가포르, 호주, 대만 모두 스타디움급 공연장을 매진시키는 티케팅파워를 증명하고 있다. 이러한 공연 매출이 이연되지 않고 4분기에 반영된다면, 앨범 판매가 감소하는 추이만 보고 단순하게 추정된 컨센서스를 가볍게 초과할 것이다. (4분기 15회*평균 모객 3.5만명*MANIAC TOUR 아시아 평균 티켓 단가 $133.5*환율 1400원/$*TWICE READY TO BE 개런티 인식비율 28.6% = 280.6억원 + 초과수익 RS) 여기에 굿즈 멀티플은 덤으로 따라온다.
ITZY : 아쉽지만 급할 건 없다
ITZY는 이번 컴백으로 유의미한 반등세를 입증하지는 못했다. 다만, 3분기 실적발표 노트에서는 ’25년에 다른 전략으로 접근하겠다고 언급한 만큼, 새로운 계기가 마련되기를 기대해본다.
NiziU : 반등세를 잇는 다음 스텝이 중요
NiziU는 7월 Rise up EP로 유의미한 상승세를 확인했는데, 겨울 18회의 아레나급 투어 모객과 신규 앨범을 통해 최근의 반등이 실제 팬덤 확장으로 이어졌는지를 입증해야 할 것이다. 물론 아직 니지 프로젝트 흥행의 후광을 벗어나지는 못한 것으로 보인다.
XdinaryHeroes : 코어 팬덤은 급증세
Xdinary Heroes는 24.10월 발매한 Night before the end 초동은 4.5만장으로 23.10월의 Break the Brake 대비 감소했으나, DAY6도 국내 공연 모객수가 24년 하반기에만 10만명이 넘어가는데 앨범 판매량이 10만장 전후인 것을 보면 밴드 라인업은 CD 구매가 중요한 지표는 아닌 것으로 보인다 밴드 라인업 답게 공연장 규모 두 배 늘려서도 매진을 이어가고 있다. 엑스디너리 히어로즈”3일 전석 매진+더 큰 공연장…보답하고 싶어” [엑’s 현장]
NMIXX : 국내 대중성이 해외로 이어진다면
NMIXX는 국내에서 리더 해원의 대중성(7살 짜리 아들이 유치원에서 외모 췍!을 배워 왔다)을 바탕으로 관심도가 점진적으로 상승하고 있어 다음 컴백이 중요해진 상황이다. (‘22.12월에는 멤버 지니의 탈퇴라는 부정적 뉴스로 관심도가 급상승 했었는데, 이 시기를 제외하면 관심도 측면에서는 점진적 상승세를 보여주고 있다)
VCHA는 아직 리빌딩이 진행중으로 보이며, 이 또한 JYP가 잘 하고 있는 부분이라 생각된다. 성급하게 활동을 시키기보다 아티스트로서 지속 가능하도록 트레이닝을 먼저 진행하고 활동하는 계획으로 추정되는 바, 서바이벌 프로그램을 지켜본 팬으로서는 안심하고 기다리면 될 것 같다.
NEXZ : 군백기가 없는 K-POP 남돌
NEXZ는 전원 일본인 그룹으로, 군백기 없이 계속 완전체 활동을 이어갈 수 있다는 점에서 급할 게 없다. ‘24.11.18일 오늘 글로벌 미니앨범 컴백이 진행된다. 이번 앨범의 성적보다는 활동을 통해 얼마나 일본 외의 팬덤을 확보하고, 음악과 퍼포먼스에 관심을 기울이도록 ‘설득’할 수 있을 것인지 지켜봐야 할 것이다. 우선 비트와 퍼포먼스의 느낌은 괜찮은 것 같다.
C : 관리의 JYP
JYP는 지금까지 다른 엔터사들과 차원이 다른 영업이익률을 시현해왔다. (물론 그랬기에 24.2Q 거의 BEP 수준의 순이익에 시장이 퍄닉했던 것일 수도 있다) 이는 단순히 산업적 특성에 의존해서는 얻을 수 없는 결과였고, 그만큼 비용 효율화를 추구한 노력의 결과이다.
’24년에는 1Q, 2Q 이익률이 크게 낮아졌는데, 여러 이유가 있겠지만 이익률이 10% 미만인 JYP360(굿즈 유통 부문)이 실적에 포함된 것이 영향을 많이 미쳤다. 하지만, 24.3Q에는 다시 비용을 효율화함으로써 GPM 49.2%, OPM 28.4%를 달성하였고, ‘24.4Q에는 공연 매출이 확대되면서 더 오를 것으로 보인다. JYP는 외주화가 효율적일 때는 외부 유통사를 활용한다. 이렇게 한 것은 장기적 관점에서 내재화의 효율이 높기 때문일 것이다.
공연 부문은 이전 글에서 봤듯이 LiveNation과 협업을 이어가면서 JYP 배분비율이 갈수록 높아지고 있다.
트와이스 재계약(‘22.10월)이 진행되었음에도 전체 매출에서 아티스트 정산 금액이 차지하는 비중이 크게 높아지지 않은 것을 주목할 필요가 있다. ’20~’21년은 공연이 없어서 아티스트 배분 비율이 낮은 BM 위주로 매출이 발생하여 비교가 부적절하고, ’22년 16.74%에서 ’23년 18.47%, ’24년 18.32%로 약 1.5%p 증가에 그친 것은 TWICE 매출 비중을 감안할 때 상당히 제한적인 상승이다. 전사 매출에서 차지하는 비중이 TWICE는 30% 수준, 스트레이 키즈 50% 수준임을 감안하면 스트레이 키즈 재계약 이후 이익률 하락은 2.5%p 전후의 제한적인 영향만을 미칠 것으로 예상한다. (만약 스트레이 키즈 재계약이 반영되는 25년에도 배분 비율이 낮은 수준으로 유지된다면 이는 JYP의 협상력과 장기 수익성을 입증하는 또 다른 근거가 될 것이다)
그리고 ‘24.3Q 이익률이 크게 개선되었던 것은 사실 JYP360의 비용이 2Q에 인식되고 매출이 3Q로 이연된 영향이 크다. 따라서 연간 누적 기준으로 이익률을 평가해야 실제 어떤 변화가 일어나고 있는지 정당하게 평가할 수 있다. 이러한 기준에 따라 ‘24.3Q 누적 이익률을 평가해보면, JYP360이 실적에 포함되었는데도 ’24년 누적 원가율이 55.84%로 ’22년 원가율 54.74% 대비 1%p밖에 차이나지 않아 비용 관리가 상당히 잘 되었다.
자본배치 : 다시 올라가는 GPM
JYP의 부채비율과 자본이익률(ROE)을 보면, 수익성이 30~40% 수준의 낮은 레버리지로 달성된 것으로 낮은 위험성과 높은 성장성의 ‘사기적 조합’이라는 것을 알 수 있다.
JYP360도 ’24년 한 해 단기적으로는 이익률을 감소시켰지만 빠르게 안정화되면서 장기적으로는 수직적 통합을 통해 수익성과 성장성에 기여할 것이다.
또한, JYP는 확장 전략으로 다른 회사를 인수하기보다 내부 조직을 키워 레이블로 분화하는 방식을 사용하고 있는데, 24.3Q에는 INNIT 엔터를 일곱 번째 레이블로 설립하였다. 이러한 방식은 조직 문화를 유지하면서도 매니지먼트 수요 증가에 대응하는 ‘유기적 성장 전략’으로서 ‘다른 엔터사와 차별화된 생산 프로세스’와 ‘브랜드 가치’라는 해자의 근거가 된다.
판관비는 일회성 비용으로 21.47%까지 증가했다. 하지만 ’20~’21년 22~23%에서 ’22~’23년 17%대로 효율화했던 경험에서 볼 수 있듯이 JYP는 ‘관리적 경영’에 강점이 있었고, 앞으로도 그럴 것이다.
다른 엔터주와 비교하지 않고 단순히 ‘23.4Q, ‘24.2Q의 감익만 감안하면 현재의 시총이 절대적 기준으로 싼 것은 아니다. 그리고 코스닥, 코스피 멀티플도 오래 이어진 하락으로 상당히 낮아진 상황이다.
하지만 스트레이 키즈 멤버들이 군 입대를 시작할 5년후까지 다시 오지 않을 ‘24.1Q 공백기, 트와이스와 스키즈 공연 활동이 겹칠 ‘24.4Q와 ’25년, 공연 수익의 레버리지 효과를 생각해보면 ‘23.4Q, ‘24.2Q의 낮은 이익이 재현될 가능성은 낮다.
보장된 성장성과 탄탄한 아티스트 라인업, 연말 데뷔할 신규 라인업등 모멘텀을 감안하면 현재의 컨센서스는 너무 낮게 추정되어 있다. TWICE, 스트레이키즈 북미/유럽 공연 매출만 고려해도 ’25년 이익레벨은 ’23년을 초과할 수밖에 없으며, ’23년과 동일한 이익을 기준으로 평가하더라도 20이 안되는 멀티플은 역대급으로 저평가된 수준이다.
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투자의 세계에서 가장 높은 확률로 충분히 빠르게 돈을 버는 방법은 인내심을 갖고 가장 좋은 BM과 사업 구조를 가진 성장주를 팔지 않고 버티는 것이다. 모든 문제는 앞서가는 성장주의 주가를 매매, 모멘텀 트레이딩, 단타, 스캘핑 등 다른 방법으로 추월하려고 말도 안되는 방식으로 노력(이라쓰고 시간낭비라 읽는다)하면서 발생한다. 그냥 좋은 주식을 깔고 앉아 기다리면 모든 게 해결된다. 왜 많이 올랐다는 이유만으로 멀쩡히 내러티브대로 착실히 성장하는 회사의 지분을 파는가?
24.3Q 실적 발표로 엠아이텍은 다시 한 번 클라스와 성장 내러티브를 입증했다. 폼은 일시적이지만 클라스는 영구적이다.
BM의 이해
엠아이텍의 메인 BM은 비혈관 스텐트이다.
비혈관 스텐트는 혈관 외 조직이 막히면 뚫린 모양을 유지하기 위해 삽입하는 의료기기이다.
제조 방식에 기계식과 핸드메이드 방식이 있다. 점유율 상위의 보스턴사이언티픽, 올림푸스, 쿡메디컬, 마이크로텍 등은 기계식을 생산중이나, 탄성이 강해 곡선형 장기에 적용하기 곤란하다. 핸드메이드 방식은 한국의 엠아이텍, 태웅메디칼이 선도기업으로, 유연성이 높아 곡선형 장기 등 다양한 장기에도 적용이 가능하다.
매출 구성
쇄석기, 혈당측정기 사업 정리로 사업 구조가 단순명료해졌다. 스텐트가 이익률이 높은 주력제품으로 국내는 직접 유통, 해외는 유통사를 통해 판매하고 있고, 내시경, 기타는 후지메디컬스의 소화기 상품을 국내에서 유통해주는 섹터로 이익률은 높지 않다.
엠아이텍 스텐트는 핸드메이드 방식 비혈관 스텐트로, 전체 비혈관 스텐트 시장 점유율 상위 기업들의 기계식 제품에 비해 유연성이 높아 곡선형 소화기관에 사용되기 용이하다는 강점을 바탕으로 독자적인 사업 영역을 구축하고 있다.
성장 내러티브
산업의 성장
비혈관 스텐트가 가장 많이 적용되는 질병은 암이다. 따라서 수술적 치료가 필요한 암 환자수가 늘어날수록 비혈관 스텐트 수요가 증가한다.
그런데 고령화와 의료기술 발전 속에서 암 발병률과 생존률이 동시에 증가하면서 치료 상태에 있는 암 환자수가 급증하고 있다. (‘24.1.18일 동아 사이언스, 암 진단율은 늘고 사망률은 줄었다)
기사에 따르면 미국에서 암 진단의 민감도가 높아지고 사망률은 감소하여 매년 암 환자수가 급증(’22년 190만명 → ’23년 200만명)하고 있으며,
엠아이텍 IR은 숙련 노동자를 양성하고, 생산된 스텐트를 효율적으로 검증하는 시스템이 중요한 경쟁력이라고 강조한다.
기계식 비혈관 스텐트는 기계와 알고리즘을 모방하면 쉽게 따라잡을 수 있지만, 핸드메이드 공정은 노동자가 한 땀이라도 오류를 내면 불량이 되어 내부교육/훈련이 중요하다. 이러한 방식은 저임금 노동자가 모방하기 어렵고, 선진국에서는 고도로 통제된 환경을 만들기 어렵기 때문에 따라잡기 힘들다. 반면, 한국은 다수 노동자들이 고도로 통제적인 학업환경 속에서 성장했기 때문에 노하우 전수, 통제가 용이한 환경으로, 핸드메이드 방식 선두기업이 모두 한국에 있는 것은 우연이 아니다.
협상력을 바탕으로 이익률을 높여나갈 수 있는 구조적 강점
엠아이텍은 유통사를 재선정하면서 지역별로 별도의 유통사를 선정하였다. 벤더를 다양화하는 것은 그만큼 협상력을 보유한 기업들이 활용할 수 있는 전략이다.
또한, 원재료가 비혈관 스텐트에만 사용되는 특정성 높은 재료가 아니어서, 인플레이션세 진정에 따라 원재료비도 안정화될 것으로 예상된다.
24.3Q 사업보고서/IR자료를 통한 성장 내러티브 검증
탑라인(매출) 성장의 의미
3Q는 계절적으로 유럽/미국 휴가 기간이 포함되어, 해당 지역 매출이 감소하여 매년 가장 매출이 낮다. 그런데 24.3Q는 1Q(132.7억), 2Q(128.0억)보다도 매출이 높게 나와서(154.4억) 1. 전방 시장의 강한 수요 증가 2. 경쟁사 태웅메디칼의 품질 문제 등 원인으로 제기된 ‘성장 기울기 상승의 가능성’이 실제 실적으로 확인되는 계기가 되었다.
수익성이 높은 해외 수출을 기준으로 보자면, 유럽 유통사들이 ‘22.4Q에 재고 축적을 위해 스텐트를 당겨 매수한 이후 ’23년에는 유통사와의 문제로 ’21년보다도 수출이 적었다.
다만 24년에는 4Q가 계절적으로 수술이 많은 분기라는 점, 경쟁사 품질 이슈로 점유율이 확대되었다는 점 등을 고려하면 이변이 없는 한 22년 매출, 혹은 그 이상의 매출을 낼 가능성이 높다.
’21~’23년 수출액 합계를 활용하여 1~4Q의 평년 비중을 산출한 다음, 이를 통해 24년 각 분기 매출이 의미하는 연수출을 산출하고, 평균을 구하면 24년 수출이 497.6억원으로 추정된다.
이는 ’22년의 피크 대비해서도 12.6% 성장한 것이며, 23년 대비해서는 56.0% 성장한 수치다. 위에서 볼 수 있듯이 1Q, 2Q 수출이 의미하는 ’24년 수출실적이 400억대인데, 3Q 수출이 의미하는 ’24년 수출실적은 600억대이다. 이것만으로도 3Q 실적이 얼마나 잘 나온 것인지 확실히 알 수 있다.
실적 추정치 대비 실제 실적 평가
10월에 회귀분석을 사용하여 무역협회 수출통계를 바탕으로 추정한 수출, 매출과 실제 발표된 실적이 얼마나 차이가 나는지 보면, 수출의 경우 6억 정도 차이로 상당히 비슷한 수치임을 확인할 수 있다. 국내 제품, 상품은 따로 근거 없이 의료 파업을 고려하여 1Q, 2Q 평균치로 추정했는데 후지 상품 유통 부문 매출이 꽤 차이가 난 것 같다.(다만, 상품 매출은 이익에 영향이 크지는 않다)
영업이익은 추정치 대비 꽤 높게 나와서 38.9%의 영업이익률을 달성했다. 이는 매출 증가에 따른 영업 레버리지 효과가 나타난 것으로 추정해볼 수 있겠다.
다만, 순이익은 금융손실때문에 추정치(40.8억원)를 약간 상회(43.55억원)한 정도에 그쳤으며, 네이버 컨센서스 기준(52억원)으로는 하회하게 되었다. 금융손실/수익은 시장 상황에 따라 달라질 수 있으므로 경영상 문제로 보이지는 않으며, 본업에서의 매출 성장과 수익성 개선에 주목하여 영업이익을 기준으로 장기적인 성장성을 판단해야 한다고 생각한다. (평균적으로는 괜찮은 금융 순수익을 내고 있어 자본배치가 나쁘다고 보기는 어렵지만, 분기 실적을 보고 장기적 관점에서 내러티브가 실현되고 있는지를 판단하기 위해서는 이러한 변동성은 제외해야 할 것이다)
엠아이텍은 IR자료를 홈페이지에 공시하여 매분기 지역별 매출, 주요 증감 원인을 설명한다.
수출 비중이 높은 일본, 유럽 시장에서 눈에 띄는 성장세가 관찰된다. 특히 유럽시장에서 매출 강세가 지속되는 가운데 이전 엠아이텍 업데이트 글에 언급했던 바와 같이 지역별로 유리한 유통사와 유통 계약을 신규 체결했기 때문에 판가 인상 효과가 반영되기 시작하면 이익률이 더 개선될 것으로 보인다
이익률, 어디까지 올라가는 거예요?
연도별 GPM 평균은 ’21년 51.96%, ’22년 53.69%, ’23년 53.07%, ’24년 59.07%이다. ’22년 유통사 재고 축적, ’23년 유통사 재고 소진이 있었음을 감안하면 꾸준한 성장세이며, 특히 ’24년은 아직 4분기 실적이 합쳐지지 않은 상태에서 59.07%로 확연히 증가세를 입증했다.
자본배치 : 선택과 집중, 금융투자도..
엠아이텍은 24.3Q 금융손실을 내서 평균 금융투자 수익률이 연 환산 13.4%로 하락했다. 이 정도라면 회사의 자본수익률(’19년 7.88%, ’20년 12.89%, ’21년 20.38%, ’22년 25.82% ’23년 14.50%, 24E 19.65%)과 비교할 때 굳이 금융자산 투자가 필요한지 의문이 생긴다. (사실 이전 투자 아이디어에서는 수식에서 1을 빼주지 않아 수익률을 100% 과대평가했다)
다만, 회사가 혈당측정기, 쇄석기 등 과거에 이익을 내지 못하던 사업부를 과감하게 정리한 것은 현명한 자본배치였다고 평가한다.
밸류에이션 : 호실적에 셀온, 이게 최선입니까?
앞서 예측한 1~3Q 수출 실적을 바탕으로 추정한 4Q 수출은 178.6억원이다. 4Q에 전공의파업이 해결되지 않아 국내 제품, 상품 매출이 3Q와 동일한 수준이라고 보수적으로 가정했을 때 4Q 매출은 215.9억원이다.
회귀식을 활용하여 4Q 순이익을 추정해보면 45.7억원, 연 순이익은 193.12억원이다. 그리고 ’25년부터는 유럽 지역 판가 인상이 기다리고 있다.
그런데 ’24E fPER은 13.5로 의료기기 업종 평균 PER 대비 저평가되어 있으며, 고령화 트렌드에 근거한 견고한 성장 내러티브와 브랜드 가치, 단순명료한 사업 구조를 감안하면 저평가의 정도가 심하다고 생각된다.
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풍력 발전 밸류체인을 간략히 설명하자면, 디벨로퍼들은 정부에게 풍력발전 인허가를 받아 발전 시설을 건설한 뒤에 발전사업자에게 매각하거나, 직접운영한다. 풍력 터빈 기업은 풍력발전 디벨로퍼에게 터빈을 납품한다. 씨에스윈드와 같은 부품사는 터빈 기업에 부품을 납품한다.
풍력 타워, 하부구조물은 운송비가 많이 소요되어 풍력 타워 수요처와 가까운 해외 법인에서 생산하여 납품한다. 풍력 타워는 베트남, 미국, 포르투갈, 중국, 터키, 대만, 말레이시아에서, 해상풍력 하부구조물은 덴마크에서 생산한다.
24년 기준 지역별 매출은 Bladt(덴마크) > 미국 > 베트남 > 포르투갈 > 터키의 순서이다.
24.3Q 분야별 이익률은 Bladt가 일회성 이익을 인식하여 상당히 기여도가 높았고, IRA에 따른 AMPC 보조금 수입이 바로 이익으로 인식되어 이익 기준 기여율이 높으며, 나머지 부문은 BEP 수준이다.
풍력 타워
씨에스윈드의 메인 BM 풍력 타워는 바람 에너지를 최대로 활용할 수 있는 높이에 터빈을 고정시키는 풍력 터빈 부품으로, 해상풍력용 타워 단가가 육상풍력용 타워에 비해 비싸다. 점차 터빈이 대형화되면서 터빈 제작, 운송 비용이 증가하여 신재생 자원이 풍부한 입지 근처에 타워 제조사가 지역독점의 형태를 띠고 있다.
해상풍력 하부구조물
씨에스윈드는 해상풍력 하부구조물 생산기업 Bladt(점유율 3위)를 인수하여 CS Offshore로 사명을 바꾸고 유럽, 미국 동부 등지에서 해상풍력 프로젝트 수주를 받고 있다.
Bladt의 하부구조물 사업은 해저에서 해상풍력 터빈을 지지해주는 구조물로, 고정식의 기술이 상용화된 가운데 점차 심해에서 발전이 가능한 부유식으로 기술이 발전되고 있다.
현재는 고정식, 모노파일 하부구조물 수요가 가장 많으며, 앞으로 상당 기간 동안 초과수요가 이어질 전망이다.
성장 내러티브
풍력 산업의 성장
육상풍력의 경제성과 전력난
신재생 에너지 산업 분석 글에서 언급한 바와 같이, 데이터 센터 수요 증가, 자동차를 비롯한 다양한 기기의 전동화(Electrification), 기후 온난화로 인한 냉난방 수요 증가, 화석연료 대체 수요 증가는 신재생 에너지 수요를 확대시킬 수밖에 없다.
그런 가운데 금리가 인하되고, 인프라 투자를 통해 전력망이 갖춰지게 되면 저렴한 발전원으로서 풍력 터빈 설치 수요는 추세적으로 증가할 수밖에 없다. (금리 인하는 인프라 투자도 촉진하며, 신재생 에너지의 유일한 단점 – 초기 투자 비용이 높다는 점 – 을 크게 보완해준다)
BNEF 등 글로벌 기관들은 향후 중국 외 글로벌 풍력 시장이 꾸준히 확대될 것으로 예상하고 있으며, 실제로 ’24년부터 터빈사 수주가 반등하는 추세이다.
풍력발전 가운데서도 해상풍력은 풍력발전이 나아가야 할 방향성으로 언급되고 있다. 해상풍력은 전력망만 갖춰진다면 일조권, 소음 등 문제를 발생시키지 않고 더 큰 발전용량을 소화할 수 있어 기존 육상풍력의 단점을 많이 보완할 수 있다.
해상풍력 시장은 ’21년 이후 캐즘을 겪고 있지만 장기적인 방향성은 명확하다. 트럼프의 풍력 죽이기 정책으로 회색으로 표시된 북미 매출이 없어진다고 하더라도 유럽향 매출은 CAGR +19%로 급성장한다.
트럼프가 씨에스윈드에 미칠 영향
우선, IRA에 따른 보조금(AMPC)을 삭감하거나 폐지하는 조치를 시행할 수 있다. 그럴 경우 바로 이익이 감소하는 것이기 때문에 수익성에 영향이 크다.
또한 해상풍력 프로젝트 취소를 공언하고 있는데, 씨에스윈드의 미국향 타워 매출은 대부분 육상풍력 제품에서 발생하기 때문에 트럼프가 해상풍력 프로젝트를 방해해도 씨에스윈드의 매출에는 큰 영향이 없다.
그렇다면 지역적으로 미국, BM으로는 해상풍력 하부구조물에 국한된 영향에 불과하다.
트럼프가 씨에스윈드 업황에 영향을 미칠 리스크가 있는 영역은 미국 북동부에서의 해상풍력 파이프라인이다.
그리고, Bladt의 생산 공장은 덴마크에 위치하고 있다.
’23년 기준으로 신규 해상풍력 발전 설치량은 네덜란드, 영국, 프랑스, 덴마크, 독일 5개국 합산 3.8GW이다.
또, 24년 전체 글로벌 해상풍력 입찰 스케줄을 보면, 상당이 큰 비중이 유럽에서 이뤄지고 있다.(유럽 : 39.2+a, 미주 : 5.8+a, 아시아 : 12.3, 합산하면 57.3+a인데, 범위로 표기된 계획 – 미국 NJ 1.2~4GW, 타이완 3~3.7GW 프로젝트는 제외하고 합산하여 50GW라고 한 것 같다)
트럼프가 IRA를 폐지할 수 있을까?
우선, 매출의 상당 부분을 차지하는 IRA 보조금(AMPC)을 트럼프가 폐지할 수 있는지 생각해보자.
우선, IRA는 미국인들의 일자리 증가로 이어진다.
그리고, IRA 폐지를 위해서는 IRA 폐지안이 상, 하원을 모두 통과한 뒤에 대통령 손에 들어온다. 현재 공화당은 상원에서 53:46로 7석, 하원에서 214:205로 9석 앞서서 모두 다수당이다. 공화당, 하원도 장악?…한국계 의원 순자씨는 3선 성공 | 한국경제 합치면 16석 우세이다.
그런데 공화당 의원 18명+의장이 명시적으로 반대 의견을 표시한 바 있다. 즉, 민주당 이탈표가 없다면 상원 또는 하원 중 어느 한 쪽은 IRA 폐지안이 통과될 수 없다.
해상풍력 프로젝트 승인 거부 : 할 수는 있지만 명분이 없다 아입니꺼
신재생 에너지 산업 분석 글에서 언급한 바와 같이, 미국 연방정부 해양 에너지 관리국은 해상풍력 프로젝트 승인권을 갖고 있기 때문에 승인을 거부하여 해상풍력 프로젝트를 축소시킬 가능성도 존재한다.
하지만, 미국은 법치국가, 즉 법에 의한 통치가 이뤄지는 국가이며 독재국가가 아니다. 아무리 정책 당국의 재량이 존재하더라도 전력 공급이 부족하여 전력 가격 안정화가 시급한 상황에서 요건이 갖춰진 승인을 거절하려면 안전/환경상 문제 등 합리적 거부 사유가 있어야 한다. 승인이 합리적인 사유 없이 거부된다면 행정부에 거부처분 취소소송을 제기할 수 있으며, 소송을 통해 결과 합리적인 사유가 없다는 것이 입증될 경우 사업 지연에 따른 손해배상 청구가 가능하다.
트럼프는 미국내 제조업 노동자를 정치적 기반으로 하고 있어 미국내 생산과 수출을 촉진하는 정책을 추진하고 있다. 이를 위해서는 달러 가치가 하락하고 미국 내 투자가 촉진되어야 하며, 이러한 정책을 실현하기 위해서는 금리 인하가 필수적이다.
과거 트럼프 1기에는 지금까지도 FED 의장을 맡고 있는 파월 의장이 금리 인하를 주저한다고 해임을 고려하기도 했었다.
따라서 지금 다소 국채 금리가 올라가고 있지만 트럼프 2기 기간 동안에는 대체로 금리가 내려갈 것으로 예상된다.
신재생 에너지 산업 분석 글을 통해 보조금보다 금리가 풍력 LCOE에 훨씬 더 큰 영향을 미친다는 것을 확인한 바 있다. 따라서 금리가 인하되면 설령 보조금이 축소, 폐지되더라도 그 영향을 상쇄하고 남는 긍정적인 영향을 미칠 것이다.
점유율 유지 근거, 경제적 해자
규모의 경제 : 지역독점 사업
BM의 이해에서 언급한 바와 같이 하부구조물은 초과수요 상황이 더 심화될 것이며, 향후 점진적인 풍력 수요 증가에 따라 타워도 점차 공급부족에 직면할 것으로 예상된다. 이에 따라 최근 씨에스윈드(Bladt)는 Vestas향 모노파일/타워 단가 인상(10~20%)에 성공했으며, 이는 부품 공급 부족에 따른 협상력 강화를 보여준다.
보통 공급이 부족하면 증설이 일어나야 한다. 하지만 운송비의 문제로 인해 풍력타워 사업은 지역 독점적 성격을 띠게 된다. 또한, 안전성과 신뢰성의 문제로 터빈 기업들은 부품 기업들과 안정적 관계를 선호한다.
풍력 타워 사업은 미국의 Broadwind, Arcosa, 동국S&C, 중국의 Titan Wind 등이 있는데, 모두 나름대로의 지역적 기반 하에서 수익성을 확보하고 있다.
하부구조물 사업은 중국 외 기업 중 Bladt보다 점유율이 높은 경쟁사는 Sif, EEW가 있는데, Sif는 네덜란드에 본사가 있으며 유럽 위주로 영업하고 있고, EEW는 독일, 미국, 한국, 동남아에 법인을 설립하여 하부구조물을 공급하고 있다.
이익의 성장 : GPM이 성장한다
현재 씨에스윈드는 GPM이 정체되어 있지만, 이는 22년 이후 인플레이션으로 인해 원료비와 금리가 올라가면서 고정비는 지출되는 가운데 가동률이 낮아진 것이 주 원인이다.
24년 상반기까지 이어지고 있는 초과공급 국면 속에서도 AMPC 보조금을 통해 상당한 수익을 내고 있는 상황 속에서 IRA 취소가 현실적이지 않다는 전제 하에 금리 인하로 풍력 발전 업황이 정상화될 것으로 예상된다.
즉, 터빈 업체와의 협상력 측면에서 부품기업들이 단가를 올릴 수 있는 상황 속에서 앞서 언급한대로 24.3Q에도 단가 인상이 이뤄진 바가 있으며, 풍력 발전 시장의 추세적 성장 속에서 타워 수주(Q)는 늘어날 수밖에 없고, Q 증가에 따른 고정비 분산 효과로 비용은 감소하는 가운데 인플레이션 완화로 원재료비도 감소할 것으로 전망된다.
자본배치
Bladt 해상풍력 하부구조물 사업은 해상풍력 부문이 chasm에 빠져 적자상태인 작년에 싸게 인수한 좋은 경영 판단이었다고 평가할 수 있다. 씨에스윈드(Bladt 인수) : 네이버 블로그
거기에 씨에스윈드 사업을 고려하면 풍력 타워 고객사 확장, 수직적 통합을 통한 고객사 잠김효과 강화 측면에서 훌륭한 인수 딜이었다.
또한, 해외 법인을 설립하여 고객사에 신속하게 낮은 운송비로 납품할 수 있도록 증설을 지속하고 있는 것도 지역독점을 경제적 해자의 근거로 하는 씨에스윈드에 바람직한 방향성이라고 생각된다.
밸류에이션 : 멀티플 15는 받아야..
씨에스윈드의 경우, 풍력 타워 경쟁사로 미국 Broadwind, Arcosa를 설정하고,(동국S&C는 컨센서스 없음, 중국 기업은 보조금 존재로 적정가치, 멀티플 산정 곤란) 풍력 업황이 정상화될 ’25년 fPER을 기준으로 내재가치를 산정해본다면, 15.23이다.
씨에스윈드의 ’25년 순이익 예상치는 1,944억원, 내재가치는 2.96조원, 현재 시총은 1.85조원, ’25년 fPER 9.52, 예상 수익률은 59.7%로 저평가가 심하다고 생각된다.
물론 트럼프 리스크가 상당히 크지만, 위에서 검토한 바와 같이 트럼프가 실제로 할 수 있는 일이 별로 없으며, 무리한 조치를 취하더라도 씨에스윈드의 핵심적 사업 구조에 미칠 수 있는 영향은 크지 않다.
트럼프의 자극적인 정치 선전에 비해 현실화될 기후위기와 미국 국내 부족한 전력 수요 충족, 폭등하는 전기 요금 등이 뉴스 헤드라인을 장식할 가능성이 높지 않지만, 그렇기 때문에 저평가되는 매력적인 투자대안으로서 가치투자에 적합하다고 생각한다.
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착한 양파 실험이 있다. 좋은 말을 양파에게 계속 해주면 나쁜 말을 계속 한 양파에 비해 더 잘 자란다는 ‘유사과학’이다. 하지만 사람은 양파가 아니다. 좋은 생각, 긍정적인 생각을 지속하면 그런 방향으로 인성과 성격, 태도가 변한다. 인류가 좋은 방향으로 나아가야 한다고 생각하고, 그렇게 되었을 때 수익성이 좋아지는 기업에 투자한다면, 투자자로서 더 큰 보람을 느낄 수 있지 않을까?
그런 의미에서 오랜 기간 동안 지속 가능한 방식으로 장기투자할 우리는, 되도록 인류에 좋은 일을 하는 기업, ‘신재생 에너지 섹터’에 투자해야 한다.
지구 온난화, 재생에너지 투자를 안 할 수가 없다
’23년 지구 평균기온은 평년에 비해 1.45도 높았으며, ’24년은 아마도 더 높을 것이다. 이는 파리 기후협정에서 제시한 1.5도로 제한하겠다는 ‘한계치’에 이미 도달한 것으로, 즉각적인 조치가 필요하다는 위기감이 확산되고 있다.
그리고 임계치를 넘었다고 될대로 돼라 생각하면서 마음대로 해도 되는 것은 아니다. 이제 더더욱 최악의 상황을 맞이하기 싫다면 강력한 조치와 노력이 필요하다.
전력 수요 증가, 가장 경제적 발전원이 육상풍력
전력 수요가 급증하고 있다 : 신재생 발전 없이는 대응불가
데이터 센터
AI 붐으로 인해 빅테크들의 데이터센터 건설 계획이 속속들이 발표되고 있다.
데이터 센터, 가상화폐 채굴 등 사업은 매우 에너지 집약적인 사업으로, 에너지를 안정적으로 확보하기 위해 마이크로소프트, 구글 등이 데이터센터 운용에 원전과 독점계약을 체결했다는 뉴스가 들려오고 있다. 구글, 소형모듈원전 회사서 AI용 전력 공급 받는다
전기차 등 각종 생활용품의 전기화(electrification)
전기차의 급증도 전력 수요를 증가시키고 있다. ’24년 현재 500만대인 미국 내 전기차가 ’30년 2,500만대에 달하면 요구 전력량은 120TWh에 달하게 된다.
이제 난방도 직접 열을 발생시키기보다 전력을 활용하는 ‘히트펌프’가 대세이다.
대체수요 : RE100, 화석연료 발전 대체
빅테크들은 자발적으로 사용하는 모든 에너지를 신재생 에너지로 대체하겠다는 ‘RE100’에 가입하고, 이행을 위한 구체적인 로드맵을 발표하고 있다. 현재 451개사가 이에 동참하고 있는데, 이들의 재생에너지 소비 전력량은 240TWh로, ‘30년까지 301TWh의 추가 재생에너지 전력이 필요할 것으로 예상된다.
탄소 배출 비중을 보면 발전 분야, 발전원중 석탄 발전이 탄소 배출의 주범으로 지목되고 있다. 따라서 최소한 석탄 발전은 중단하고 다른 발전으로 대체해야 한다는 공감대가 형성되고 있다.
이에 따라 세계적으로 석탄 발전소 퇴출 선언이 이어지고 있다. 이들 국가의 석탄 발전은 다른 발전원 – 대부분 신재생 에너지 – 로 대체될 것이다.
또한, 화석 에너지를 사용하여 발전하던 발전소들이 퇴역연령에 도달하면 경제성까지 갖춘 신재생에너지를 사용하지 않을 이유가 없어졌다.(경제성에 대해 글 후반에 설명한다) 미국에서는 25~28년 이러한 퇴역연한에 도달한 발전소가 많은 가운데 전력 수요가 급증하고 있어 빠르게 이를 대체하기 위해서는 건설 기간 측면에서도 유리한 신재생 에너지 활용도가 높아질 것으로 예상된다.
늘어나는 그리드 투자
과거 많았던 화석연료 발전이 줄어들고, 신재생에너지 발전이 증가하면서 기존 발전소가 소재하던 곳과 발전 위치가 달라지고, 발전의 간헐성이 높아지면서 전력망에 부담이 커져서 송전망 투자가 필요해졌다. 하지만 높은 이자율, 인플레이션, 변압기, 전선 등의 원활하지 않은 조달 등 원인으로 전력망 확충이 지지부진하여 신재생 에너지 발전 시설 설치에 부담이 되었다.
하지만 최근 늘어나는 전력수요 대응을 위해 송전망 인프라 투자가 이루어지고 있으며, 이는 트럼프 행정부에 들어서도 마찬가지로 필요하다. 이에 따라 그리드 연결 대기열에 있던 풍력 터빈 설치 수요가 실제 이뤄질 수 있을 것이다.
이러한 정책 지원 속에 다수의 전력망 인프라 투자가 현재 진행중이다. 이런 프로젝트가 진행될수록 신재생 발전 프로젝트 진행은 더욱 용이해질 것이다.
특히 금리인하로 인해 송/배전투자가 확대될 가능성이 높아지고 있다.
가장 경제적 발전원, 육상풍력
육상풍력은 LCOE(Levelized Cost of Electricity, 생산-운영-폐기에 이르기까지 단위 전력당 발전에 드는 비용을 나타내는 지표) 기준 $50, 태양광은 $61로, 원전, 석탄 가스 복합발전 대비 압도적으로 경제적인 발전 방안이다.
그럼에도 불구하고 모든 발전원이 풍력으로 대체되지 못하는 이유는 1. 높은 초기 투자 비용 2. 현재 전력망이 설치되지 않은 지역에 신재생 발전 자원 존재, 3. 소음, 일조권 등에 영향 4. 간헐성 등의 문제 때문이었다.
하지만 이는 1. 금리 인하 2, 3. 전력망 인프라 투자 확대 4. ESS, 원전 등 다른 발전원 보완설치 등으로 해결되고 있다. 이러한 문제가 해결되고 나면 유틸리티 기업들은 당연하게도 경제성을 보고 육상풍력 설비에 투자하게 될 것이다.
해상풍력 모멘텀
현황
미국에서는 주별 해상풍력 프로젝트 들이 진행중이며, 25년부터는 관련 매출이 발생할 것으로 보인다.
23년 네덜란드, 영국, 프랑스, 덴마크, 독일 등 5개국 해상풍력 신규 설치량은 3.8GW 수준이다.
24년 글로벌 해상풍력 총 입찰 규모는 50GW 수준으로, 입찰 완료 프로젝트가 모두 현실화된다는 가정 하에 풍력 부품사에 우호적인 업황이 상당기간 지속될 것으로 예상된다.
왜 해상풍력인가?
인구가 밀집된 수요 집중 지역에 가까운 육상에 풍력 터빈을 설치하면 발생하는 소음, 일조권 등 문제로 대형화가 어렵고, 승인 받기 어려우므로 거주지역에서 멀리 떨어진 해상풍력이 각광을 받게 되고 있다.
해상풍력 시장이 개화하면 풍력 부품사에 뭐가 좋은데?
해상풍력은 육상풍력에 비해 일조권, 소음 등을 고민할 필요가 없고, 고저차가 없어 보다 바람이 강하게 불기 때문에 터빈 크기가 크고 부품 단가가 높다. 따라서 해상풍력향 터빈 매출이 증가하면 풍력 부품업체 수익성이 더 좋아진다.
트럼프 너가 뭘 할 수 있는데?
겁먹은 개가 짖는다
IRA 폐지, 해상풍력 프로젝트 중단 등 말은 많이 한다. 하지만 공화당 집권 주에서 이미 풍력 프로젝트가 활발히 진행 중이다. 이런 프로젝트를 폐기할 경우 늘어나는 전력수요가 더 이상 감당이 안 된다. 경제성 때문에 유틸리티 기업들이 스스로 신재생 에너지 발전을 선택하고 있다.
이러한 배경 하에 공화당 의원 18명과 의원까지 명시적으로 반대한 바 있다.
IRA 세제 혜택을 취소할 수 없다면 연방 정부 관할 해역의 임대 계획을 취소하는 등의 조치가 이뤄질 수는 있다고 보인다.
하지만 유틸리티 업체들의 육상풍력 프로젝트에는 전혀 영향을 미칠 수 없다. 물론 미국은 해안선에서 3해리 이상 떨어진 해양 지역을 연방 정부 관할 구역으로 설정하여, 이 구역에서의 에너지 개발 활동을 포함한 모든 상업적 활동은 연방 해양 에너지 관리국의 승인 하에서만 가능하다. 미국 캘리포니아 해상 풍력 발전 프로젝트 현황
하지만, 전력이 부족한 상황에서 요건이 갖춰진 승인 요구를 거절하기 위해서는 안전상의 문제, 환경 오염의 문제 등 합리적인 거부 사유가 있어야 한다. 승인을 요청한 국민은 거부에 대해 소송으로 다툴 수 있으며, 합리적인 사유가 없다면 거부처분이 취소되고 행정부에 합리적으로 재판단할 의무가 부여된다. 즉, 멋대로 해상풍력 프로젝트를 못하게 막는 건 대통령 권한 밖의 일이다.
응 금리 인하하면 IRA 폐지해도 업황이 더 좋아져~
트럼프 1기 때 말은 많이 했는데 실제로는 풍력, 태양광 설치량이 늘었다. 그럴 수 있었던 가장 큰 이유는 금리를 인하시켰기 때문이다.
이러한 상황을 여실히 보여주는 것이 트럼프 1기 때의 풍력, 태양광 업체 주가 추이이다. 금리 인하가 이뤄진 ’18~’20년 동안 Vestas의 주가는 급등했다.
LCOE 기준 바이든 행정부 기간 동안 금리 인상으로 인한 비용 증가가 $27.2, 보조금으로 인한 비용 감소가 $7.2이다. 즉, IRA 크레딧 효과보다 금리 인하 효과가 풍력 터빈 설치에 훨씬 크게(3.78배) 영향을 미친다
게다가 심지어 IRA를 취소하더라도 LCOE 기준 석탄, 원자력, 복합가스발전 대비 LCOE가 낮거나 대등한 수준이다.
트럼프는 신재생 에너지 산업을 ‘망하게’ 하는 것보다 금리 인하에 보다 더 우선순위가 높을 것이고 그렇다면 자연스럽게 신재생 에너지 사업은 ’18~’20년의 호황기를 다시 누리게 될 것이다.
실제 실적에 얼마나 영향을 미칠 수 있을까?
IRA에 따른 AMPC 보조금 매출은 이익에 바로 반영되기 때문에 폐지시 이익에 영향이 크다. 하지만 IRA가 폐지될 가능성은 크지 않으며, 일부 축소되더라도 고정비를 상쇄하는 규모의 경제를 갖춰서 충분히 수익성을 확보할 수 있다.
노태우 28% = 정권 유지 김영삼 37% = 정권 교체 김대중 49% = 정권 유지 노무현 33% = 정권 교체 이명박 44% = 정권 유지 박근혜 33% = 정권 교체 문재인 47% = 정권 교체 윤석열 17% = (?)
통계상 2년차 지지율이 높다고 정권이 유지되지도, 낮다고 정권이 교체되지도 않았던 것 같다. 다만 최근의 지지율 추이와 사람은 잘 변하지 않는다는 점을 고려하면 아주 높은 확률로 윤석열 대통령의 지지율은 반등하지 못하고 그 유산으로 인해 정권 교체가 일어날 것 같다.
(물론 금투세를 생각하면 민주당의 ㅁ자만 봐도 이가 갈리지만, 투자자로서 그래야 한다는 당위와 현실은 구분해야 할 것이다)
정권이 교체되면 신재생 에너지 산업에 어떤 일이 일어날까?
원전에 진심인 현 정부 아래서도 국내 풍력 신규 설치 전망이 ’27~’32년 동안 급증한다.
현정권에서 수립되어 있는 계획만 보더라도 보다 적극적인 신재생 에너지 드라이브가 예상된다.
비가격 입찰 기준, 국내 풍력 부품사 선호 요인
과거 풍력 고정가격 계약 경쟁입찰 사업자 선정시 가장 중요한 요소는 입찰 가격(60점)이고, 두 번째로 중요한 요소가 국내 공급망 기여도, 국내 투자 및 고용창출도을 평가하는 ‘산업/경제 효과'(16점) 항목이며 이를 충족하기 위해서는 국내 기업과의 협업이 필수적이었다.
이러한 기준이 24.8.8일 변경되어 2단계 평가로 변경되고, 1단계 평가에서는 비가격지표만을 평가하게 되었고, 산업/경제 효과가 26점으로 높아져서 과반의 중요도를 갖게 되었다.
결국, 국내 기업과의 협업을 하지 않으면 더 이상 국내에서 신재생 발전 사업을 할 수 없는 상황이 되고 있다. 따라서 중국산 제품 대비 가격에서 밀리는 국내 부품사들이 경쟁력을 갖추게 될 것으로 보인다.
거 장난이 너무 심한 거 아니오
내가 이번주 급하게 신재생 에너지 분야를 공부하게 된 이유, 장난이 너무 심한 것 아닌가?
시장은 효율적이지만 효율적이지 않다. 사실상 아무리 AMPC 매출이 줄어든다고 하더라도, 설령 폐지된다고 하더라도, 다른 발전원보다 경제성이 확보된 상황 속에서 인프라 투자가 충분히 이뤄지면 중장기적으로 매출이 성장할 수밖에 없으며, 지구 온난화의 문제점이 피부로 와닿게 될수록 아무런 조치를 안 할 수 없을 것이다.
이렇게 성장 내러티브가 보장되어 있는 주식을 이렇게 급하게 매도할 이유가 있을까? 장기적 관점에서 본다면 ‘굉장히’ 매력적인 가격대에 도달했다고 생각하고,
현재 시총은 1.97조원이며, ’25년 순이익 예상치는 1,930억원으로, PER 10 수준이다. IRA가 축소되는 최악의 상황이 오더라도 현 시총에 따른 멀티플이 20 이상으로 올라가지는 못할 것 같다. 그런 관점에서 씨에스윈드를 시작으로 한동안 신재생 에너지 밸류체인 기업들 분석을 진행해보도록 하겠다.
가치투자 커뮤니티를 성장시켜나가고 있습니다. 운영 계획과 방향성을 한 번 읽어보시고, 텔레그램을 소통채널로 활용하고 있으니 공감이 가신다면 참여해주세요! 쌍방향 소통을 원하는 분들은 카카오톡 채널로 와 주시면 좋을 거 같습니다. 연말까지 투자 아이디어 대회도 진행하고 있으니 많은 참여 부탁드립니다. 신재생에너지 주주 채팅방도 있으니 관심 있으신 분들은 참여해주세요!
인카금융서비스는 보험을 판매하는 기업으로 소비자 장악력을 바탕으로 보험사들에게 막강한 협상력을 바탕으로 성장하는 기업으로, 장기투자 성장주로 포트폴리오에 편입한 기업이다. 비슷한 향기가 하나투어에서도 난다 킁킁.. 하나투어는 여행 상품을 판매하는 기업으로, 항공사와 호텔에 대한 협상력을 바탕으로 이익을 성장시켜나가고 있다. 물론 여행 상품은 즉각적인 만족을 가져다주기 때문에 보험보다 판촉의 중요성은 덜하지만, 여행 서비스 밸류체인 특성 – 수요의 변동성과 공급의 불변성 – 이 있다는 점에서 여행사가 여행업 고유의 강점을 보유한다. 이 논리가 여행업, 경제 현황과 전망에 비추어 타당한지 검토하여 초과수익 기회를 찾아보자.
BM의 이해 : 본질은 유통 플랫폼
하나투어는 여행알선, 운수업, 호텔운영업, 소프트웨어 기술개발, 대부업 등을 영위하고 있다.
여행사들은 대체로 여행 상품과 수직계열화한 연계 상품 묶어팔기를 통해 수익성을 높인다. 모든 유통회사, 예를 들어 마트는 어느 정도 ‘미끼 상품’을 통해 고객을 유치한다.
다만, 마트의 묶어팔기 전략은 마트가 손실을 감수하면서 고객을 모객하는 전략인데, 여행 플랫폼에게 묶어팔기는 여행 상품의 특수성 때문에 여행사에 더 유리한 구조이다. 이 특수성을 이해하면 어떤 기업이 경제적 해자를 보유하여 매력적인 투자처인지 알 수 있다.
여행 상품의 특성은 ‘수요의 변동성’과 ‘공급의 불변성’이다.
여행 서비스 소비자는 원하는 날짜와 시간에 원하는 장소로 여행을 가려고 한다. 그런데 사람들의 수요는 대개 비슷하여 특정 시기, 장소에 집중될 가능성이 높다. 반면 여행에서 가장 중요한 두 서비스, 항공권과 객실은 단기에 공급이 고정돼 있다. (항공사의 비행기 구입, 호텔의 증축은 1년 이상의 장기의 건설기간이 소요되며, 일단 증설하면 공급을 줄일 수 없어 수요가 몰리는 시기에만 공급을 늘리는 것이 불가능하다)
따라서 이러한 수요와 공급의 불일치를 조정하기 위해 공급량보다는 가격이 변하며, 따라서 거의 유사한 서비스라도 수요가 높은 시점에는 가격이 높다가, 수요가 부족할 때는 가격이 낮아진다.
가격 변동에 따른 이익의 변동성을 완화하기 위해 항공사, 숙박업체는 묶어팔기, 대량 판매, 장기계약과 같은 전략을 사용한다. 이러한 전략이 없이는 비수기에 항공사, 호텔이 사업을 지속하기 어렵다.
수요 변화에 따라 수요가 많은 성수기에는 항공사와 호텔, 수요가 적은 비수기에는 여행사가 협상력이 높겠지만 전반적으로는 소비자와 더 밀접한 관계 속에서 수요를 창출하는 사업인 여행사가 더 큰 영향력을 행사한다. (서두에서 말한 바와 같이 인카금융서비스와 구조가 비슷하다. 물론 보험은 비용 지불-보험금 수령 시점 차이로 여행상품에 비해 훨씬 소비자 설득이 필요한 산업이기 때문에 소비자 장악력에서 차이가 크다) 그리고 더 큰 수요를 가져다 줄 수 있는 선도적, 지배적 지위의 여행사일수록 더 강한 영향력을 행사하면서 좋은 조건으로 티켓과 객실을 확보하여 수익성을 높일 수 있다.
그리고 여행사들은 핵심 연관 사업들을 인수하거나 위탁운영하면서 업셀링(더 좋은 서비스를 판매), 크로스 셀링(특정 상품 수요자에게 다른 상품도 끼워팔기)을 통해 수요를 확대한다. 이를 통해 회사는 수익 변동성을 완화하고 보다 높은 지불용의를 이끌어낸다.
따라서 플랫폼화, 규모의 경제를 통한 수요 창출 및 확대가 여행업에서 이익의 원천이 된다.
한국 사람들은 태어나서 성장기부터 대학 진학, 취업, 결혼, 아이 육아까지 전체 생애주기에 걸쳐 비교를 달고 살아간다. 여러가지 이유가 있겠지만 다양한 인종과 문화권의 사람들이 섞여 살아가고 오랜 기간 동안 사회계층이 분화되어 온 서구권 사회에 비해, 한국은 전쟁 이후 모두가 비슷한 출발선상에서 경제적 자산과 사회적 지위를 축적해왔고, 그에 따라 다른 사람과 비교해 뒤쳐져 무능력하다고 평가받는데 대한 공포를 갖고 있다. 주식시장에서도 FOMO(Fear of missing out)이 중요한 키워드이다.
젊은 층은 돈이 없더라도 오마카세를 가야 하고, 잘 나간다는 걸 보여줘야 한다. 평소에는 거지방에 가서 하루 5천원으로 생활비를 제한하더라도 휴가 가서 하루 동안 스위트 룸을 사용하면서 한 장 사진을 찍어 인스타에 올리는 걸 선호한다.
이러한 허세 문화를 비판하는 의견도 많지만, 투자자는 이런 트렌드가 바람직한지 ‘평가’하기보다 이해하고 지속성과 영향력을 평가하여 투자대안을 찾는데 활용해야할 것이다.
서열 문화 속에서 평생을 살고 은퇴한 60, 70대가 갑자기 현자타임이 와서 삶을 관조하면서 살아간다는 것은 상상하기 힘들다. 다른 사람이 해외에 가서 가족여행을 즐겁게 다녀오면 나도 가야 하고, 여행 다녀온 친구가 어디가 좋다고 하면 가봐야 하며, 성공한 인생이라는 주위의 평가가 중요하다.
따라서 여행 수요는 증가할 수밖에 없다.
은퇴자 수요가 밀려든다
20대 미만 여행 인구 증가는 자녀들이 동반출국하기 때문이며, 40대 미만 청년층 여행 비중이 감소하고, 40~60대, 60대 이상 출국 비중이 증가하고 있다.
이는 앞서 고령화 트렌드 분석 글에서 본 바와 같이, 은퇴자들이 수적으로도 급증하는 가운데, 젊은 연령대에 비해 보다 활동적인 여가 시간을 보내길 원하기 때문에 이들의 여행 지출이 향후 장기간에 걸쳐 급증할 것으로 예상된다.
여행 통계 : 악재의 중첩 속에 아쉬운 24.3Q
단기적으로 연간 여행 횟수 추이는 ’23년 한 해를 지나며 ’19년 수준을 회복하고 있었다.
이러한 추세 속에서 ’24년초에는 연간 출국 관광객 추이가 코로나 이전(’19년) 수준을 회복할 것으로 전망했었다.
’18, ’19년 대비 가처분 소득은 지속적으로 증가하였는데, 인구 대비 출국자 비율은 아직 ’18, ’19년 수준을 회복하지 못하였다.
경기둔화, 2분기 위메프 사태, 파리 올림픽과 환율 상승으로 인한 여행비 상승, 3분기 일본 난카이 트로프 대지진 경보 등 악재가 겹치면서 코로나 이전 수준으로 회복에 실패한 것이다.
국가별 GDP 대비 관광/여행 지출
한국은 23년 기준 해외여행에 $278.4억을 지출(23년 GDP는 $1.97조로 해외여행 지출 비중은 1.41% 수준), 출국자수는 2,272만명(23년 총인구는 5,175만명으로 출국자수 비중은 43.9%)이었다.
23년 한국은 19년 중국에 비해서도 GDP 대비 해외여행 지출 비중이 낮았으나, 북한에 가로막힌 소규모 개방경제라는 특성으로 인해 출국자수 비중이 높게 나타난 것으로 볼 수 있다.
결론적으로, 소득수준이 더 낮고 내국 관광자원이 풍부한 중국보다 해외여행 지출 비중이 낮은 것은 여행 지출이 과소하다고 볼 수 있고, 향후 장기간 소득 증가율보다 시장이 빠르게 성장할 것으로 추정할 수 있다.
트럼프 당선의 정책효과
늘어난 가처분 소득, 기저효과, 경기 회복에 더하여 트럼프 당선에 따른 환율 약세와 이자율 하락, 전쟁 종전으로 인해 전체 여행시장은 회복 곡선을 그릴 것으로 보인다.
환율정책 : 약달러
트럼프 1기에는 재무부(DoT)의 환율조작국/관찰대상국 지정, 상무부(DoC)의 환율과 무역을 연계하는 정책, 무역대표부(USTR)의 불공정 관행 조사 등을 통해 강하게 교역국의 통화 평가절상을 유도해왔다. 이러한 정책 기조는 2기에 더욱 강화된 형태로 시행될 것으로 예상된다. (트럼프 정책효과에 대해서는 따로 정리하도록 하겠다)
또한, 트럼프 대통령은 연준에 금리 인하를 강하게 압박할 것으로 예상된다. 따라서 달러 평가절하, 미국채 수익률 하락으로 장기적으로 원화 가치가 상승할 것이다. 또한, 미국 국채를 대량 보유하고 있는 일본 은행의 추가 긴축이 제한되면서 엔캐리 트레이드가 완화되고, 엔저 현상도 지속될 것으로 보인다.
결론적으로 환율 측면에서는 원화가 절상되어 한국인의 아웃바운드 여행이 유리해질 것이다.
외교정책 : 전쟁 종식
트럼프 2기 외교정책 관점에서 여행 환경을 분석해보자면 정치적 긴장은 강화되겠지만, 전쟁이 종식되면서 여행에는 불리한 영향을 미치지 않을 것으로 보인다.
트럼프 2기 행정부는 바이든 행정부가 복원하려던 미국 중심의 세계질서를 다극화할 것이다. 반면 트럼프 대통령은 진행중인 러시아-우크라이나, 이스라엘-중동 전쟁 종전, 중국 양안 문제, 북한 갈등 등에 개입하여 성과를 추구하면서 직접적인 전쟁 리스크는 완화될 것으로 예상된다. 이에 따라 전통적인 동맹 관계는 느슨해지고 개별 국가들이 이익을 추구하는 가운데 전쟁은 종식되는 ‘냉각된 평화’상태가 유지될 것이다.
이러한 상황 속에서 전쟁 위기는 완화될 것이며, 정치인들간의 갈등과는 무관히 여행 수요는 복원될 것으로 보인다.
점유율 성장 : 규모의 경제, 브랜드
점유율 추이 : 회복되고 있다
코로나 시기 급격하게 진행된 OTA(Online Travel Agency) 성장으로 점유율이 감소한 것은 사실이나, 저점 대비 점유율도 회복세를 보이고 있다.
송출객수는 ’21년 바닥에서 더디게 회복중이나 패키지 여행객은 ’19년의 80% 수준으로, 하나투어는 전체 출국자 기준 ’19년의 74.5%, 패키지 기준 78%로 회복을 기대하고 있다.
이에 따라 전체 점유율도 회복 추이를 보일 것으로 전망된다.
경제적 해자 : 규모의 경제, 브랜드 가치
해자의 근거는 경쟁사가 모방할 수 없는 점유율, 규모의 경제에 따른 항공권, 숙박료 인하이다. 해외 여행 시장에서 하나투어는 규모의 경제를 달성할 수 있는 플랫폼 이용자수를 확보했는데, 2위 사업자 모두투어는 자체 플랫폼을 구축할 수 있는 수준의 수요 확보에 실패하여 OTA와 협업관계를 구축한 것으로 보이며, 이런 점에서 하나투어는 다른 국내 경쟁사가 모방할 수 없는 규모의 경제를 확보한 사업자다.
또한, 업계 1위 기업이라는 점에서 패키지 상품을 찾는 60~70대 여행객들이 먼저 하나투어 패키지 브랜드를 높게 평가하고 오프라인 매장을 찾고 있다.
이익률 성장
P 확대 : 패키지 고급화 트렌드
하나투어 하나팩 2.0은 패키지 고급화 트렌드를 선도하고 있으며, 25년에는 개별화, 특성화된 패키지를 발굴하여 개성 있는 여행 일정을 선택할 수 있는 ‘하나팩 3.0’을 런칭할 계획이다. 비싸도 괜찮아…‘쇼핑에서 자유로운 프리미엄 패키지’ 인기[여행]
코로나 이후 고급 패키지(의무 쇼핑, 가이드 비용 별도지출 옵션 제외 등) 비중이 크게 증가하면서 이익률이 상승하는 추이이다.
또, 여행업계는 전반적으로 과도한 저가 경쟁을 지양하고 상품 차별화를 위해 노력하고 있다. 이는 전반적인 여행 서비스/패키지 가격을 상방으로 밀어올릴 것이다.
Q 확대 : 묶어팔기, 끼워팔기
단기적으로는 24.1Q 항공 노선이 정상화되었고, 과거 사례를 볼 때 항공 노선 정상화 6개월 뒤부터 여행 수요가 정상화되었으므로, 24년 하반기부터는 회복이 기대되고 있다.
C : 온라인 플랫폼을 활용한 단가 할인, 비용 절감
여행사는 규모의 경제를 바탕으로 항공권, 호텔 객실을 다수 확보하여 저렴한 가격에 제공할 수 있어 규모가 커질수록 이익률이 높아지는 구조이다.
또한, 코로나 시기 구조조정을 통해 다수 직원을 구조조정한 가운데 업무 전산화를 통해 적은 직원으로 과거 수준의 업무량 소화, 온라인 판매 비중 확대로 비용 절감 효과를 누리고 있다.
대리점 판매에 비해 온라인 채널은 수수료 비중이 낮아 온라인 플랫폼 확대에 따른 수수료율 절감 효과를 누리고 있다.
자본배치 : 플랫폼 구축
하나투어는 자체 플랫폼 구축에 비용을 지출하여 24년 동안 약 70억원의 비용이 인식되었다. 하지만 25년부터는 구축 비용 부담이 없어지며, 필요 인력 규모가 감소하는 가운데 지급 수수료 절감 효과로 이익률이 더욱 높아질 것이다.
하나투어 플랫폼 이용자수(MAU : 월간 활성 이용자수, 한 달 내 한 번이라도 플랫폼을 이용한 유저수)는 지속적으로 확대되는 추이이다.
반면 모두투어는 1, 2위 OTA인 야놀자와 협력 전략을 활용하고 있는데, 이는 여행사로서 항공사, 호텔 등에 대해 보유하는 협상력을 스스로 제한하는 방향성이다. 물론 하나투어보다 작은 규모로 규모의 경제를 실현할 수 있을 정도로 점유율을 확보하기 어려운 데 따른 불가피한 선택의 결과일 것이다. 다만, 투자자로서 어떤 기업을 선택해야 하는지는 명확하다.
밸류에이션 : 역대급 저평가, 그렇게 상황이 최악인가?
적자였던 코로나 시기를 제외한 매년말 PER 평균은 50.65이며, 과거 여행업 성장성이 부각되어 고평가이던 ’16~’18년을 제외했을 때 23.29이다.
현재는 적자 지속 기간, 경기 침체, 전쟁 상황 및 한국증시 할인 등으로 멀티플이 낮지만, 성장 내러티브 회복, 높아진 이익체력 등을 고려할 때 최소한 ’25년 예상 순이익 802억원 기준 멀티플 20은 인정해줘야 할 것으로 보이며, 이렇게 추정한 내재가치는 1.6조로, 현 시총 8,308억원은 92.5%의 상승 여력을 보유한다.
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엠아이텍 투자 아이디어에서도 말했던 것과 같이, 나는 현재의 인구구조가 가장 높은 확률로 미래를 보여주는 지표라고 생각한다.
대규모 전쟁, 전염병, 학살과 같은 사건이 발생하지 않는 한(그런 일이 발생한다면 주식이 큰 의미가 있을까?) 10년 뒤 지금의 10대는 20대, 지금의 20대는 30대, 지금의 30대는 40대가 될 것이다.
이런 맥락에서 미국의 ‘채권왕’ 빌 그로스는, “나에게 앞날을 예측할 수 있는 단 한 가지 지표를 무인도에 들고 가라고 한다면 인구지표를 들고 가겠다”라고 했다.
그래서 나는 투자 아이디어를 수립할 때 인구구조 트렌드에 역행하는지, 혹은 부합하는지를 중요하게 생각한다.
그렇다면 현재 인구구조가 보여주는 10년 뒤, 20년 뒤 한국사회의 미래는 어떨 것인지 예상해보고, 유망한 투자 아이디어에는 어떤 것들이 있을지 고민해보려고 한다.
인구구조 현황(’24년 기준)
아래 그림이 ’24년 기준 한국의 인구 피라미드이다. 그런데 이 피라미드 모양만으로는 앞으로 어떤 일이 일어날지 크게 와닿지 않는다.
그래서 시간 변화에 따라 연령대별 인구가 어떻게 변해가는지 숫자로 확인해보았다. (코로나가 한창이던 ’22년에도 70대 사망률이 3% 미만이었다. 따라서 70대까지는 사망률이 의미있는 변수가 아니라고 가정했으며, 의학이 발전할수록 사망률은 더 낮아질 것이다)
2023년생까지는 이미 인구수가 정해져 있고, 크게 변할 가능성이 낮기 때문에 ‘정해진 미래’이다. (외국인의 대규모 입국, 이민 등은 추정할 근거가 없고, 총인구 대비 작은 수준이기 때문에 분석에서 제외했다)
보다 확실하게 인구 증감 데이터의 의미를 확인하기 위해 증감률로 보자.
앞으로 20년 동안 20대는 49.6%가 꾸준히 감소한다. 30대는 ’30년까지는 인구가 유지되다 ’31년 이후 급격히 감소하여 ’44년 34.2%가 감소한다. 40대는 ’30년까지는 10% 감소하고 이후 그 수준을 유지하다 ’42년부터 급감하여 ’44년 18.9%가 감소한다. 50대는 매년 꾸준한 감소세를 보여 ’44년 20.6% 감소하는 반면, 6~70대는 ’38년까지 꾸준한 증가세를 보여 ’44년에도 40.7% 증가할 것으로 보인다. (6, 70대의 사망률만큼 과대평가되었다는 한계가 있다) 경제활동인구는 24년 2,776만명에서 44년 2,047만명으로 26.3%감소한다.
이러한 인구구조는 장기적으로 정해져 있는 대한민국의 운명을 명확히 보여주는 지표이다.
인구구조 변화의 의미
생산 가능 인구
향후 20년 동안 생산 가능 인구가 26.3% 감소(연평균 1.5% 감소)한다는 것을 감안할 때, 내수 사업을 영위하는 기업은 되도록 피해야 한다.
위 기사와 같은 재정적 한계때문에 앞으로 세금, 이전지출(보조금)이 쉽게 변하기 어렵다면, 소득과 국내 총생산의 상관관계가 매우 높을 것이다. (나는 현재 우리나라 여건에 부채를 늘려 경기를 부양하자는 정치인은 반드시 걸러야한다고 생각한다. 경제활동인구 감소에 따라 경제가 축소되는 가운데 재정적자가 늘면, 재정적자의 실질 부담을 나타내는 재정적자/GDP 비율의 분모는 줄어들고 분자는 늘어나 지금과 비교할 수 없을 정도로 부담이 커진다)
따라서 내수 비중이 높은 사업은 더욱 조심해야 한다.
연령대별 수요 추이
주로 20대가 소비하는 사업의 경우 인구 감소로 전체 시장 수요가 절반 수준으로 감소한다. (매출이 반이 되면 고정비의 존재로 이익률은 더 급감한다는 점을 염두해야 한다) 따라서 소비 트렌드가 세계화 가능성이 높거나(엔터주처럼), 이미 수출 비중이 높은 사업이 아니라면 20대 대상 사업은 투자할 사업이 아니다.
30대를 위한 사업들은 ’30년까지는 타겟 시장이 유지될 수 있으므로 그 정도의 기간을 전제로 투자하는 것이 타당하다. 그 이후에는 현재 20대에서 급감하는 인구가 30대로 진입하게 된다.
40대 대상 사업들은 반대로 ’30년까지 10% 수준의 인구 감소를 경험하므로 단기적으로 좋지 않고, 이후 ’42년까지는 수요가 유지될 것이다.
50대를 대상으로 하는 사업은 앞으로 꾸준한 내리막길이 기다리고 있다. 따라서 투자 대상 사업으로 삼기 곤란하다.
반면, 60~70대 대상 사업의 경우, ’38년까지 꾸준한 수요 증가를 경험하게 된다. 누적 변화율을 봐도 ’44년까지 ’24년 대비 40% 이상 증가한 인구수를 유지한다.
인구구조의 내수 산업 영향, 여행업은 어떤가요?
교육 서비스 : 앞으로가 중요하다
교육 서비스의 경우, 앞으로 어떻게 출산율이 변해갈 것인가가 중요하다.(아직은 정해지지 않은 미래) 따라서 이미 망해있다는 식의 비관적인 전망은 금물이다.
하지만, 아이를 낳을 2, 30대의 인구 급감을 고려한다면 지금 바로 즉각적인 효과를 발생시킬 정책이 마련되지 않는다면 나중에 아무리 출산률을 높인다고 하더라도 이미 가임 여성이 줄어든 상황에서 인구감소 추이를 되돌리는 것은 너무 늦었을 것이다.
지금까지 되돌릴 수 없었던 데에는 그럴만한 이유가 있었을 것이며, 출산률이 급반등할 거라고 보는 것은 과도하게 낙관적이다.
따라서 교육 서비스에 투자하는 것은 매우 위험한 투자대안이다.
식품/유통 등 소비재
사업의 내수 비중이 높다면 경제활동 인구 감소 → 국내 총생산 감소 → 소비 감소의 대전제에서 자유로울 수 없다. 따라서 투자하더라도 내수/수출 비중, 수출 확대 내러티브 등을 보고 선별적으로 투자해야 한다.
의미있는 내수 비중을 갖고 있는 소비재 회사가 뚜렷한 성장 내러티브를 제시하지 못한다면 리스크가 상당한 투자대안이라고 생각된다.
부동산, 기저율을 무시하지 마라
부동산 수요 연령대가 3~40대, 공급 연령대가 6~70대라고 본다면 ’30년까지는 40대, 그 이후에는 30대 인구가 감소하여 장기간 수요 부진이 이어질 것이다. 반면, 부동산을 처분(자녀세대 독립에 따라 평수를 줄여 이사하는 것도 처분의 한 형태)할 6~70대 인구는 꾸준히 증가하여 초과공급과 가격하락(또는 인플레이션 대비 느린 가격상승)이 나타날 것으로 예상된다.
최근 부동산 가격 상승세가 둔화되고 있다고 한다. https://www.bntnews.co.kr/article/view/bnt202411050063 사실 상승한다고 하더라도, 그리고 연초에 상승하는 부동산 가격을 보면서 큰 관심을 두지 않았다. (어쩌면 와이프의 성화에 못 이겨 부동산을 보유하고 있기 때문일 수도 있다) 공급이 증가하고 수요가 감소하여 장기적으로 가치가 감소할 것으로 보이는 자산이 단기에 가격이 상승하더라도 FOMO에 빠질 필요가 있는가?
장기적 성장성이 보장된 자산에만 집중 투자하는 데에도 가용 자산은 부족하다. (그래서 최대한 부동산도 현금화해서 다른 자산에 투자하고 싶다. 물론 와이프가 그렇게 놔두지 않겠지만..) 이렇게 생각하면 부동산 가격 상승에 패닉에 빠져 잘못된 자산에 과다 투자하는 것을 막을 수 있다.
제약/헬스케어/보험, 신체적 고통 앞에서는 모두가 평등하다
나이가 들면 결국 가장 중요한 것은 건강이고, 이에 따라 헬스케어 특히 관절(정형외과), 종양(암) 등 치료 수요가 증가할 것으로 보인다.
바이오, 헬스케어 주식이 각광을 받아온 것은 이런 메가트렌드도 어느 정도 영향이 있다고 생각한다.
나는 이런 헬스케어 수요 증가 관점에서 엠아이텍을 이미 투자하고 있으며, 당뇨, 비만, 건강기능식품, 인공 관절 등 BM과 이런 의료 서비스 소비를 가능하게 해주는 보험도 장기적으로 수요가 증가할 사업이라고 생각한다.
이런 BM들은 부정적 요인, 통증을 ‘피하려는’ 인간의 본능에 의존하고 있기 때문에 수요가 ‘견고’한 주식이다.
여행, 노년기 활동 욕구 충족
이러한 통증, 죽음 등 부정적 경험을 피하려는 욕구와 달리, 은퇴자들이 추구하는 긍정적 경험과 관련된 소비도 관심을 가져야 한다.
많은 노인들은 평화롭게 인생의 의미를 찾아가는 데 높은 가치를 부여한다.
컨슈머 인사이트라는 사이트에서 연령대별 여가활동 트렌드 관련한 분석을 게시했다. 젊은 층은 직장생활, 자녀 양육 등에 에너지를 많이 사용하기 때문에 주로 피로 회복 지향적 활동에 여가를 사용한다.
반면, 은퇴자들은 젊은 시절 시간, 에너지 부족으로 여행, 관광, 운동 등 하지 못한 활동적인 여가활동을 즐기는 경향이 있다.
이런 점에서 6~70대 인구 증가 트렌드와 부합하는 여행사들에 대한 관심을 갖고 관련 리포트들을 확인해보려고 한다.
특히 노년이 될수록 여행 정보를 찾는데 시간과 노력을 들이기 어려워지고, 따라서 여행 서비스는 탐색재이기보다 경험재 성격이 강해지며, 이런 점에서 여행사들의 브랜드 가치가 해자로서 의미를 갖게 된다고 생각한다.
노인들은 스스로 짠 여행 스케줄로 언제 다시 오게 될지 모르는 배우자, 가족과의 여행을 망치기보다는 대기업 여행사의 검증된 패키지 여행을 선호할 것이다.
은퇴자는 주로 아웃바운드 관광이 많아 국내 호텔 산업은 은퇴자 증가 내러티브의 수혜를 보기 어렵다고 생각된다.
이보다는 은퇴자들의 지갑이 상대적으로 얇은 점을 고려하여 LCC(저가항공)에 대해서도 검토해보려고 한다.
여행/호텔과 동일한 산업 카테고리로 포함되어 있는 카지노 산업은 은퇴자 증가와 관련성이 높지 않으며, (카지노에 빠진 은퇴자가 추세적으로 증가하는 것을 상상하기 어렵다) 태국, 일본 등 국가에서 카지노를 허가하는 등 경쟁이 심화되고 있고, 한국 국내 카지노의 경쟁력은 한국 관광의 경쟁력, 성장성에 좌우된다는 점에서 직접적으로 K-컬쳐나 국내 관광에 투자하는 게 낫다고 생각된다.
이런 점에서 여행 산업, LCC 등 항공 산업에 대해 후속 스터디를 이어가보려고 한다.
가치투자 커뮤니티를 성장시켜나가고 있습니다. 운영 계획과 방향성을 한 번 읽어보시고, 텔레그램을 소통채널로 활용하고 있으니 공감이 가신다면 참여해주세요! 쌍방향 소통을 원하는 분들은 카카오톡 채널로 와 주시면 좋을 거 같습니다. 연말까지 투자 아이디어 대회도 진행하고 있으니 많은 참여 부탁드립니다.