재현가능성 : 똑같이 반복할 수 있는가?
내 투자 방법의 ‘장기 수익률’이 가장 중요하다
투자는 ‘반복 게임’이다.
나는 수많은 투자자와 만나고 대화해봤지만 단 한 번도 주식투자로 한 방에 큰 돈을 벌고 그 뒤로 주식투자를 하지 않는 사람을 본 적이 없다.
돈을 크게 벌면 크게 벌수록 성공한 방식으로 더 크게 투자한다.
치명적인 손실을 보기 전까지는 그렇게 성공했던 방식을 되풀이한다.
장기간에 걸쳐 반복하게 되면 운적인 요소는 사라지고 그 투자방법이 가져다주는 평균적인 수익률에 수렴한다.
처음에는 운 좋게 6을 자주 뽑더라도 주사위를 반복적으로 던지게 되면 6을 뽑은 경우의 수는 결과적으로 1/6에 수렴한다.
그리고 투자를 올바로 하고 있는 사람은 경력이 길어질수록 투자 성과가 좋아져야 한다.
왜냐하면 올바른 방향으로 투자하고 있다면 자산이 점진적으로 늘어나고,
투자 금액은 커져서 잘못된 판단의 대가가 더 커지기 때문이다.
만약 반복하는 투자 방법이 정말 지속가능하게 초과수익을 내는 투자 전략이라면 결국 큰 부자가 될 것이다.
하지만 아니라면 결과는 비참하다.
결국 모든 투자자는 장기적인 관점에서 성과가 나아지도록 투자 방법을 꾸준히 보완하고 개선해나가야 한다.
어떻게 장기적인 성과를 개선할 수 있는가?
오랜 시간이 지나면 당신이 투자하는 방법이 정말 6을 더 자주 뽑는 방법인지 확인하게 될 것이다.
하지만 시행착오를 거치게 되면 시간이 많이 지나 있고, 기회비용이 너무 크다.
기회비용을 지불하지 않고 올바른 방향으로 나아가려면 어떻게 해야 할까?
먼저, 자신의 투자전략이 왜 다른 투자자들보다 더 높은 수익률을 가져다줘야 하는지 합리적인 이유를 댈 수 있어야 한다.
모든 투자자는 수익을 내려고 최선을 다한다.
그들이 왜 자신의 투자전략을 사용하지 못하는지,
시도해볼 생각을 못 했는지 합리적인 이유를 제시해보라.
합리적인 이유가 있다면 그 방법을 사용해서 시장보다 성과가 좋다는 것을 계속 확인하고,
예상과 다른 결과가 나왔다면 끊임없이 피드백해서 투자전략을 계속 개선해가야 한다.
이런 과정을 반복해서 계속 성과를 개선해간다면,
검증되지 않은 방법을 적용하는 것보다 갈수록 수익이 커질 것이다.
이렇게 되면 성과가 개선되는 투자를 할 수 있을 것이다.
단기투자는 투자성과의 재현가능성이 떨어진다
주식의 기대 수익률은 기간에 비례한다.
왜냐하면 자본이 벌어들이는 돈은 자본이 사용된 기간에 비례하기 때문이다.
자본을 활용하지 않아도 가끔씩 자본의 가치가 급격히 변하기도 하지만 이는 일반적으로 일어나는 일이 아니며, 따라서 재현가능성이 낮다.
결국, 지속가능한 투자방법을 찾는다는 전제하에 평균적으로 기대 가능한 수익률은 해당 기간동안 투하된 자본 대비 자본이 벌어들이는 돈의 비율에 수렴한다.
반면, 수수료는 기간이 아닌 매매 횟수에 비례해서 부과된다.
따라서 같은 기간에 매매 횟수가 늘어날수록 자본이 일할 시간은 줄어들고,
수수료 비용은 늘어난다.
그렇다면 장기투자자에 비해 단기투자자가 매매할 때마다 훨씬 더 나은 선택을 해야 하지만 이는 사실 불가능하다.
우선, 사람은 하루에 내릴 수 있는 좋은(합리적인) 선택의 수가 정해져 있다.
네이버블로그 (naver.com)우리의 뇌는 하루에 특정 개수의 판단만 내릴 수 있다
따라서 결정의 질이 좋아지기 위해서는 판단(매매)의 횟수를 줄여야 한다.
또, 단기 투자를 하게 되면 기업의 내재가치 변동보다 사전에 예측할 수 없는 뉴스의 영향이 훨씬 커진다.
사람의 정보처리 능력에는 한계가 있는데, 통신기술 발전으로 제공되는 뉴스의 양은 그 한계를 아득히 넘었다.
결국 예상하고 있는 정보의 범위를 넘어서는 뉴스가 끊임없이 제공된다.
반면, 사람이 모여 시스템을 갖추면 외부의 충격에 대해 대응하고,
조직의 목표를 달성하기 위해 노력하는 관성을 갖는다.
따라서 대부분의 단기적인 뉴스는 기업의 효과적 대응에 따라 사업 가치에 실질적으로 큰 영향을 주지 못한다.
게다가 뉴스들을 빠르게 평가해서 시장가치에 반영하는 사람들이 너무 많다.
그런 사람들이 호재에는 가격을 밀어올리고, 악재에는 가격을 끌어내리기 때문에 역설적으로 다른 사람보다 빠르게 뉴스를 평가해서 단기적으로 이익을 누리려는 시도가 거의 성공하기 어렵다.
마지막으로, 피드백이 어렵다.
피드백을 위해서는 어떤 판단을 하게 된 근거와 그 판단에 따라 수행한 전략이 인과관계를 가져야 하며, 그에 따른 성과가 정의되어야 한다.
한국인이라면 다들 설날 당일에는 차가 막힐 거라고 생각하고 다른 날 이동하기 때문에(한 번) 이를 역이용해서 당일 새벽에 출발(두 번)하다가 8시간 걸려서 집에 도착하는 경험을 한두번은 해봤을 거라고 생각한다.
날씨, 대체휴일, 경제상황, 교통체계, 사고 유무 등 판단에 영향을 미치는 변수가 너무 많기 때문이다.
고용 지표가 낮게 나온 것은 좋지 않지만(한 번), 연준이 이자율을 낮출 거 같지만(두 번), 그게 경기침체를 막기에는 너무 늦었다는 판단(세 번) 때문에 우리 증시는 8.5일 블랙먼데이를 맞았다.
변수가 너무 많으면 완전히 같은 상황을 찾기 쉽지 않고, 설사 같은 상황에 처해도 다수가 생각하는 결론이 어느쪽인지 가늠하기 어렵고, 그 예상의 확률을 높이는 것은 더욱 어렵기 때문에 이런 전략의 성과에 대해 피드백하는 것이 어렵고, 결국 지속가능한 전략이 아니다.
따라서 매매의 횟수를 줄이고, 보다 나은 선택을 한 뒤에 자본이 일해서 수익을 늘려줄 시간을 주는 것이 재현 가능하고, 투자 성과를 개선할 수 있는 방법이다.
그렇다면 ‘보다 나은 선택’을 하는 방법은 무엇일까?
좋은 투자 대안은 기대수익률이 높고 위험성이 낮다
수익률의 두 가지 원천 : 실적과 멀티플
주식 가격은 두 부분으로 이뤄져 있다.
주가(시총) = 실적(순이익) x 멀티플
어느 쪽의 성장에 근거하여 수익을 기대하는지에 따라 투자자의 성향을 파악할 수 있다.
(물론, 모두가 정도의 차이는 있으며, 극단에 있는 투자자만 존재하는 것은 아닐 것이다.)
멀티플 성장을 많이 기대할수록 투기적 투자자이다.
실적 성장을 많이 기대할수록 ‘가치투자자’이다.
기업의 ‘수익력’에는 관성이 있어 재현가능성이 높다
멀티플에는 주관이 많이 개입되어 있기 때문에 다른 사람들의 평가에 영향을 많이 받을 수밖에 없고, (돈을 버는 방법과 반대이다)
뉴스와 센티먼트의 영향을 많이 받는 단기투자에 가까우며, 리스크에 취약하다.
예상되었던 좋은 뉴스가 나오게 되면 보통 주가는 정점을 찍고 하락하며,
이를 ‘셀 온 뉴스’라고 한다.
주식 격언에는 ‘소문에 사서 뉴스에 팔아라’라는 말도 있다.
이렇게 랜덤하게 변하는 대중의 심리에 ‘대응’하는 것은 ‘재현 가능한’ 방법이 아니다.
대중의 심리 변화에 반복되는 패턴을 찾는 것은 어렵고, 찾았더라도 그 패턴이 알려지는 순간 수많은 사람들이 이를 이용하여 결국 누구도 이익을 보지 못하게 된다.
반면, 실적 관점의 투자는 객관적이다.
드러난 실적 변화를 보고 회사가 가지는 관성에 의해 실적 변화의 추이가 유지될 것이라고 합리적으로 기대할 수 있다.
학창시절에 반에서 1등하던 친구를 떠올려보라.
그 친구가 다음 중간고사에서 몇 등 할 것 같냐고 물어봤다면 뭐라고 대답했을까?
2등? 3등? 적어도 10등 밖은 아닐 것이다.
개인의 학습능력에 ‘관성’이 존재하기 때문이다.
그런데 개인이 모이면 그 관성이 훨씬 강해진다.
모인 개인이 시스템을 형성하여 기업이 되면 관성은 더욱 강해진다.
그런데 주식시장에는 신기하게도 1등을 한 기업이 다음 시험에서는 꼴등을 해서 주가가 원위치 할 거라고 믿는 사람이 많다.
이러한 대중이 갖는 막연한 불안감은 ‘선풍기 괴담’ 같은 미신이지만 원래 상태로 회귀할 것이라고 믿는 인간의 본능 때문에 일반적으로 나타나는 잘못된 경향이다.
실적이 성장하는데도 높이 오른 주가에 ‘현기증’을 느끼고 파는 사람이 과도하게 많기 때문에 좋은 주식에 장기투자하게 되면 원래 가치보다 낮은 가격에 지속적으로 지분을 모을 수 있다.(합리적인 이유+지속가능성!)
회사가 갖는 구조적인 관성을 근거로 투자하는 것이 결국 ‘재현가능한’ 방식으로 기대수익률을 높이는 방법일 것이다.
투자대안의 위험은 영구적인 손실을 보게 될 가능성이다
어떤 주식에 투자한다는 것은 ‘기업을 소유하고 책임지는 것’이다.
‘책임진다’는 것은 결국 불확실한 미래를 감당하고 견디는 것이며,
그런 인내의 결과로 기업이 다른 참여자들의 몫을 나눠주고 남은 이익을 모두 자신의 몫으로 독식할 수 있는 것(잔여청구권자가 되는 것)이다.
‘불확실한 미래를 견딘다’는 것은 투자한 기업에 일어날 일들을 예상하고,
기업의 성장 과정에서 예상 못한 사건이 영구 손실을 입히지 않도록
본인의 자산 규모에 비추어 손실을 감당할 수 있는 범위 안으로 투자 규모를 관리하는 것이다.
결국 투자의 본질은 장기에 걸쳐 이득을 보는 기업에 투자하고 예상치 못한 리스크가 이익의 성장경로를 훼손하지 않도록 포트폴리오를 관리하는 것이다.
투자는 경영과 비슷하지만 이런 면에서 다르다.
경영은 회사를 운영하는 실질적 결정을 하는 데 시간을 많이 할애하지만, 투자는 그러한 실질적 결정은 그 분야를 잘 알고 있는 경영진(주로 대표이사)에게 위임한다.
워렌버핏이 말했듯이, 골프팀을 운영하는데 아놀드 파머를 영입했다면 스윙폼을 지적할 일은 별로 없을 것이다.
투자자의 역할은 자기가 무슨 일을 하고 있는지 아는 경영진이 있는 기업에 투자하는 것이다.
정말 좋은 기업이라도 BM에 재앙적 사고가 일어나는 경우가 존재한다.
그리고 그런 사고가 없이도 상당한 기간에 걸쳐 단순히 사람들의 생각이 바뀌었다는 이유로 오랜 기간동안 하락을 경험하기도 한다.
아마존도 전자상거래 시장의 선도기업으로서 주가가 100배 이상 성장하는 가운데 80% 이상의 주가 하락을 네 번이나 경험했다.
(말이 80%이지 1/5토막이 났다면 실감이 나는가?)
그렇지만 아마존에 5년 이상 장기투자한 사람중에는 손실을 본 사람은 없을 것이다.
기업의 가치를 신중하게 파악하고 투자하는 가치투자자도 단기적으로 손실을 볼 수 있다.
이는 개인의 실수로 인한 것일 수도 있고, 시장의 오해 때문일 수도 있다.
하지만 한 기업이 성장하는 관성에 대한 판단이 합리적이라면 그 손실이 영구손실이 되지는 않는다.
다시 한 번 말하지만, 주식 가격은 두 부분으로 이뤄져 있다.
주가(시총) = 실적(순이익) x 멀티플
현재의 실적이 앞으로 성장한다는 합리적 근거가 있다면,
현재의 멀티플을 잘못 판단해서 조금 비싼 가격에 주식을 샀더라도
시간이 지나면 실적의 성장이 나의 실수를 보완해준다.
위 그림에서 ‘가치’를 나타내는 객관적인 지표가 실적이라고 본다면,
내가 다소 멀티플이 비싼 f시점에서 매수하는 실수를 저질러 단기에 손실을 보더라도 시간이 지남에 따라 실적이 성장하면서 2시점에 도달하면,
그 이후로는 f시점의 주가가 더 이상 비싼 게 아닌게 된다.
따라서 영구손실 가능성을 크게 낮추는 방법은 ‘성장의 근거가 탄탄한 주식’에 투자하는 것이다.
시간이 지남에 따라 지속적으로 더 높은 실적을 낼 가능성이 큰 기업은 다소 비싼 가격에 매수했더라도 성장이 내가 저지른 실수를 보완해준다.
조금 더 이론적인 방법으로 이익의 성장이 중요한 이유를 설명해보자면,
주식투자의 의미에서 설명한 대로, 주식투자는 자본의 일부를 소유하는 것이기 때문에
기업 가치가 가격에 반영되는 장기에는 ‘자본이 번 돈’이 주식투자의 수익률과 일치한다.
따라서 매출에서 비용과 세금을 제하고 남긴 이익이 투입된 자본에 비해 얼마나 되는지를 측정하는 자본이익률은 장기적으로 주식 투자 수익률에 일치하게 된다.
기업이 이익을 남기면 그만큼 자본이 커진다.
자본이 커진만큼 지배주주 순이익이 증가하지 않으면 자본 이익률은 낮아지게 된다.
따라서 자본 증가 속도만큼 충분히 빠르게 이익이 성장하는 기업을 찾아야 한다.
성장의 근거를 찾자
어떻게 불확실한 미래에 회사가 성장할 것이라고 확신할 수 있을까?
기업은 스스로 정한 목표를 달성하기 위해 부단한 노력을 한다.
(만약 이러한 목표와 무관하게 달성한 성장이라면 앞으로 지속될 것으로 보기 어렵다.)
그러한 목표 중 기업이 스스로 말하는 매출과 이익을 성장시켜나갈 논리를 ‘성장 내러티브’라 하며,
그 논리가 타당하여 설득력이 있는, 투자자로서 납득할 수 있는 기업에 투자해야 한다.
그 타당성을 평가하기 위해서는
1. 시장은 얼마나 빨리 성장하고 있으며(성장의 논리는 얼마나 타당하며), 그 안에서 점유율을 어떻게 변화시켜 나갈 것인가?
2. 다른 기업이 진입하여 점유율과 이익률이 낮아지는 것을 어떻게 효과적으로 방어할 수 있을 것인가?
3. 이익의 누적으로 늘어나는 자본을 어떻게 계속 효율적으로 사용할 것인가?
이 세 가지 질문들에 대한 답을 찾아야 한다.
투자를 하면서 이 세 가지 질문의 중요성은 다른 그 무엇보다도 중요하다.
그 답이 목표수익률 이상의 성장을 정당화시켜준다면 위험은 낮고 장기적으로 투자할만한 기업을 찾는데 성공한 것이다.
각각의 질문에 대해서는 별도의 글을 통해 구체적으로 설명하겠다.
