영역전개란, 자신의 주변에 결계를 쳐서 특수한 공간을 구축하여 그 안에서 자신에게 유리한 효과를 발생시키는 가운데 상대방과 싸우는, 애니 ‘주술회전’ 캐릭터들의 궁극 전투기술이다. (이렇게 말해도 대부분 잘 모르실 거라고 생각한다. 백문이 불여일견이니 아래 영상을..)
저도 애니를 많이 본 건 아닙니다 흠흠.. 이 정도는 대중픽(?)
인카금융서비스는 국내 최대 독립 GA(보험판매업)로, 1. 판촉이 중요한 보험 산업에서 소비자가 상품을 사도록 설득하는 설계사를 보유하고 있으며, 2. 전속 GA에 비해 모든 보험사 상품을 취급하여 설계사와 소비자가 선호하며, 3. 보험사들도 타사 전속 GA에 비해 독립 GA 채널을 선호한다는 점 에서 보험 산업에서 다른 GA에 비해 압도적으로 유리한 ‘영역 전개’ 기술을 사용하고 있다. (좀 더 자세한 내용은 인카금융서비스 INDEX 참고)
그런데 이제 스킬을 더 강화하고, 영역의 범위를 더 확대하려고 하고 있다. 인카금융서비스의 영역전개 기술은, ‘보험판매전문회사’.
보험판매전문회사 제도가 도입될 수 있을까?
보험판매전문회사 제도가 도입되면 GA에 무엇이 유리해지는지에 대해 이전에 작성한 글을 참고하라.
요약하자면, 1. 보험판매전문회사는 보험 상품에 책임을 지기 때문에 보험 상품 설계에도 관여할 수 있게 되어 수수료 수취에 유리한 상품 설계가 가능해지며,(현재 보험업법 개정안에는 포함되지 않았다) 2. 보험판매전문회사가 보험 계약의 유지/관리 책임을 지기 때문에 보험사가 유지비를 지급하게 되어 GA의 수익성이 더 높아진다.(지금까지는 계약 체결시 인센티브만 지급)
금융당국에서 관심을 갖고 있으며, 보험사는 GA 감독 책임을 덜기 위해 찬성하는 입장이고, GA는 제도 도입이 이득이 되기 때문에 적극적인 상황이다.
위 글을 작성하던 9월말만 해도 금융당국이 제도 도입 의지를 갖고 있다는 정도의 ‘가능성’을 언급했던 것인데, 최근 뉴스들을 보면 가까운 시일 내 도입될 가능성이 매우 높아보인다.
24.10.30일 보험매일 기사에 따르면, 보험판매전문회사 제도를 도입한다는 보험업법 개정안의 법제처 검토가 진행중이며, 금융당국, 보험사 의견 수렴을 거쳐 올해 말 강명구(국힘) 의원 입법으로 법안 제출 예정이다.
금융당국, 보험사, GA 등 이해관계자 모두 도입에 우호적인 상황에서 24.8월부터 준비한 법안이 법제처 심사 단계이며, 여당 의원 발의로 법안이 제출될 예정이기 때문에, 법안 통과에 큰 걸림돌이 없는 것으로 보이며, 이변이 없는 한 연말~내년초 입법이 기정사실화되었다.
인카금융서비스, 영역 확장
24.10.30일 아이뉴스24 기사에 따르면, 인카금융서비스가 대출 모집법인을 인수한다고 한다. 이 기사의 의미는 두 가지로 볼 수 있다.
보험판매전문회사 도입은 정해진 미래
첫 번째는 보험판매전문회사 제도 도입이 확정적이라는 것이다.
보험판매전문회사가 되면 지금까지는 GA가 보험사 상품을 대신 판매해주는 ‘대리점’이었다가 이제 ‘전문 금융상품 판매회사’로 지위가 변화하게 된다. 이러한 지위 변화를 활용하여 대출 상품 판매로 사업 영역을 확장하기 위해 인수를 고려하고 있는 것이다.
회사가 이렇게 ‘next step’으로 넘어가고 있다는 것은 그만큼 제도 도입이 확정적이라는 근거로 볼 수 있을 것 같다.
대출 모집법인은 보험 상품이 아닌 대출 상품을 판촉하는 판매 법인이다. 보험판매전문회사가 도입되면 이제 소비자들에게 종합 자산관리 서비스를 제공할 수 있게 되기 때문에 미리 대출 모집법인을 인수하려고 하는 것이다. 인수가 이뤄지면 실시간으로 대출 금리 정보를 받아 대출 서비스를 제공할 수 있으며, 보험상품 고객들에게 대출 상품 사용도 권유할 수 있는 등 ‘크로스 셀링’을 통한 매출 확대가 가능해진다.
기존의 금융사들도 펀드, 정기예금, 대출상품 등 다양한 금융 상품을 소비자들에게 팔 수 있었다. 금융 서비스 시장은 역사가 길고 성숙 단계에 돌입한 시장이다. 그렇기 때문에 이렇게 견고한 금융 상품 시장에 인카금융서비스가 영역을 확장한다고 해서 큰 점유율 변화를 가져올 수 없다고 간과할 수 있다.
하지만 인카금융서비스의 영역 확장이 무서운 이유는, 인카금융서비스가 막강한 ‘찾아가는 판촉 조직’을 보유하고 있다는 점 때문이다.
기존의 금융 상품 판매 기업들은 모두 소비자가 찾아오는 ‘소극적인 방식’으로 영업을 하고 있다.
반면, 인카금융서비스는 소비자를 찾아가는 ‘적극적인 방식의 대면 영업 조직’ 측면에서 타의 추종을 불허하는 인프라를 보유하고 있으며, 소비자의 라이프 사이클, 건강정보, 소비 여력, 재무상태 등 다양한 정보를 보유하고 있다. 이러한 점에서 보험 가입자들은 필요에 의해 은행 지점을 방문하는 적극적인 소비자층과 교집합이 적은 소비자로, 경쟁이 심하지 않은 블루오션일 가능성이 높다. 따라서 인카금융서비스가 보험 외에 대출, 펀드, 연금저축 등 다른 금융상품을 판매하게 된다면 상당한 금융상품 신규 수요를 창출할 수 있을 것으로 예상된다.
기존의 보험 사업에서도 설계사, 소비자, 보험사 선호를 바탕으로 급격한 성장을 구가하고 있었는데 또 다른 산업으로의 비유기적 성장 내러티브까지 더해지면 성장의 기울기가 더 가파르게 변할 수밖에 없다.
그럼에도 불구하고 너무 싼 밸류에이션
이런 일들이 가능한 이유는 인카금융서비스가 규모의 경제를 바탕으로 확보한 설계사 조직이 협상력의 원천이 되기 때문이다.
협상력을 바탕으로 확보한 잉여를 충분히 투명하게 설계사들에게 환원하고, 업셀링, 크로스셀링 등 보험 외 금융상품까지 진출하여 설계사당 창출하는 매출의 크기가 더 확장될 수 있다면, 이 회사의 성장 잠재력이 어느 정도까지 미칠 것인지는 상상하기 어렵다.
보통 성장주에는 높은 멀티플이 뒤따른다. 게다가 인카금융서비스는 이를 뒷받침하는 논리가 너무나 탄탄하다. 설계사수는 24.9월까지 약 10%가량 증가하였다.(23년말 14,500명, 24.9월말 16,000명) 그럼에도 상반기 순이익이 연간 유지된다고 보수적으로 가정해도 24년 순이익은 550억원이다. 24.10.31일 시총은 2,769억원, 보수적 순이익을 기준으로 이제 간신히 24E PER 5를 넘었다. 시장이 잘 몰라서라고밖에 생각되지 않는 밸류에이션이다.
오늘로 24년도 305일이 지나갔다. 연초 수정주가 3,172원에서 현재 5,390원까지 올라왔으니 주가가 69.9% 상승했는데 그 동안 인카금융서비스 종목토론방에 작성된 글은 67건, 평균적으로 4.6일에 한 건이 작성되었다. 주가 상승에 걸맞지 않는 극도의 무관심이다.
하지만 투자자의 본분은 이런 주식을 발굴하여 꾸준히 깔고 앉아 있는 것이 아닐까? 적어도 보험판매전문회사가 도입되고, 다른 금융상품 판매 채널 침투율이 상당한 수준으로 높아지는 과정 속에서 성장주로서 멀티플 정상화가 일어나는 것을 충분히 누릴 때까지 이 회사와 동행한다면 인내의 과실은 달콤할 것이라고 확신한다.
가치투자 커뮤니티를 성장시켜나가고 있습니다. 운영 계획과 방향성을 한 번 읽어보시고, 텔레그램을 소통채널로 활용하고 있으니 공감이 가신다면 참여해주세요! 연말까지 투자 아이디어 대회도 진행하고 있으니 많은 참여 부탁드립니다.
과거에는 신문을 읽고, 탐방가서 IR담당자, 경영진을 만나는 등 투자 정보를 얻기 위해 물리적인 노력을 들이는 사람과 노력할 여력이 안 되는 사람 사이의 정보격차가 심했다. 하지만, 인터넷이 보편화되고, 증권사 직원들이 텔레그램, 유튜브, SNS, 유사언론을 통해 정보를 대량 공유하면서 정보의 획득보다는 넘치는 정보를 ‘정리하는 것’이 더 중요한 문제가 되었다.
이런 점에서 ‘정리하는 뇌’는 어떻게 정보를 선별하고, 집중력을 발휘하여 올바른 투자 판단을 하면서 직장에서도 성과를 극대화할 수 있을지 방법을 제시하는 지침서이다.
나는 책의 내용을 통해 알게 된 1. 주식 공부를 하고 업무를 처리할 때 한정적인 인지능력을 가장 효율적으로 활용하는 방법 2. 주식투자에 있어 효율적인 사고 방식 3. 조직(Long-term Optimization 플랫폼을 포함한)을 효율적으로 운영하는 방법 과 관련된 ‘Fact’와 방향성을 정리해보려고 한다.
서평 내용 외에도 살면서 적용해보면 좋을 지혜가 넘치는 책이니 꼭 읽어볼 것을 추천한다.
정리하는 뇌 1장 : 정보는 넘쳐나고 결정할 것은 너무 많다
희소하지만 소중한 자원, 주의력
인생은 결정의 연속이다. 따라서 결정을 잘 하는 능력은 인생을 잘 살기 위해 가장 중요한 능력 중 하나이다. 그런데 결정할 사항은 넘쳐나지만 이를 위해 필요한 시간과 노력은 한정돼 있다. 이 책은 이런 결정 수요와 공급을 위한 자원의 불균형 가운데 어떻게 하면 결정을 잘 할 수 있을지 알려준다.
사람은 사소한 결정이라도 연이어 판단하고 나면 이후 결정에서 충동조절 능력과 판단력이 떨어진다.
그래도 이 분 앞에서는 분노조절이 되지 않을까
따라서 중요한 문제의 판단에 희소한 정신 자원인 주의력을 집중해야 하고, 사전에 중요한 문제인지 여부를 효율적으로 판단하는 기준과 원칙을 정교하게 설정해야 한다.
성공한 사람들은 자질구레한 문제들을 비서, 보좌진에게 맡기고 모든 주의력을 자기 앞에 놓인 일에 쏟아부어 ‘최고의 집중력’으로 일을 처리한다. 하지만 우리는 대부분 재정적 한계로 비서나 보좌진을 고용할 수 없으므로 뇌의 주의 시스템을 이해하고, 성과를 높일 수 있는 방식으로 작업 방식을 정해서 주의력을 집중해야 한다.
중요도가 낮은 결정사항을 자동화하거나 한꺼번에 처리하면 주의 시스템의 부담을 크게 줄일 수 있다. 모든 문화권에서 나타나는 언어를 통한 ‘범주화’도 그 중 하나이다. 이를 통해 개별 사물을 인식하는 부담을 줄일 수 있었다.
주의 시스템의 작동 원리 : ‘변화’와 ‘중요성’
우리의 주의 시스템은 1. 새롭게 제시된, 변화한 정보 2. 개인적으로 중요하게 생각하는 것 을 우선 의식으로 올려보낸다는 원칙에 따라 작동한다.
아래 동영상을 보고 흰색 티셔츠를 입은 사람들이 농구공을 몇 번이나 패스하는지 세어보라.
동영상을 본 대다수는 농구공 패스 횟수를 중요하게 생각하는 주의 시스템을 작동시켰기 때문에, 중요하지 않은 정보 – 고릴라로 변장한 사람이 한 가운데로 나와서 가슴을 두드리고는 다시 걸어나가는 것 – 을 의식하지 못한다.
정리하는 뇌 2장 : 주의와 기억은 어떻게 작동하는가
뇌 활동의 네 가지 요소
사람의 뇌 활동은 아래 네 가지 요소로 정리된다.
1. 몽상(백일몽) 모드 : 서로 다른 생각이 연결되고, 감각과 개념 구분이 약해져서 상상, 공감, 회상 등에 관여하는 상대적으로 자유로운 의식 상태
2. 중앙관리자(과제집중) 모드 : 보고서를 작성하거나 낯선 도시에서 길을 찾는 등 주어진 과업에 완전히 집중할 때의 의식 상태
3. 주의 필터 : 중요할지도 모를 것을 찾아 환경을 끊임없이 감시하는 뇌 활동
4. 주의 스위치 : 몽상 모드와 중앙관리자 모드 사이를 스위치를 켜고 끄듯 전환할 수 있게 해주는 활동
‘주의 시스템’은 상황에 따라 활성화 정도가 조절되는 개별적인 네 개의 뇌 활동으로 구성되어 입력되는 정보를 정리하는 능력을 좌우하고 있다.
뇌는 끊임없이 몽상 모드로 돌아가려는 경향성을 가지며, 중요한 결정과 판단을 할 때 중앙관리자 모드로 돌입해야 하는데, 새로운 요소가 주의를 차지할 때마다 주의 스위치가 작동하여 주의력의 우선순위를 변경한다. 문제는 스위치가 작동할 때마다 많은 에너지가 든다는 것이다. 그래서 1장 내용대로 짧은 시간 동안 사소한 결정을 많이 하게 되면 중요한 결정을 할 주의력이 부족해지는 것이다.
효율적인 뇌 사용을 위한 원칙 : 글로 적어 외부화하라
그렇다면 우리가 집중력을 분산시키지 않고 어떤 일을 끝까지 마무리하기 위해 어떻게 해야할까?
우리는 무언가 중요한 일을 마음에 두고 있으면 잊어버릴까봐 반복해서 그 내용을 되뇌인다.(실제 입을 움직이지 않더라도 머리 속에서 되뇌인다) 해야할 일이 적고 기록 수단이 없던 과거에는 되뇌기가 효과적인 기억장치로 작동했었다. 하지만 현대와 같이 해야 할 일이 쏟아들어올 때 할 일을 머릿속에만 저장하면서 되뇌고 있으면 주의를 기울여야 한다는 생각을 멈추지 못하기 때문에 기록하면 피할 수 있는 불필요한 스트레스를 유발하게 된다. 이를 글로 적어 외부화하면 이제 그만 내려놓아도 된다는 허가를 뇌에 내주는 것이다.
당신이 현재 하는 일에 집중하기 위해서는 지금 하고 있는 일은 그럴 필요가 있어서 하는 일이고, 하고 있지 않은 일은 안 해도 괜찮아서 하고 있지 않다는 확신을 가져야 한다. 찜찜한 생각이 남아 있으면 마음이 맑아질 수 없다. 따라서 어떤 식으로든 마무리하지 못했다고 여기는 것이 있으면 글로 적어야 한다.
또, 할 일 목록이 길어질수록 그 자체로 스트레스를 유발하기 때문에, 책에서는 마음을 정돈하는 방법으로 ‘2분(또는 5분 이내의 충분히 짧은 시간) 법칙’을 제안하고 있다. 할 일 목록에서 2분 안에 처리할 수 있는 항목을 주기적으로 검토하고 있다면 당장 실행한다. 이를 통해 목록을 줄이고 불필요한 목록은 폐기하면서, 삶을 성찰하고 몽상 네트워크를 가동시켜 집중이 필요할 때에는 온전히 눈앞의 일에 집중하고, 몽상 네트워크를 가동시켜 긴장 수준을 낮추고 창의성을 발휘할 수 있다.
정리하는 뇌 3장 : 집안의 정리, 정리정돈의 시작은 집에서부터
외재화를 통한 주의력 보존
필요한 일에 노력과 인지적 자원, 시간을 집중하기 위해 ‘자동화’, ‘외부화’를 통해 생활 공간을 정리하여 삶에 필요한 인지적 비용을 최소화하고 실수를 줄여야 한다.
현관문 근처에 열쇠 고리를 마련한다든가, 못과 망치처럼 함께 사용하게 될 물건을 같이 정리해두는 것처럼, 행동이나 연상작용을 유도하는 곳에 필요한 물건을 배치하는 방식은 주의력을 소모하지 않고 스트레스와 혼란을 줄일 수 있는 외재화의 좋은 예시이다.
주의력 낭비 유발요소
멀티태스킹은 피해야 한다. 멀티태스킹은 ‘환상’으로 실상은 빠르게 주의를 전환하는 것에 불과하여, 뇌의 주의 스위치에 큰 부하를 주면서도 작업 속도를 향상시켜주지 못하며, 코르티솔을 발생시켜 공격성과 충동성을 높인다.
메시지(이메일) 답장처럼 의미없는 일의 반복적 처리와 선택에도 주의력 자원이 소모된다. 메시지에 빠르게 회신하면 뇌는 일한다는 ‘느낌’과 과제를 완수했다는 ‘도파민’을 주지만, 실상은 의미없는 주의력과 시간 낭비가 대부분이다. 따라서 방해받지 않는 시간을 설정하는 방식, 필터링 등을 통해 주의력을 보존해야 한다.
정리하는 뇌 4장 : 오늘날 사람들은 어떻게 연결되어 있는가
사람들은 인지적 비용을 덜 지불하려는 ‘범주화’의 결과로 상황을 고려하지 않고 결과만 보고 그 사람의 특성을 판단하고 그 특성이 유지된다고 생각하는 경향이 있다. 하지만 책에서도 말하듯이, 이는 많은 경우 성급한 일반화의 오류로, 잘못된 판단을 초래한다.
주식 투자의 세계에서도 많은 사람들은 단기 수익률만 보고 주식을 잘 하는지 못하는지를 성급하게 판단한다. 하지만 투자자의 실력보다는 통제할 수 없는 변수가 단기수익률에 큰 영향을 미치며, 중요한 것은 실제로 그 사람이 투자대안을 탐색하고 투자 아이디어를 구성하는 논리와 생각의 방식이 초과수익을 가져다주는지이며, 따라서 긴 기간 동안의 장기 성과를 관찰하는 것이 중요하다.
또한, 상황에 따라 사람의 행동이 크게 변하기 때문에 주식투자 플랫폼을 만들 때는 개인의 상황에 좌우되지 않는 견고한 시스템이 필요하며, 투자자 개인도 투자 판단에 영향을 미칠 수 있는 상황적 요인을 최소화하기 위해서는 적당한 수준으로 포트폴리오를 분산하고 HTS/MTS를 보는 횟수를 제한하는 등 주가에 둔감할 수 있는 투자 환경을 만들어두어야 한다.
사람들은 증거가 거짓으로 밝혀져도 증거에 대한 믿음이 무의식적으로 지속되는 경향이 있다. 따라서 LTO 첫 투자 아이디어 대회에서 선별될 투자 종목과 투자 아이디어, 그에 따른 장기 성과가 플랫폼에 대한 인상을 결정하며, 보다 치열한 고민과 종목 선정이 필요하다.
정리하는 뇌 5장 : 시간의 정리
‘동료 교수법’의 학습효과가 높다는 연구 결과를 보면 적극적으로 참여한 과제, 관계, 조직이 더 강하게 사람들의 기억에 남게 된다는 것을 알 수 있다. 따라서 LTO 플랫폼 참여자들이 정보의 수용자로 남기보다 관여를 통해 투자관을 내면화하고 투자 아이디어를 직접 제시할 수 있도록 운영 방향을 정하여 가치투자 플랫폼에 보다 몰입하도록 해야 한다.
수면은 인지 능력에 무엇보다 중요한 영향을 미치며, 수면의 질을 높이기 위해 수면시간의 일관성이 중요하다. https://n.news.naver.com/article/011/0004182018?sid=104 또한, 몰입하는 시간은 의식하지 못할 정도로 집중한 상태에서 높은 수준의 관여가 지속되는 시간으로 높은 생산성과 창의성이 발휘되는 시간인데, 주로 주의 필터를 자극하는 새로움으로부터 단절된 상태에서 편안함과 일관성을 갖춘 환경에서 일어난다. 따라서 LTO 콘텐츠 업로드, 공지 시간은 수면을 방해하지 않는 일관성을 확보할 수 있는 시간으로 정해져야 한다.
미루는 버릇이 생기는 원인은 게으름도 있지만 열심히 사는 사람들에게는 실패했을 때의 두려움이 더 큰 원인이다. 따라서 LTO에서는 최선의 노력을 다하되 완벽주의를 내려놓고 실패는 목표 완수에 없어서는 안 될 지식을 얻게 되는 기회라 여기는, ‘실패를 허용하고 의미있는 시도를 가치있게 평가하는 문화‘가 필요하다.
정리하는 뇌 6장 : 어려운 결정을 위한 정보의 정리
책의 6장은 치료 행위 결정에서 확률적 접근을 강조하는 내용이었지만, 우리는 이를 주식 투자에 적용할 수 있다. 주식도 의료-치료 의사결정과 마찬가지로 우리의 경제적 웰빙과 직결되면서도 불확실성에 대응하는 방식에 따라 성과가 크게 갈리는 영역이기 때문이다.
독립성과 종속성
우리가 실수하는 이유는 독립성과 종속성을 오해하기 때문이다. 독립성은 동전을 10번 던져 앞면이 10번 나왔어도 다음에 앞면이 나올 확률은 50%라는 것이다. 종속성(베이즈 방식)은 정보가 부족한 상태에서 어떤 일이 일어났을 때근거를 밝혀 그 사건이 이후 예측에 미치는 영향을 업데이트 해야 된다는 것이다.
독립성을 고려하면 오늘 주가가 내렸다고 내일 오른다는 보장은 없다. 반면, 종속성의 존재는 내재가치의 하락으로 주가가 내릴 때 주식을 사거나 내재가치 상승으로 주가가 올랐을 때 주식을 파는 행위가 위험할 수 있음을 시사한다. 결국 주가 변동 이후 향후 주가를 전망할 때 지금까지의 변화가 이후 전망과 독립적이냐 종속적이냐를 판단하는 것은 투자자의 몫이다.
다만, 하락했을 때 악재가 있어서일수도 있지만 낮아진만큼 내재가치 대비 저평가 가능성이 높아진다는 것도 인식해야 한다. 삼성전자 주가가 낮아진 날 이른 아침에 동탄역에 가 보면 삼성맨들이 새벽같이 출근하는 걸 보면서 현실은 견고하다는 것을 느껴보라는 주식투자자의 말이 생각난다. (근데 요새 삼성전자 상황을 보면.. 아닐 수도?) 위의 말에는 기업이 관성을 보유하며, 이는 보통 시장이 광기에 빠질 때보다는 내재가치의 변동이 덜하다는 통찰이 반영되어 있는 것이다.
결국, 베이즈 접근(종속성)은 기저율을 중시하면서 이에 대해 추가정보를 업데이트 하는 통계적 접근 방식이다. LTO에서는 근거를 명시적으로 밝히면서 내재가치를 업데이트해나가야 한다.
정보를 제공하는 사람의 의도 파악
전립선 암 치료의 경우 의사는 환자의 삶의 질보다 질병의 치료를 중시할 수 있다. 증권사/증권방송은 수수료와 조회수를 중시하여 매매를 부추기지만, 대체로 그냥 가만히 있을 때 수익률이 낫다. 하지만 사람들의 주의는 새로운 정보에 민감하다.
따라서 투자자의 입장에서 좋은 정보는 좋은 기업의 내재가치 변화를 꾸준히 업데이트하여 장기 보유를 돕는 정보이며, LTO는 이런 정보에 집중하고 매매를 부추기는 쓸데없는 정보는 필터링해야 한다.
정리하는 뇌 7장 : 비즈니스 세계의 정리, 가치를 창조하는 법
사람을 크게 통제 소재 내부자와 외부자로 분류할 수 있다(물론 모든 사람은 두 분류 사이의 중간 지점 어딘가에 위치할 것이다) 통제 소재 내부자는 자기 주도적이며 일의 원인을 자신에 돌리는 반면, 통제 소재 외부자는 외부적 요인에 돌리며 책임 지는 것을 회피한다.
도박을 하는 행위는 통제 소재 외부자, 즉 스스로 컨트롤할 수 없는 외재적 요인이 내 운명을 결정한다고 생각하고 자기 결정권을 내려놓는 행위이다. 따라서 가치투자자는 통제 소재 내부자여야 한다.
우리는 직장에서 멀티태스킹을 부추기는 문화적 힘의 지배를 받아 즉각 답변하고 모든 것을 한꺼번에 하리라고 기대하고, 모든 압박이 그런 방향으로 이루어지고 있다.
LTO의 방향성은 이러한 압박을 최소화하고 투자 아이디어의 진위 여부, 타당성 판단에 몰입할 수 있는 환경을 제공해야 한다. 이를 위해 밀려드는 투자 정보를 필터링하여 중요한 정보로 해석해서 제공하는 역할을 해야 한다.
정리하는 뇌 8장 : 아이들에게 무엇을 가르칠 것인가
이 장의 내용은 LTO는 플랫폼을 어떻게 확장, 성장시켜나갈 것인가에 유용한 조언을 제공한다.
우리는 정보의 진위를 파악하고 비판적, 독립적으로 생각하는 투자자가 되는 훈련을 해야 한다. 이를 위해 후보로 등록된 리포트를 비판적으로 평가하는 대회를 개최할 계획이다. (예를 들어 투자 의견 리포트 대회를 연말마다 한다면 매년 6월말에는 리포트 비평 대회를 개최)
어림짐작(guesstimating)은 더 나은 추정을 위한 집단지성의 출발점이 되어야 한다. 어림짐작을 효율적으로 하기 위해서는 짐작의 단계를 세분하여 각각의 짐작에 대해 근거를 밝혀 어림산하는 것이다.
한 번에 추론하면 어려운 문제도 단계를 나누고 기준을 세워서 추론하면 각 단계에서 발생하는 추정 오류가 서로 상쇄되어 괜찮은 근사치를 얻을 수 있다.
완벽주의를 버리고 약간의 틀릴 여지를 허용하되 근거를 밝혀 적당한 근사치라도 도출해놓으면 토론의 여지가 생긴다.
구글 입사시험에서 엠파이어 스테이트 빌딩의 무게를 추정하라고 했을 때, 이를 엠파이어 스테이트 빌딩의 전체 부피, 총 부피 중 공기와 콘크리트/철근의 비중, 공기, 콘크리트/철근의 밀도 등 세부 요소로 구분하고 근거를 밝힌 면접자들이 좋은 평가를 받았다.
이를 통해 어려운 문제 해결을 위한 보다 일반적인 원칙을 제시하자면, 어려운 문제는 작고 해결하기 쉬운 문제들로 나누어 가용한 정보를 활용하여 근거를 갖춘 해답을 낸다. 이를 바탕으로 다수의 의견을 모으다 보면 어려운 문제도 용이하게 해결할 수 있다.
LTO에서도 어려운 기업의 내재가치 분석 문제를 쉬운 문제 – BM 분석, 성장 내러티브, 경제적 해자, 협상력에 근거한 이익률 개선, 밸류에이션 등 – 문제로 나누어 근거를 밝혀서 분석하면 집단지성을 통해 타당한 결론에 보다 가까워질 수 있다.
정리하는 뇌 9장 : 그 외 모든 것의 정리
정리는 주의집중을 통해 장기적 관점의 성장과 무관한 쓸데없는 정보로부터 멀어지게 하고, 우리를 성장과 관련된 과제에 집중할 수 있는 주의력을 제공하여 삶의 다음 단계로 인도한다.
우리는 성장주에 장기투자를 지향하고 있다. 하지만 ‘정리하는 뇌’는 우리가 단순히 생각하는 것보다 우리의 작업환경을 어떻게 정돈하느냐가 성과에 큰 영향을 미친다는 것을 보여주고 있다. 따라서, 장기투자를 한다고 생각하는 것 뿐만 아니라 주의 시스템을 규정하는 작업 환경을 정돈해야 한다. 장기투자에 집중하고 공부에 몰입할 수 있도록 사소한 일과 인지능력 분산을 막을 수 있도록 LTO 플랫폼과 주변 생활, 업무 환경을 정리하자.
가치투자 커뮤니티를 성장시켜나가고 있습니다. 운영 계획과 방향성을 한 번 읽어보시고, 텔레그램을 소통채널로 활용하고 있으니 공감이 가신다면 참여해주세요!
사람은 고쳐쓰기 힘들다. 그래서 미운우리새끼는 끝까지 엄마들 속을 썩인다. 기업은 사람보다 관성이 더 강하기 때문에 투자자는 좋은 기업을 골라야 한다. 현대로템은 방산 산업의 미운우리새끼이다.
현대로템 BM의 이해
현대로템의 역사
현대로템은 99년 현대/대우/한진 3사의 철도 부문을 통합하여 철도 사업을 하다가, 02년 현대모비스로부터 방산, 건설 부문을 인수해서 철도, 방산, 건설(플랜트) 사업을 하고 있다. 우선 ‘철도 사업의 업력이 가장 길다’는 것을 염두에 두고 이 기업을 보자.
13년 상장 이후 철도 사업 경쟁 심화, 전차 양산 지연, 공장 저가수주 등 부문별로 어려운 시기를 거쳐 철도/건설 부문은 흑자 전환하고 22년 폴란드 전차 수주로 주가가 급등하고 있다.
BM별 수익성
K-2 전차가 방산 분야 주력 상품인데, 폴란드향 1,000대 수출 기본계약이 체결돼 있으며, 1차 180대 매출이 25년까지 인도 예정으로, 24년말 2차 180대 계약이 체결될 것으로 보인다. 철도 부문은 경쟁이 심화되어 이익률이 낮은 편이다.
영업이익률 기준으로 보면, 방산 부문 내수는 5% > 건설은 1.5% > 철도은 0%로 저수익 부문, 방산 부문 수출은 20% 내외로 고수익 부문이며, 23년말 폴란드향 K-2 전차 수출 인식으로 방산 수출부문 비중이 증가하면서 이익률이 증가했다.
방산 내수 수익률이 제한적인 원인
교보증권에서는 수익성이 높은 폴란드향 K-2 수출 비중 증가(23년 31.9%, 24년 64.8%, 25년 73.4%, 26년 69.3%) 추이에 주목하면서, 폴란드향 영업이익률을 25%, 폴란드 외 방산(주로 내수) 영업이익률을 5%로 가정하여 영업이익을 25E 6,170억원, 26E 7,260억원으로 추정하였다.
방산 분야 수주 기대 파이프라인
현재 폴란드 2차 계약을 위해 폴란드측의 새로운 기술적 요구사항을 반영하면서 계약이 지연되고 있으나 1차 납품이 25년 종료 예정이기 때문에 24년내 2차 계약 체결 가능성이 높다. 폴란드와 9.6조 K2 전차 계약 매듭 짓는다 – SBS
2차 계약의 경우 1차 계약 대비 원격 무장장치, 능동방어시스템, 대드론 방어 시스템, 전장상황 인식장치 등 다양한 옵션이 추가되어 K-2 단가 할증이 기대되며, 구난전차, 교량전차, 공병전차 등 파생형 전차 81대가 추가 수출될 경우 전체 규모는 6.3조원 수준으로 예상된다.
최근 미국, 독일, 러시아 등 전차 생산국에서 전차 교체 수요가 많아지면서 해당 국가들의 수출 여력이 부족해진 점은 폴란드향 수주 가능성이 높은 또 다른 근거이다.
다만, 폴란드 1차 계약으로 인한 실적 성장은 현재 주가에 반영되어 있으며, 1차 계약 인도가 25년에 완료 예정이기 때문에 2차 계약, 루마니아 수주 등의 상세 계약조건이 공개되기 전까지는 매출 감소 리스크도 고려하여야 한다.
다만, 파워팩의 국산화가 완료되면 독일의 파워팩 중동 수출통제 조치에 영향을 받지 않게 되어 25년부터는 중동 시장 진출도 가능성이 열린다. 이미 K-2 전차 기술을 이전받은 튀르키에의 알타이 전차가 이미 SNT다이내믹스의 국산화 변속기를 사용하고 있어 방사청의 승인 가능성이 높으며, 승인시 SNT다이내믹스의 변속기가 독일제 대비 저렴하여 가격 경쟁력도 더 높아질 것이다.
현대로템의 경제적 해자
모방할 수 없는 생산 프로세스 : 준수한 성능 대비 경제적인 가격
K-2 전차는 상대적으로 저렴한 가격에 비해 기동성, 명중률이 높으며, 승조원의 피로도가 낮은 점, 자동 장전장치가 장착되어 있다는 점 등이 강점이다. 다만, 미국 M1A2, 독일 레오파드2A8 등은 다소 비싸지만 다수 국가에 레퍼런스를 보유하고 아프간전 등에서 성능이 입증되어 신뢰성 측면에서 경쟁력이 높다.
다만, 위 가격 비교 표를 보면 미국의 경우 약 115억원으로 표기되어 있어 전장 경험, 레퍼런스 측면에서 K-2의 다소 저렴한 가격이 아주 강력한 해자가 될 수 있는지는 의문이다.
생산능력 측면에서는 미국과 대등한 수준, 독일에 비해서는 두 배 이상으로 납기에 강점이 있다.
현대로템의 가격 설정력
GPM은 23년 상반기 11.6%, 23.2Q 12.9%, 24년 상반기 16.4%, 24.2Q 18.1%의 개선추세로, 방산 산업 전반적인 P와 Q의 증가라는 우호적 업황의 수혜를 입고 있음을 확인할 수 있다. 다만 절대적인 기준에서 볼 때 80%가 넘는 원가율을 갖고 있는 기업이 가격 설정력을 보유하고 있다고 보기는 어렵다고 생각한다.
현대로템의 리스크
자본배치 측면
현재 방산 부문 가동률이 100%를 초과하고 있어 대응을 위한 증설이 이뤄지고 있다.
24.2Q 사업보고서중
그런데 설비투자 현황을 보면 방산보다 수익성도, 전망도, 경제적 해자도 낮은 철도 부문에 더 많은 금액이 투자되고 있다. 회사의 자본배치가 적절한지 의문스러운 부분이다. 어쩌면 현대로템의 출발이 철도 부문이었기 때문에 저수익 철도 부문을 쉽게 놓아주지 못하는 게 아닐까 의심이 든다.
정세의 가변성, K-2/폴란드향 의존성
이전 방산 산업 분석, 한화에어로스페이스, LIG넥스원 분석에서도 본 바와 같이 국제정치적 긴장이 완화되면 방산 산업 매출이 감소할 수 있다. 또한, 최근 폴란드 정권교체 이슈로 2차 계약 불확실성이 증가한 데서 볼 수 있듯이 폴란드 한 국가 대상, 파이프라인 기준 K-2 수출 매출 비중이 높은 것은 큰 리스크로 볼 수 있다.
24.2Q 사업보고서
물론 폴란드향 노이즈는 진정 국면이지만, 여전히 K-2 수출의 영업이익 의존도가 전체 기업 차원에서 볼 때 너무 높은데 다른 뚜렷한 파이프라인 확대가 보이지 않는다.
전차 교체 주기
2차 세계대전~냉전기에 대량 생산된 전차가 아직까지도 현역인 경우가 많아, 단기에 많은 물량의 발주가 이뤄지고 나면 상당 기간 동안 수요가 부진할 가능성도 있다.
전차 무용론
이번 러우전쟁에서 가장 활약한 무기는 ‘재블린’이다. 재블린은 취약한 전차 상부를 타격하여 전차 진격을 효과적으로 억지하고 전선을 방어했다. 이에 따라 러우전쟁에서 가장 많이 파손된 무기가 전차로 현재는 교체수요 증가의 원인이지만, 장기적 관점으로는 현대전에서 타격의 정밀도와 화력이 급격히 개선되면서 전차무용론이 대두되는 전술 변화 추이를 입증하며, 향후 전차 수요 감소 원인으로 작용할 가능성이 높다.
능동 방호 체계, 무인 포탑, 대공 미사일 장착 등 방어체계에 대한 고민이 이뤄지고 있지만, 단순히 전차에 탑재된 방어체계로 유도 미사일을 통한 정밀-고화력 타격 성능 증강 속도를 따라잡는 것은 불가능하다.
터키의 경우 현대로템으로부터 K-2를 도입하면서 기술이전을 받았다. 이렇게 다수 국가에 기술이전이 포함된 수출 계약을 체결하는 경우가 많은데, 중기적으로는 해당국향 정비/추가 무기 발주가 막힐 수 있으며, 장기적으로는 이들과 경쟁해야 할 수 있다. 터키도 K-2 기술을 이전받아 Altay 전차를 생산하여 한국과 경쟁하고 있다. 이렇게 기술 이전을 바탕으로 생산이 이뤄지는 경우, 상호운용성도 확보되기 때문에 경쟁력을 빠르게 확보하여 레퍼런스가 다소 부족하더라도 수주를 받을 수 있다는 점이 문제이다.
철도 분야 경쟁 심화
국내 시장에서는 2단계 입찰 방식으로 차량 제작사간 과도한 가격 경쟁이 일어나고 있다.
24.2Q 사업보고서
세계 시장에서는 2%, 세계 10위의 시장점유율을 유지하고 있는데, 중국의 CRRC가 내수 바탕으로 25%의 점유율을 보이고 있어서 장기적으로 높은 수익성을 기대하기는 어려운 상황이다.
24.2Q 사업보고서
현대로템 결론 : 싼 건 다 이유가 있다
다른 방산주와 비교했을 때, 저수익-저성장 부문 매출 비중이 절반을 넘어가며, 주력 무기의 교체 주기, 현대전에서 전술적 변화가 우호적이지 않으며, 파이프라인의 다양성, 수출 국가의 다변화 측면에서 열위에 있다.
이런 측면에서 현대로템은 앞서 분석했던 한화에어로스페이스, LIG넥스원에 비해 매력적인 투자대안으로 보여지지 않는다.
가치투자 커뮤니티를 성장시켜나가고 있습니다. 운영 계획과 방향성을 한 번 읽어보시고, 텔레그램을 소통채널로 활용하고 있으니 공감이 가신다면 참여해주세요!
LTO와 텔레그램 채널의 기본 컨셉은 심사숙고를 거쳐 도출된 가치투자에 기반한 투자 아이디어와 이를 뒷받침하는 고품질의, 정제된 근거 자료를 공유하는 것입니다. 이를 통해 저는 최종적으로 가치투자 방법론이 누구나 성공할 수 있는 확률 높은 투자 방식임을 입증하려고 합니다. 이를 통해 저와 같은 길을 걸어가는 사람이 더 많아지면 험하던 길이 더 평탄해지고, 걸을만한 길이 되지 않을까요?
제가 좋아하는 소설가 중 한 명인 노신은 이렇게 표현했습니다.
“희망이란 것은 있다고도 할 수 없고, 없다고도 할 수 없다. 그것은 마치 땅 위의 길과 같다. 실상 땅 위에 본래부터 길이 있었던 것은 아니다. 다니는 사람이 많아지면 그것이 곧 길이 되는 것이다.“
루쉰, [고향]
하지만 우리들 대부분은 직장인이고, 직장을 다니면서 개인은 아무리 열심히 해도 현재의 빈도, 퀄리티 이상으로 기업 분석/발굴을 진행하기 어렵습니다. 하지만 직장인도 누구나 열심히 공부하면 그 노력의 정당한 대가로 경제적 자유를 누릴 수 있다는 것을 입증하려는 제 희망이 길이 되길 바랍니다. 그렇다고 아무런 유인도 없이 기여를 요구하는 것은 자본주의 정신에 위배됩니다. 기여한 사람에게는 걸맞는 보상이 필요하죠.
이것이 지난 스터디 실패들을 통해 제가 깨달은 바입니다. ‘사람이 어떤 행동을 하는데에는 적절한 유인과 보상이 필요하다’
기업 분석 리포트 대회 운영 계획
대상 : 장기투자 성장주 분석 리포트
오늘(24.10.25일)부터 24.12.31일까지 67일 동안 기업 분석 리포트 대회를 개최하려고 합니다. 이번에는 작은 규모로 시작되지만 더 커지고, 더 자주 개최될 거라고 믿습니다.
LTO에서 투자의 전제는 기업을 소유한다는 생각으로 성장주에 장기투자한다는 것입니다. 이러한 전제 가운데 작성된 기업 분석 리포트를 대상으로 하는 대회입니다.
평가 기준은 제가 투자 대상이 갖춰야 할 조건으로 언급한 세 가지 + 밸류에이션입니다. 1. 성장 내러티브에 대한 타당성 : 기업이 속한 산업이 성장하고, 점유율을 높여가며, 생산요소 및 소비자에 대해 협상력을 보유한 기업이다. 2. 경제적 해자 : 높은 수준의 자본수익률을 유지하기 위해 경쟁자의 진입을 효과적으로 방어하는 경제적 해자를 갖추고 있다. 3. 자본배치 : CEO가 기업을 경영해온 역사, 직원이나 임원을 대하는 정책, 대외적으로 성과를 설명할 때의 투명성, 주주를 대하는 태도, 주주환원 정책 등을 정성적으로 평가해서 회사가 효율적으로 자본을 배치하고 있음이 입증된다. 어떤 회사가 연속적으로 높은 ROE를 보이고, 그것이 레버리지가 아닌 높은 수익성으로 달성되었다면 검토해보기 좋은 회사이다. 4. 1~3을 바탕으로 도출된 적정 내재가치에 비추어 확보되는 안전마진의 크기(밸류에이션)
이는 제가 작성해서 공유하는 리포트의 기본 구성이니, 레퍼런스로 제가 지금까지 공유드린 리포트를 참고하시면 좋을 거 같습니다.
대회 계획 : 제출(수정)-후보등록-시상식
1. 4가지 조건과 함께 BM의 설명, 기업 현황 분석, 경영진의 특성, 법 제도적 환경 등 개인적으로 중요하게 생각하시는 다양한 추가적인 분석을 더하여 기업 분석 리포트를 제출해주시면, 이를 크게 가공하지 않고(이미지, 글꼴, 맞춤법 등만 수정) LTO 플랫폼과 텔레그램 채널에 게시할 예정입니다.
2. 저나 멤버들의 피드백을 통해 작성자가 필요한 수정사항을 반영하여 기업분석에 네 가지 요소가 갖춰졌다는 것이 합의가 되면 해당 리포트들을 대회 후보로 등록할 예정입니다. (만약 1~2개의 조건이 만족되지 않더라도 이를 상쇄할만큼 압도적으로 나머지 조건에서 우월하다는 것을 인정할 수 있다면 후보가 될 수 있습니다)
3-1. 24.12.31일까지 등록된 리포트들에 대해 25.1.1-7일 일주일 동안 투표를 하여 1등 한 리포트 작성자에게 100만원의 상금을 지급할 계획입니다. 아직은 약소하지만.. 점점 더 커질 거라고 믿습니다. (혹시 플랫폼에 돈으로 기여하고 싶은 분이 계시다면 기여하시는 금액을 상금에 더하겠습니다)
3-2. 1등이 아니더라도 한 번 후보로 등록된 리포트 종목은 LTO 페이지에 수익률이 자동 업데이트 되도록 게시하고, 25.12.31일 1년 수익률×만원의 보상금을 26.1.1일에 드릴 예정입니다 (수익률이 100%면 100만원 지급, 마이너스가 나더라도 제가 돈을 받지는 않겠습니다 ㅎㅎ) 이런 보상이 있는만큼 후보 등록을 위한 조건이 만족되었는지 여부를 엄격히 볼 예정입니다. 사실 이런 조건이 없더라도 LTO를 대표하는 기업, 분석이기 때문에 쉽게 등록할 수는 없겠지요.
25.12.31일에는 시상식 등 라이브 방송을 진행하면서 한 해를 마무리할 계획입니다. (가능하면 오프라인 모임도?)
향후 LTO 운영 계획
다음 대회가 언제가 될지는 모르겠지만 최소한 25년 시상식을 마치고 내년 초에는 새로운 대회를 개최할 계획입니다.(그 전에 하게 되면 대회 기간이 중첩되겠네요. 그럴 수 있기를..) 다음 대회에는 상금이 200만원, 500만원, 천만원으로 커질 수 있기를 바랍니다. 다만, 수익률을 평가하는 기간이 1년보다 더 짧아지지는 않을 거 같습니다.
상금의 재원은 구글 애드센스 등록과 제 개인 투자수익을 통해 마련할 계획입니다. (애드센스 신청도 아직 해보지 않아 얼마나 마련될지는 모르겠지만 가독성에 영향이 적은 범위 내에서 할 계획입니다. 관심 있는 광고는 클릭 많이 부탁드립니다)
대회에 대한 문의, 리포트 제출은 이 글에 대한 댓글, 제 개인 텔레그램 채팅 또는 lepetitprince1119@gmail.com 메일으로 부탁드립니다.
투자가 어려운 건 아무도 정답을 알려주지 않기 때문일 것이다. 하지만 열심히 공부하다 보면 정답이 보일 때가 있다. BSX 실적발표, 유통사 계약 갱신, 3Q 수출통계로부터 엠아이텍 투자의 정답을 찾아보자.
BSX 실적발표, 엠아이텍에 어떤 의미가 있는가?
엠아이텍와 BSX의 관계
BSX는 비혈관 스텐트를 기계식으로 제작하여 판매하는 회사로 넓은 의미에서 경쟁사이지만, 기계식은 직진성이 강하여 핸드메이드 방식으로 제작된 엠아이텍의 식도, 담도, 췌도용 비혈관 스텐트와는 대체가능성이 낮다. 일본에서 BSX가 엠아이텍 비혈관 스텐트를 유통하고 있으며, BSX가 엠아이텍 지분을 보유하고 있는 것은 낮은 대체 가능성을 입증한다. 최근에는 엠아이텍을 인수하려고 했다가 일부 국가에서 반독점 승인을 받지 못하여 10% 가량 지분을 투자한 바 있다.
이런 점에서 BSX의 업황은 엠아이텍의 타겟 시장 업황을 반영하며, 비슷한 사업을 영위하는 Peer 기업으로 멀티플 상승은 산업 멀티플의 레퍼런스가 되어, 앞으로 엠아이텍 멀티플 상향을 정당화시켜준다.
BSX 실적발표 내용
24.10.23일(수), 한국시간 밤 21시 보스턴 사이언티픽(BSX)이 24.3Q 실적을 발표했다.
이는 비뇨기과학, 내시경술, 신경조절술 분야 성장률 YoY +10%, 심장병/순환계 성장률 YoY 25%가 합쳐진 결과이다.
24년 EPS는 YoY +16.5%를 기록하며 $1.28~$1.3를 기록, 컨센서스대로의 실적 발표였다. 그런데 매출성장을 초과하는 판관비 증가(YoY +25%)가 일어나 영업이익률은 전년도 19.6%에서 17.4%로 감소한 것으로 나타났다.
Farapulse라는 펄스장을 이용해 문제 조직에 선택적으로 작용하는 심장절제술 회사를 인수하여 중국/일본에서는 승인을 획득하고 25년부터 사업을 개시할 계획을 세우고 있으며, 미국에서는 규제 승인 절차를 진행중에 있는데, 절차가 중단되었다고 발표하여 주가가 하락했다.
비뇨기과 사업을 영위하며 23년 성장률 34%를 기록한 Axonics라는 회사 인수 절차를 진행 중인데 영업권 상각 등 비용이 지출될 예정이다.
현재 24년 한 해동안 주가가 크게 올라 직전 12개월 기준 PER 71, 향후 12개월 기준 PER 36 수준으로 멀티플이 올라갔는데, 영업이익률이 낮아지고 있는 상황에서 이 보고서는 BSX의 매력도가 떨어진다고 결론짓고 있다.
스텐트 사업의 성장성
BSX 실적 발표에서 알 수 있는 점은 엠아이텍과 사업 영역이 겹치는 심장/순환기계 분야 성장성이 YoY 약 25% 수준으로 높다는 점이다. BSX와 같이 세계 비혈관 스텐트 시장을 선도하는 거대기업 매출이 이렇게 빠르게 증가한다는 것은 엠아이텍이 직면한 스텐트 시장 성장 전망이 전반적으로 매우 좋다는 것을 의미한다.
또한, BSX의 판관비는 규제 인증, 소송, 신규 기업 인수 등 기업 개별적인 이슈로 인해 증가했음을 고려하면, 엠아이텍은 BSX와 유사한 속도로 성장하면서도 판관비 증가 요인이 없어 높은 영업 레버리지 효과를 누릴 수 있을 것으로 보인다. (뒷 부분에서 회귀분석을 통해 이를 확인하겠다)
그리고 BSX의 멀티플은 현재 직전 12개월 기준 71, 25E 기준 30.57에 달하는 바, 엠아이텍 시총 2,822억 대비 24E 순익 211억 기준 PER이 13.4, 25E 순익 246억 기준 PER은 11.5으로, BSX에 선두기업 프리미엄을 인정하더라도 엠아이텍이 상당히 저평가되어 있다고 판단된다.
우선, 새로운 유통회사와 계약을 진행하면서 단일 회사와 계약을 체결한 것이 아니라 주요 국가별로 유통사를 따로 정했다는 점이 눈에 띈다. 이는 유통사에 비해 협상력이 강해진 것으로 볼 수 있는 근거이다. 만약 유통사 협상력이 강했다면 유통사에서 계약의 주도권을 갖고 이미 깔려 있는 유통망을 최대한 활용하기 위해 모든 국가 유통 계약을 일률적으로 체결했을 것이다.
이는 핸드메이드 분야 비혈관 스텐트 품질 면에서 선도적 지위를 확보한 결과로 볼 수 있다. 태웅메디칼이 품질 문제로 올림푸스 인수가 결렬된 이후, 엠아이텍 수출이 태웅메디칼을 앞지르고 있다.
가격, 유통환경 개선
또한 단가 인상, 유통환경 개선 등 계약 조건이 개선되었다.
과거 IR 담당자는 유통 계약을 누구와 체결하는가는 크게 중요하지 않고 병원, 의사들이 엠아이텍 스텐트를 선택하도록 학회 등에서 성능을 홍보하는 것이 중요하다고 말한 바 있다.
물론 23년 매출이 감소한 것처럼 유통망에서 제품을 팔아주지 않으면 일시적으로 판매를 못하게 되면서 성장성이 둔화될 수도 있다. 하지만 결국 기기 사용을 선택하는 것은 품질과 치료율, 신뢰성에 민감한 의사들이며, 이들에게 각종 학회에서 마케팅하고, 꾸준히 기술을 개발하고, 품질을 잘 관리하는 기업이 장기적으로 우위를 점하는 것은 당연한 게 아닐까?
결국 그간의 꾸준한 마케팅과 기술개발 성과가 누적되어 유통사에 대해 협상력을 갖고 단가를 인상할 수 있었고, 유통환경도 개선할 수 있었던 것으로 보인다.
기사에서는 후지 메디컬스도 신규 초음파 내시경 상품을 출시하면서, 엠아이텍의 비혈관 스텐트 라인업이 공급 상품 구성의 완결성 측면에서 도움이 되기 때문에 윈윈 관계를 구축하는 데 필요한 계약이었다고 강조하고 있다.
엠아이텍의 비전
CEO는 기사 말미에 국가별로 유통사를 다변화하여 원하는 계약을 체결할 수 있었으며, 25년부터는 유럽 매출 극대화를 이뤄, 28년 1,000억의 매출을 달성하겠다는 포부를 발표하였다.
이는 BSX와 같은 거대 기업 매출이 YoY +19.3%를 시현했음을 감안하면 과하지 않다.
엠아이텍은 HS코드 9021901000 기준 지자체(경기 평택시) 수출통계 데이터에 다른 회사 수출 실적이 섞이지 않아 수출실적 모니터링이 용이하며, 지역, 세부 분야별 매출 정보를 투명하게 공개하고 있어 실적 및 이익 추정이 용이한 회사이다.
수출 통계 데이터를 업데이트해보면, 3분기 총수출 $93.84억, 유럽향 $32.24억, 아시아향 $42.04억, 미국향 $9.97억, 기타 $6.93억으로 전반적 급증세를 시현했다.
회귀분석을 통해 엠아이텍이 인식하는 수출과의 관계를 도출해보면 3Q 수출은 112.1억원이다.
국내 제품 매출/상품 매출은 IR 통화를 통해 추정해볼 때 상반기와 큰 변화가 없다고 판단되어 1Q, 2Q 평균치를 대입하여 총 매출 141.7억원, 아래 영업이익 회귀식을 통해 영업이익 43.3억원, 순이익 40.8억원이 예상된다.
이는 23.3Q 대비 매출 성장률 +68.7%, 영익 성장률 +140.6%, 순익 성장률 +308.0%을 의미한다.
밸류에이션과 적정가치
28년 매출 1,000억원은 어느 정도의 이익 레벨을 의미하는가?
과거 7년간 전체 매출과 영업이익, 순이익 회귀분석을 해보면 모두 P-value 0.0005 이하로 매우 설명력 높은 변수로 볼 수 있으며, 이에 따라 아래와 같은 회귀식을 도출할 수 있다. 영업이익 = 매출 * 0.496634 – 10832.3(억원) 순이익 = 매출 * 0.499243 – 11994.2(억원)
이 회귀식이 의미하는 바는 매출의 50%가 변동비로 지출되며, 108억원 정도가 고정비로 지출되는 구조로 매출 108억원이 BEP이며, 매출이 늘어날수록 영업이익, 순이익이 50% 가까이 증가할 수 있는 사업 구조임을 알 수 있다. 물론 이는 과거 데이터로 도출한 보수적 추정으로, 영업 레버리지로 이익률이 더 상승할 수 있다.
이러한 관계를 바탕으로 28년 매출이 1,000억원이 될 경우 영업이익은 388.31억원, 순이익은 379.30억원이 된다고 추정할 수 있다.
이는 TTM 당기순이익 163억원 대비 2.32배의 순이익 성장을 의미하며, 3.5년의 기간을 감안하면 이는 CAGR 27.3%의 순이익 성장률을 의미한다.
PEG 1을 기준으로 적정 멀티플이 27.3이 되어야 한다고 보면, 적정 시총은 1.035조원이며, 이는 현재 시총 2,732억원 대비 279%의 수익률로, 연 수익률로 환산할 경우 46.3%가 된다.
장기적 관점에서 이러한 멀티플은 현재 BSX의 멀티플 71, 25E 30.57을 감안했을 때 과하지 않다.
따라서 현재 주가가 한두달 올랐다고 이러한 수익의 기회를 놓치는 것은 너무 아깝지 않은가?
LIG넥스원의 사업부는 정밀타격, 감시정찰, 항공전자/전자전, 지휘통제/통신, 기타로 구분된다.
매출 비중으로 보면 정밀타격, 지휘통제 비중이 가장 높고, 감시정찰, 항공전자 순서이다. 24년 상반기까지는 지휘통제(통신장비) 분야 매출 증가가 전사적인 매출 성장을 이끌었다.
24년의 통신장비 매출 증가는 주로 인도네시아 경찰청향 매출 2,760억원 기여도가 높다.
수주 현황 : even하지 않은 이익률
천궁은 경쟁 제품인 패트리어트 미사일 대비 가격이 1/4 수준으로 가성비 측면에서 강한 경쟁력을 보유하고 있으면서도 납기가 짧은 편으로 급격하게 악화되는 중동 정세 속에서 빠르게 대공 무기체계를 보완해야 하는 중동 국가 입장에서 매력도가 높으며, 지금까지 중동 국가에서 사용해온 미국 무기체계와 상호운용성까지 확보하고 있어 중동 국가 중심으로 미국 무기 대체수요가 강하게 나타나고 있는 상황이다.
사우디, 이집트, 이라크는 방산 산업을 육성할 산업 기반이 부족한 가운데 과거 미국과 긴밀한 군사/정치/외교관계를 바탕으로 사실상 미국 무기 외에 선택지가 없었으나, 최근 미국이 원유 순 수출국으로 전환하면서 중동 문제에서 손을 떼면서 중동 국가들도 외교 정책상 미국과 일정 수준의 거리를 두게 되어 다른 선택지의 무기가 선택 가능해진 상황에서, 가격 측면에서 충분히 매력적이면서도 기존 미국의 무기체계와의 상호운용성을 확보하고 있는 한국의 무기체계는 선택하지 않을 이유가 없는 대안이다.
보다 단기적인 상황속에서 수주 이유를 분석해보자면, 후티 반군의 저비용 대량 드론 테러에 고성능이지만 고가인 미국산 대공 무기체계를 소모하는 것이 부담스러웠고, 중동 정세 급변 속에서 빠른 납기와 한국 방산 생태계의 안정성이 높게 평가받은 결과로 볼 수 있다.
올해까지 매출이 인식되는 인도네시아 경찰청향 통신기기 사업은 수익성이 낮은 편이나, 25년부터 순차적으로 인식될 UAE, 사우디, 이라크 천궁2 프로젝트는 고부가가치 무기로, 전세계적인 무기 수요가 늘어나는 시점에 좋은 조건에 수주했기 때문에 수익 기여도가 높다.
천궁2 매출이 본격적으로 인식되는 26년 기준 전사적인 영업이익률이 10%에 달하는 등 매출 뿐만 아니라 이익성장에도 크게 기여할 것으로 예상된다.
향후 수주 예상 프로젝트
현재 천궁2 추가수주, 미국/루마니아/동유럽 국가 발주 기대감이 높아지고 있는 상황이다.
비궁은 현재 사우디, UAE에서 운용중인 유도미사일로, 미군 도입 여부를 검토중인데, 수주할 경우 미군에 검증된 무기체계로서 NATO 국가 전체 유도미사일 시장이 열리게 될 것이다. 또한, 올해 개발이 완료되는 장거리 방공망 L-SAM, 26년 개발 완료되는 한국형 아이언돔(장사정포 요격체계) LAMD 등 향후 수주로 연결될 미래 먹거리는 계속 확보되고 있다. 특히 천궁2를 도입한 중동 국가들의 경우 무기체계의 통합성 측면에서 향후 L-SAM, LAMD 등 추가 도입 가능성이 높아 보인다.
세계질서가 초강대국 미국 중심의 일극체제에서 다극체제로 변화하고 있으며, 이는 되돌리기 힘든 트렌드이다. 중국, 인도, 동남아시아 등 비서구권 국가 경제가 급속도로 성장하고 있으며, 서구 민주주의 선진국들이 전 세계 GDP에서 차지하는 비중이 줄어드는 추세이며, 높은 확률로 이는 상당기간 동안 지속될 것이다.
마르크스가 이야기했듯이, 경제 구조는 정치 구조를 결정한다.
경제적 주도권의 변화를 통해 기존의 패권국(질서)이 약화되고, 신흥 패권국(체제/이데올로기)이 부상하는 가운데 미국과 중국(으로 대표되는 신흥 패권국가들)이 투키디데스의 함정에 빠져 두 질서 간의 충돌은 피할 수 없으며, 물리적 충돌이 일어나지 않더라도 미국-서구 선진국 중심의 하나의 질서로부터 다수의 국가들이 벗어나게 되는 다극화를 피하기는 어려우며, 질서의 부재속에 모든 국가의 방위비는 증가할 것이다.
한국은 ‘북한의 존재’로 남북 대치 휴전 상황 속에서 방산 지출에 대한 정치적 부담이 적다. 이에 더하여 다른 주변국들도 핵무기를 제외한 재래식 무기에 있어 군사력 확장을 견제하지 않는 외교 환경 속에 있다. 이러한 환경 속에서 한국 방산 기업(밸류체인)은 기술을 개발하고 꾸준한 내수, 대체수요를 충족하면서 최소 수요를 바탕으로 굳건하게 자리잡혀 있다.
따라서 한국에서는 서방 선진국들과 달리 재래식 무기 수요가 증가할 경우 국내정치 상황 변화에 따른 내수 축소 가능성을 고려하지 않고 유연하게 증산할 수 있다.
미국, 유럽 등 선진국들은 NGO/민주당 중심으로 군비 증강에 대한 정치적 반대의 목소리가 높다.
이에 더해 한국 방산 기업들은 최소 수요를 기반으로 확보된 규모의 경제와 이로 인한 영업 레버리지 효과를 바탕으로 해외 수주시 더 큰 이익률 확대 효과를 기대할 수 있다.
신생기업보다 강한 레퍼런스와 신뢰성
LIG넥스원을 비롯한 한국 방산기업들은 이미 레퍼런스를 구축하고, 중동 국가, NATO 국가의 기존 무기체계와 상호운용성을 확보하여 레퍼런스를 쌓고 있다.
이는 한국이 민주주의-서방 선진국과 동맹관계에 있기 때문이다.
결국 한국은 민주주의-서방 선진국들과 동맹관계에 있어 상호 운용성을 확보하고 있으면서도, 휴전이라는 독특한 정치적 상황 때문에 군비 증강에 있어 국내/외교 정치적 리스크가 적다.
한국의 이러한 방산 산업에 유리한 환경적 조합은 선진국이나 이제 막 방산 산업에 진입하려고 하는 국가의 방산 생태계가 모방할 수 없는 것이다. 이러한 점에서 한국 방산 기업들은 첨단 무기 시장에서 미국/유럽 등 선진국이 보유하고 있는 해자보다도 더 강력한 진입장벽을 재래식 무기 시장에서 보유하고 있다.
GPM
앞서 한화에어로스페이스 분석에서 본 바와 같이 모든 국가에서 증산을 요구하고 있으며, 앞으로 더 수요가 커질 상황 속에서 유리한 가격조건(P)하에 협상을 하고, 수주 잔고가 확대(Q)되는 것은 당연한 결과이다.
직원 생산성 지표의 경우, 아직 반영되지 않은 천궁2 매출, 향후 수주 가능성이 높은 L-SAM, LAMD 매출을 고려하면, 23년 소폭의 생산성 하락은 26년, 그 이후 대폭 성장을 앞서 고려하여 선제적으로 채용을 늘린 결과이다. 이런 관점에서 비용(C) 또한 효율적으로 통제되고 있다고 평가할 수 있다.
자본배치
LIG넥스원은 사업을 방산 위주로 재편하여 100% 방산사업으로 집중된 구조를 갖고 있다는 점을 높이 평가할 수 있다.
이익률이 낮고 수출 비중이 작은 현재 이익(24E 순익 2,090억)를 기준으로 보면 26.16의 멀티플은 다소 비싸보일 수밖에 없다.
하지만 26년까지의 보장된 매출/이익 성장을 감안하면 26년 컨센서스 대비 멀티플 16 수준의 시총이다.(시총 5.467조/26E 순익 3,317억 = 16.48)
따라서 미국 방산주 실적 부진이라는 기업의 내재가치와 무관한 이벤트로 발생한 10.23일의 주가 하락은 좋은 매수 기회로 보인다.
리스크
중동 긴장완화
중동의 정치적 상황이 급변하여 긴장이 완화될 경우 26~28년을 피크로 후속 매출이 이어지지 못할 가능성도 있다. 이렇게 평화와 긴장완화를 악재로 해석해야 하는 게 부담일 수 있다. 버핏 형님이 말한 대로 인류에 좋은 일을 하는 기업에 투자하는 것이 마음 편한 선택일 수 있다. 하지만 이스라엘 시오니스트에 가까운 트럼프가 당선된다면 이런 좋은 일이 발생할 가능성은 극히 적다. 트럼프는 이란 핵협정을 파기하고 예루살렘으로 미국 대사관을 이전한 장본인이다.
트럼프의 미국 무기 수주 강요
트럼프 행정부 1기에는 동맹국들에게 미국 무기 구매를 강요하여 미국 방산주 주가가 올랐었다.
만약 트럼프가 보다 강해진 의제로 2기 당선될 경우, 천궁2가 패트리어트와 직접 수주 경쟁을 하게되면 미국에서 수주를 독점하면서 수주에 실패하게 될 가능성이 있다.
하지만, 앞서 BM을 설명할 때 제시한 전체적인 무기 체계를 보면 LIG넥스원 무기 체계는 미국 패트리어트 미사일과 완전히 대체적인 무기라기보다 서로를 보완해주는 무기체계이다.
따라서 트럼프의 자국 우선주의로 인한 수주 경쟁 심화보다 전 세계적 분쟁 증가로 인한 무기 수요 증가 효과가 더 클 것으로 보인다.
결론 : even하지 않은 이익률이 실현될 LIG넥스원은 아직 저평가
트럼프 당선 가능성이 높다는 전제 하에 아직 실현되지 않은, 수주 가능성이 높은 수출, 정밀타격 분야 이익률이 더 높은 LIG넥스원은 아직 싸다.
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투자자에게는 국적이 없다. ‘삼성전자가 잘 돼야 우리나라가 잘 된다’는 감성적 접근은 투자자에게 있어 초과수익의 가능성을 낮출 뿐이다.
개인투자자가 주식을 산다고, 긍정적으로 전망한다고 해서 기업이 처한 현실이 변하지는 않는다. 따라서 최대한 객관적으로 미래를 전망해서, 가장 가능성 높은 시나리오에 따라 투자하는 것이 투자자의 본분이다.
TSMC 24.3Q 실적발표(24.10.17)
재무지표 : 협상력을 증명하는 이익률
매출액이 컨센서스와 직전 가이던스 상단을 소폭 상회한 가운데, 이익과 이익률이 대폭 상회하면서 ‘반도체 생태계에서 누가 협상력을 보유하고 있는지 명확히 보여준‘ 실적발표였다.
구분
실적 공시
컨센서스
직전 가이던스
매출액($B)
23.5
23.3
22.4~23.2
GPM(%)
57.8
53.5~55.5
OPM(%)
47.5
44
42.5~44.5
EPS(NT$)
12.54
11.58
분야별 매출에서 가장 눈에 띄는 부분 End Market Breakdown에서 AI향 매출인 ‘High Performance Computing’ 부분이다. 24.3Q 매출이 YoY +82.8% 증가했다.
Q&A : 자신감이 묻어나온다
Q&A중 반도체 업황/전망 관련된 내용은 다음과 같다.
Q) 전체적인 반도체 사이클은 피크인가? A) AI 수요는 아직 초기이다. AI를 제외하고는 started to improve 했다고 본다.
Q) 매출 성장 대비 Capex가 충분히 공격적으로 늘어나지 않는 것 같은데, 향후 몇년간도 Capex 수준을 낮게 유지할 것인가? A) 2025 Capex 에 관한 구체적인 가이던스는 없음. TSMC의 Capex는 높은 성장 기회를 의미할 것. 내년은 많은 성장이 기대되는 만큼 올해 이상의 Capex가 기대된다. 더 구체적인 수치는 1월에 소통 가능할 것
Q) GPM 수준이 대부분의 고객사들 대비 높은 상황인데, 장기적인 GPM 목표는 어느 수준인가? 또 향후 가격 전략이 어떻게 되는가? A) 우리가 GPM 수준을 높이기 위해 협상력을 남용하고 있지 않다. 우린 고객과 함께 일하는 중. 우린 Capital Heavy한 비즈니스에 있는만큼 호시절에 높은 이익을 구가할 수 있어야 한다. 75% 수준의 높은 목표가 있긴 하나 이상적인 수준
Q) 2021년에 향후 5년간 15~20% CAGR을 가이던스로 제시한 적 있음. 현재 5년 가이던스를 제시한다면 어느 정도 수준일 것으로 보이는가? A) 향후 5년간의 성장에 자신감이 있으나 구체적인 숫자는 없음
Q) AI 수요가 강하다면 2025년 이후의 Capa 부족이 우려된다. Fab 증설에는 꽤 많은 시간이 걸리는데, 고객들이 증설에 필요한 정도의 확신을 주는가? 아니면 고객사와 증설의 위험을 나누는 일이 있는가? A) 반복하지만 하이퍼스케일러들을 포함한 대부분의 AI Innovator들이 우리와 협력 중이다. 우리는 많은 의견을 들을 수 있고 우리들의 증설에 관한 원칙이 있다. 고객사 뿐 아니라 주주들의 이익도 항상 염두에 두고 있다.
약간의 해석을 덧붙여보면 AI향 설비투자는 아직 초기로 성장 여력이 많이 남아 있으며, 주주 이익 극대화를 위해 증설을 자제하고 공급과잉을 초래하지 않겠다는 의지를 표현했다. (말로만 GPM을 높이기 위해 협상력을 남용하고 있지 않다고 하고 실제 GPM은 컨센 상단을 가볍게 뚫어버렸고, ‘GPM 75%(!)‘를 언급하였다)
DDR5, HBM 초과수요로 NVIDIA 주가는 전고점까지 반등했지만, 국내 IDM 주가는 범용 메모리 업황 우려로 인해 약세다.
특히 HBM 증설로 범용 메모리 증산이 제한적인 상황 속에서도 B2C 수요 부진, CXMT 메모리 공급 증가로 메모리 가격 상승폭이 둔화되는 추이로, 25.2Q부터 업황 반등이 전망된다.
DDR5 가격에 대한 프리미엄이 확대되는 가운데 DDR4 재고는 조정이 필요한 상황이다.
교체수요를 만들 것이라 기대했던 아이폰 16 출시도 애플 인텔리전스 서비스 지연으로 기대 이하인 상황이다.(24.10.21일 현재는 중국 판매량 20% 증가 뉴스로 다소 맞지 않는 내용이다)
서버는 AI서버 출하량 급증, 일반 서버 출하량 소폭 감소로 전체적으로 24년 +4%, 25년 +5% 성장이 전망된다.
HBM의 경우 증설분을 포함한 향후 1년간 수요가 모두 예약되어 있으며, 메모리 업체들도 과잉공급을 경계하고 있어 당분간 공급과잉이 일어날 가능성은 없으며, HBM3E 12단과 같은 선단공정의 경우 더욱 출하가 제한적일 것으로 전망된다.
다만, CXMT는 올해 생산능력 기준 점유율이 12%에 달하며 25년 25만장/월 증설분 장비 발주를 마치고, 25년 DDR5, LPDDR5 양산을 목표로 수율을 높여가고 있어(현재 70% 수준) 범용 메모리 반도체 과잉공급 우려가 확산되고 있다.
소부장 또한 중국 내 국산화가 빠르게 진행되고 있으며, 그에 따라 국내 소부장 기업 중국향 수출은 감소할 것이다.
중국이 DDR5 양산을 시작한다면 어디서 답을 찾아야 할까?
일각에서는 아무리 중국이라도 반도체 다운사이클에서 증산은 불가능하다고 말한다. 하지만 바로 지난 23년의 다운사이클에서 CXMT는 증산을 이어갔다. (물론 워낙 점유율이 작아서 증산이 가격에 미치는 영향이 적었기 때문이라고 설명할 수도 있다. 이번에 다운사이클이 다시 올 때는 정말 CXMT가 비시장적 경쟁자인지 확인할 수 있을 것이다. 다만, 확인하고 나서 대응하려면 이미 늦는다)
중요한 건, 다른 산업과 반도체는 다르다는 점이다. 중국 정부 입장에서 반도체는 아무리 적자가 나도 포기할 수 없는 모든 산업의 기초 산업이며, 신성장동력인 AI 주도권을 차지하는데 핵심 산업이다. 그렇기에 다음 다운사이클에서는 정말 범용반도체 산업 주도권을 놓고 All or nothing의 치킨게임이 벌어질 수 있다.
그리고 아래 기사를 보면 이제 반도체 전공정에서 EUV 장비를 사용한 미세화가 큰 의미가 없다는 것을 알 수 있다. DUV 장비를 통한 멀티패터닝이 오히려 수율 측면에서 효율적이었을 수 있으며, 중요한 건 적어도 EUV가 기술적 측면에서 명백한 우위를 점하지 못한다는 점이다. 삼성, 1a D램 재설계 고심…HBM 경쟁력 회복 ‘초강수’ 두나 – ZDNet korea
그러나 이 같은 시도는 현재로선 성공적인 결과로 이어지지 않았다는 평가가 지배적이다. EUV는 기존 노광(반도체에 회로를 새기는 공정) 공정인 ArF(불화아르곤) 대비 선폭 미세화에 유리하다. 때문에 공정 효율성을 높여, 메모리의 핵심인 제조 비용을 저감할 수 있다는 게 EUV가 지닌 장점이었다.
다만 EUV는 기술적 난이도가 높아, 실제 양산 적용 과정에서 공정의 안정성을 떨어뜨리는 요인으로 작용했다. 이로 인해 삼성전자 1a D램의 원가가 당초 예상대로 낮아지지 않았다.
D램 설계 자체도 완벽하지 못했다는 평가다. 특히 서버용 제품 개발에서 차질을 겪어, 경쟁사 대비 DDR5 적용 시점이 늦어진 것으로 알려졌다. 실제로 SK하이닉스는 지난해 1월 인텔로부터 1a D램 기반의 서버용 DDR5 제품을 가장 먼저 인증받기도 했다.
지금까지는 중국향 EUV 노광장비가 막혀 있어 중국에서는 고사양 메모리 반도체 생산이 완전히 막혀있다는 전제하에 사이클 산업이라도 IDM 투자가 정당화되었었다.
하지만 이제는 DUV 장비로도 고사양 메모리 반도체 생산이 가능한 것이다. 또한, 아래 ASML 실적발표를 통해 EUV, DUV 매출 세부내역을 보게 되면 더 이상 중국의 반도체 생산을 막기 어렵다는 것을 알 수 있다.
ASML 실적발표에서 나타난 수출 통계를 보면 EUV 매출은 정체 구간에 도달했다
또한, 장비 매출의 상당한 비중이 중국향으로 나가고 있는데, EUV가 수출통제로 막혀 있는 점을 고려할 때, DUV 장비는 대부분 중국향으로 나가고 있다는 것을 알 수 있다.
이러한 정보를 종합해보면 HBM 외 범용 메모리 반도체 분야에 있어서 중국의 증설을 더 이상 통제하기 어렵다.
온 디바이스 AI가 메모리 수요를 견인할 수 있을까?
이전 반도체 산업 분석에서는 온 디바이스 AI를 통해 무엇을 할 수 있는지가 제시되지 않았기 때문에 아직 새로운 사이클을 발생시킬 수 있을 정도의 변화로 보기 어렵다고 전망했었다.
최근 AI 기능을 탑재한 아이폰 16이 출시되어 온디바이스 AI 수요에 대한 힌트를 얻을 수 있을 거라고 봤지만, 앞서 말한 바와 같이 애플 인텔리전스 서비스가 지연되면서 온 디바이스 AI의 수요 효과를 확인하는 것은 어려웠다.
현재로서 JYP는 트와이스/스트레이키즈의 공연 매출이 저평가된 가운데, 있지/엔믹스의 포텐셜이 아직 수치로 증명되지 않아 시장의 의심을 받고 있다. 하지만, 공연 수익이 포함된 실적 발표, 엔믹스의 국내 인지도 상승, NEXZ의 팬덤 확장 등에 따라 JYP의 성장세는 기존 추세를 회복할 것이다.
Previously on LTO
JYP 투자 아이디어를 통해 JYP는 아티스트의 실력에 집중하는 전략으로 다른 기획사와 차별화된 무대를 보여주고 있으며, 효율적인 트레이닝 시스템, 규모의 경제 확보 측면에서 다른 기획사가 단기간에 이런 전략을 모방하기는 쉽지 않다고 평가하였다.
최근 1년 동안 CD 판매량 감소가 주가 하락의 원인이 되었다. CD 판매량은 정량지표로 모니터링하기 용이하기 때문에 시장이 엔터주 가치를 평가할 때 아티스트의 팬덤 규모를 가늠하는 절대적인 지표로 자리잡았다. 하지만 CD 판매량은 엔터사의 여러 BM 중 하나에 불과하며, 팬덤 규모를 평가하는 하나의 ‘대리 변수’에 불과하지만, 가시적으로 드러나는 지표라는 이유로 시장이 과민반응하기 때문에, CD 감소로 나타나는 매출 감소에 비해 주가는 훨씬 크게 반응하는 왜곡이 일어났다.
대중적 관심도, 음원, 굿즈, 팬클럽 가입, 공연 티케팅 등 다른 BM의 수익성을 판단할 대리변수들을 통해 실제 팬덤 확장세를 평가하고, CD 판매량과 괴리가 있는지 평가하여 시장이 팬덤의 성장세를 잘못 판단한 것이라면 초과 수익을 얻는 근거가 될 수 있다.
이를 통해 계속해서 음원차트에서 상위권을 유지하면서 라이트 팬덤 유입을 가속화할 것으로 보인다.
음반 : 이제 시작이다
이번 BandAid 앨범이 음원차트에서 역대급 흥행을 보였음에도 초동(첫 일주일 동안의 음반 판매량)은 소폭 감소하였다.
다만, 대중이 DAY6를 알아가고, 그들이 만드는 음악의 ‘맛’을 알아가는 단계에 있기 때문에 이번 앨범으로 확장된 라이트 팬덤이 앨범을 사는 팬덤으로 전환되는지를 확인해야 한다.
팬클럽 : 이제 DAY6 티케팅을 하려면 팬클럽 가입이 필수
이번 DAY6가 4월 콘서트를 올림픽 체조 경기장에서 360도로 개최하여 최대한 많은 관객들이 관람할 수 있도록 열어서 총 34,000명이 공연을 관람했는데, 3.25일 전회차 합쳐서 1인 1매만 가능한선예매로 이미 3만석 가량이 예매되어, 24.1.11~1.26일 모집한 팬클럽 가입자 수가 최소 3만명 이상 되는 것으로 예상된다.
1월에는 ‘나만의 작은 DAY6’여서 콘서트 예매가 이렇게 힘들 것이라고 생각하는 사람이 없었으나음원이 크게 성공하면서 라이트팬덤이 대거 유입된 현 시점에서, 한정적인 국내 콘서트장 규모로 인해 팬클럽 가입을 하지 않으면 더 이상 콘서트 예매가 어렵다는 것을 알게 된 라이트 팬들이 25년 모집시 대거 팬클럽에 가입할 것으로 예상한다.
공연 : 밴드 라인업 BM의 종착점
해외 콘서트의 경우 여비, 식비 등 고정적으로 드는 비용에 따로 공연기획사를 끼고 공연이 진행되기 때문에 빠지는 비용이 많지만, 국내 콘서트의 경우 이런 비용이 들지 않는다.
따라서 국내에서 충분한 관객을 모객할 수 있는 밴드 라인업의 경우 국내 공연 수익률이 높다.
해외 공연의 경우 아직 홀투어 규모여서 수익성이 높지 않을 것으로 예상되나, 콘서트를 나가는 국가들의 구글 트렌드를 확인해보면 커리어 하이를 갱신하고 있어 팬덤 확장, 콘서트 규모 확장의 시작점이 될 수 있다.
말레이시아
인도네시아
싱가포르
태국
홍콩
일본
필리핀
TWICE : 롱런의 정석
트와이스를 흔히 블랙핑크와 비교해서 성과가 부진하다는 말을 많이 한다.
하지만 15~16년 데뷔한 걸그룹 중에 지금까지 의미있는 팬덤이 소비를 지속하고 있는 걸그룹이 있는가?
보통 걸그룹은 10대 후반에 데뷔해서 대중성을 바탕으로 팬덤을모아 20대 초반에 전성기를 맞이하고, 점차 새로 데뷔하는 그룹들에 외모 측면에서 경쟁력이 밀리기 시작하면 관심도가 낮아지는 ‘사이클’을 갖는다.
레전드 걸그룹 소녀시대도 데뷔 5년차 2011년에 관심도 피크를 찍고 하향 추세였다.
소녀시대 구글트렌드
남자들은 시각적 자극에 민감하며, 걸그룹 관련 상품을 소비하는 대부분은 남성들이다.
하지만 소비의 초점이 걸그룹의 외모가 아닌 실력 바탕의 음악과 퍼포먼스로 변하면 이 사이클이 길어지고, 관심도/매출과 아티스트 나이의 상관관계가 약해지게 된다.
관심도 : 지속적인 활동으로 유지, 선진국 위주
트와이스보다 블랙핑크의 관심도가 높아졌던 것이 20.5월부터이다. 그런데 최근 다시 블랙핑크와 트와이스의 관심도가 교차하고 있다.
최근 5년간 걸그룹 구글트렌드 추이
블랙핑크가 초기에 브랜딩이 잘 된 그룹이라는걸 부인하자는 것이 아니다.
그보다는 트와이스가 꾸준히 앨범을 내서 활동을 지속하여 팬덤을 확장하 고, 매년 투어로 팬덤을 만나면서 코어 팬덤을 결집하는 과정을 거친 결과 지금도 관심도가 높은 수준으로 유지되고 있다는 것을 강조하는 것이다.
또한 팬들의 평균 지불용의가 높은 선진국에서는 두 그룹 관심도가 차이가 줄어든다.
미국에서 TWICE(파란색), BLACKPINK(빨간색), 여자아이들(노란색), 오마이걸(초록색) 구글트렌드
일본에서 TWICE(파란색), BLACKPINK(빨간색), 여자아이들(노란색), 오마이걸(초록색) 구글트렌드
영국에서 TWICE(파란색), BLACKPINK(빨간색), 여자아이들(노란색), 오마이걸(초록색) 구글트렌드
이런 꾸준한 구글 트렌드의 비결은 지속적인 앨범 발매와 자체 콘텐츠 제작이다.
24년 트와이스 활동 내역을 보면, 2.2~7일 READY TO BE 멕시코/브라질 스타디움 투어(4회) 2.23일 With YOU-th 미니 13집 컴백, 3.16일 READY TO BE LA 스타디움 투어(1회) 6.14일 NA 나연 미니 2집 컴백, 7.17일 DIVE 일본 정규 5집 컴백, 7.13~28일 READY TO BE 일본 스타디움 투어(6회) 9.6일 abouTZU 미니 1집 컴백, 11.6일 HAUTE COUTURE 미사모 미니 2집 컴백, 11.2~17일 HAUTE COUTURE 미사모 일본 돔투어(4회) 로 연중 쉴새없이 활동을 이어왔음을 알 수 있다.
이 기간 동안 쉬지 않고 콘텐츠를 제작해서(24.10.19일까지 94개, 약 3일마다 1개) 팬들이 TWICE와 함께하고 있다는 느낌을 받을 수 있도록 하면서 팬덤을 확장해나가고 있다.
반면 블랙핑크는 22.9.16일 이후 완전체 음반 활동이 없으며(그 전 활동은 20.10.2일), 지수 싱글 앨범이 23.3.31일 발매되었으며, 로제 싱글 앨범이 24.12.7일 발매 예정이다.
블랙핑크 채널은 구독자가 9,500만명에 달하지만 24년 업로드 된 동영상은 4건이고, 이마저도 과거 콘서트를 편집한 영상이다.
아무리 싱글 활동에 집중한다고 하더라도 이렇게 그룹 활동이 부족하면 팬덤이 충성도와 관심을 지속하기 어려울 것이다.
음원 : 대중성 약화 추이, 일본 팬덤은 여전히 확장중
음원은 라이트팬덤 지표로, 미디어에 많이 노출되고 대중들이 가볍게 듣기 좋은 음악들이 차트 상위권을 차지한다.
그런데 이번 트와이스 미니 13집은 활동기(2.23일~3.8일)에 미주 투어를 진행(2.2~3.16일)하여 홍보활동을 많이 하기 어려웠기 때문에 음원차트 순위는 저조한 성적을 거두었다.
국내 음원차트
해외 음원차트
다만, 해외 음원 차트에서도 알 수 있듯이 일본, 대만에서의 음원 순위는 지속적으로 높게 나오고 있으며, 최근 일본인으로 구성된 유닛 ‘미사모’의 신곡이 일본 애플차트에서 3위를 기록하고 있어 일본 내에서의 대중성은 지속적으로 확장 추세인 것으로 보여진다.
음반 : 커리어하이 갱신
트와이스는 15년 데뷔한 이래 올해 10년차 그룹이다. 앞서 설명한대로 걸그룹 팬덤은 연차가 쌓일수록 다른 라인업 데뷔에 따라 분산되는 경우가 많은데, 앨범 판매 인플레이션 현상의 영향도 있겠지만, 10년차에도 급격한 앨범 판매 성장을 보이는 것은 인상적이다.
이는 앞서 언급한대로 꾸준한 활동이 뒷받침 되었기 때문에 가능한 것이며, 박진영이 아티스트들에게 강조하는 가치, 장기적 관점에서의 노력, 진실/성실/겸손이라는 가치가 내재화되어 있기 때문에 가능한 것으로 보인다.
공연 : 새로운 투어는 역대급
23.4월 시작된 READY TO BE 투어가 24.7.28일 요코하마 콘서트를 끝으로 종료되었다. 투어를 통해 총 117만명의 관객을 모집하였고, 총 매출은 1.45억불에 달했다. (일본 모객/매출 미집계)
11월에 미사모 유닛 활동이 끝나면 다음 완전체 앨범과 함께 투어가 발표될 것이다. 관심도/앨범 판매 지표를 고려할 때 새로운 투어는 더 많은 국가에서 더 큰 규모로 개최될 것으로 보인다. 또한, 24.1Q부터 실적 발표를 통해 확인한 바와 같이 라이브네이션이 초과이익을 RS 방식으로 정산해주고 있어서 공연 매출의 수익성이 더욱 높아질 것으로 보인다.
콜라보레이션 데드풀3 OST 참여 아케인 OST 참여 원피스 OST 참여 신의탑 OST 참여
국내 팬덤은 제한적이지만 해외에서 코어 팬덤이 탄탄하여 현재 세계 42개 도시를 대상으로 진행중인 DominATE 스타디움 투어가 많은 기대가 되고 있다.
관심도 : 서구권에서는 BTS를 넘어섰다
BTS가 비활동기이고 아직 전 세계 기준으로 보면 갈 길이 멀지만, 적어도 서구권에서는 스트레이키즈가 BTS와 블랙핑크의 관심도를 넘어섰다.
미국에서 SKZ, BTS, BLACKPINK 관심도
영국에서 SKZ, BTS, BLACKPINK 관심도
그리고 전세계적으로 봐도 이번 ATE 앨범 컴백을 통해 관심도 측면에서는 커리어 하이를 다시 갱신하였다.
이러한 추세적 우상향은 스트레이키즈가 자신만의 이야기를 곡에 녹여내는 100% 자체 프로듀싱 그룹이라는 점이 크게 작용하였다. 음악 시장은 유행에 민감하고 트렌드가 형성되면 유사한 곡들이 많이 발매되는 경향이 있는데, 스트레이키즈는 멤버 3명이 3racha라는 프로듀싱 유닛을 만들어 일관성있게 자기 색깔을 내는 음악으로 앨범의 모든 곡을 만들어내고, 이러한 음악이 서구권 라이트 팬덤의 호응을 이끌어냈다.
또한, 리더 방찬과 인기 멤버 필릭스가 호주 국적으로 영어가 모국어, 서구권 문화에 익숙하다는 점도 서구 팬덤을 붙잡는 중요한 매력 포인트가 되었다.
이런 점에서 스트레이키즈의 우상향은 아직 끝나지 않았으며, 패션쇼, 투어, 각종 페스티벌 1순위로 섭외하려는 아티스트로 BTS의 아성을 넘는 라인업으로 성장할 것으로 생각된다.
음원 : 국내는 저조하나 해외는 커리어하이
국내에서는 멜론 차트 TOP100 65위로 높은 순위는 아니다.
하지만 세계적으로 보면 스포티파이 차트 기준 데뷔 시점에 가장 스트리밍이 많이 된 곡들에 ATE 타이틀곡을포함하여 수록곡이 전부 차트인하는 기염을 토한다.
음반 : 인플레 정상화와 컴백수 감소로 역성장
5-STAR 특 앨범에 비해 앨범 판매량이 대략 반토막이 났다. 만약 여기에 다른 지표도 함께 반토막이 났다면 의심할 필요 없는 역성장 추이이다.
하지만, 관심도와 음원은 구글 트렌드, 글로벌 스포티파이 기준으로 커리어하이이다.
결국 중국 팬덤의 중복 구매, 영통 팬싸를 통한 과도한 마케팅 자제가 이러한 음반 판매량 감소를 가져온 것으로 볼 수 있지만, 여러 번에 걸쳐 강조했던 바와 같이 중국 팬덤의 매출 멀티플은 제한적이며, 과도한 중복구매를 부추기는 마케팅은 지속가능성을 해친다.
아무짝에도 쓸데 없는 CD를 중복 구매해서 영상통화, 팬싸인회에 참석하고 남는 CD는 버리는 문화가 계속된다면, 장기적 관점에서 충성도 높은 팬이 늘어나고, 긍정적 경험을 통해 아티스트에 대한 자연스런 지불용의 증가로 연결되는 선순환이 끊어지고, 쉽게 현타에 빠져 팬덤으로부터 이탈하는 원인이 될 수 있다.
그러한 점에서 공정위 행정지도를 통해 이러한 과도한 마케팅이 중단된 것은 장기 투자 관점에서는 바람직한 변화였다고 생각한다.
여기에 24년초 스트레이키즈 멤버들이 휴가를 가면서 국내, 일본 한 번씩만 컴백을 하는 것도 연간 음반 판매량 감소에 기여하였다.(23년에는 국내 2컴백, 일본 2컴백)
다만, 이렇게 앨범을 덜 낸다고 팬들이 어디로 가는 게 아니다. 그리고 꾸준히 자체 콘텐츠와 투어로 팬들과 소통하고 있어서 팬덤이 확장되어가는 한 팬들은 지갑을 열 준비가 되어 있고, 이는 컴백 시기, 살고 있는 지역 투어에서 폭발적 매출로 이어질 수밖에 없다. (BLACKPINK처럼 활동을 중단한 수준으로 앨범/콘텐츠를 내지 않는 경우는 논외로 한다)
이제 11.13일 스키즈가 일본에서 정규 2집 GIANT로 컴백한다. 23.9.6일 발매된 전작 EP 1집 Social Path는 초동(최초 일주일 간 판매량) 50.6만장을 기록했다. 정규앨범은 EP에 비해 조금 더 단가가 높은 앨범으로, 팬덤 확장이 단가 상승을 얼마나 상쇄시켜줄지, 앨범 판매량 감소는 국내/중국 일부 팬덤에 국한된 현상이었는지를 확인할 수 있을 것으로 보인다.
공연 : 스타디움 콘서트의 위력
콘서트는 가장 매출 레버리지 효과가 강하게 나타나는 BM이다.
공연 규모가 커지고, 티켓 단가가 올라가고, 한 도시에서 여러 번 공연을 할 수 있을수록 비용 대비 매출이 기하급수적으로 커진다.
24년에는 상대적으로 단가가 낮은 아시아/일본 공연 위주로 편성이 되어 있으나, 25년부터는 단가가 200 달러(약 27만원)에 육박하는 북미/유럽 콘서트가 잡힐 것이다. 이미 미국/유럽 롤라팔루자, 독일/영국/프랑스/이탈리아 뮤직 페스티벌에서 스타디움급의 모객력을 입증한 바 있다. 그리고 지금까지 발표된 투어 도시는 12개 도시밖에 없다. 그리고 투어 도시 수가 42개라고 발표된 바 있다. 나머지 30개 도시는 어디일까?
그리고 트와이스 콘서트 정산 비율을 통해 본 바와 같이 전체 티켓 매출의 약 50%가 인식되는 구조라면, 25년에는 도시당 5만명*30개 도시*티켓 단가 25만원*정산비율 50%=1,863억원 정도가 ‘순 매출’로 인식된다.
여기에 이익률 높은 굿즈 매출은 덤이다.
ITZY : 아직은 아픈 손가락
ITZY는 성공적으로 데뷔한 이후 이렇다할 팬덤 확장의 돌파구가 마련되지 않아 아쉬움이 남는 라인업이다.
그럼에도 꾸준히 활동해서 결국 성공적으로 팬덤을 모을 수 있다면 JYP가 장기적 관점에서 아티스트의 성장을 위해 노력한다는 내러티브를 ‘입증’하게 될 거라고 생각한다.
ITZY는 10.15일 미니앨범 9집 GOLD로 컴백하여 활동을 진행중에 있는 만큼, 현재 활동에 대한 반응을 객관적으로 평가해보도록 하겠다.
관심도 : 데뷔초 커리어하이를 갱신하지 못하고 있다
19년 데뷔 시점에 높은 관심을 받았지만, 데뷔 초기 커리어하이를 아직 한 번도 갱신하지 못했다. ITZY의 장점이 멋진 퍼포먼스에 있는데, 20년 코로나 시기에 제대로 활동하지 못한 것이 아쉬움이 많이 남는다.
최근에는 다양한 유튜브 활동을 통해 관심도를 높이려고 하고 있지만, 후배 라인업 NMIXX에 비해 ‘광기’가 좀 부족한 편이어서 아쉽다.
음원 : 역성장이 아쉽다
국내 음원의 경우, 전작 Untouchable에서 데뷔 이후 처음으로 멜론 일간차트에 진입하지 못했다.
그리고 GOLD 앨범 활동이 현재 진행중이지만, TOP100 차트에도 진입하지 못한 것은 충격적이다.
해외 음원 평가 기준이 되는 글로벌 스포티파이의 경우, 1일차 타이틀곡 기준으로 역대 타이틀곡 스트리밍 성적을 비교해보면 역성장 추이가 심각하다. DALLA DALLA : 342,032 ICY : 458,802 WANNABE : 803,218 Not Shy : 944,337 In the Morning : 1,593,346 = 피크 LOCO : 1,238,882 = 역성장 추이의 시작 SNEAKERS : 784,901 CHESHIRE : 600,004 Untouchable : 501,184 GOLD : 399,235
LOCO 이후 5개의 타이틀곡이 연속으로 세계 시장에서 역성장을 기록하였다. 여러 가지 요인이 있겠지만 내가 느끼는 문제점은 정확히 한 가지로 귀결된다. 데뷔 초부터 ‘ITZY는 뭔가가 다르다’는 걸 그룹 컨셉으로 잡고 있는데 팬들도 ITZY의 ‘다른점’을 명확하게 설명하기 힘들다. NMIXX의 경우 ‘퍼포먼스를 하면서도 확실한 가창력을 선보인다’라는 컨셉이 명확하다. 하지만 ITZY는 다른 그룹들과 어떤 지점에서 차별화할 것인지 전략이 보이지 않는다. 만약 정체성이 ‘눈에 띄는 퍼포먼스’라면 하드한 퍼포먼스를 보여주는 데 집중하고 곡 선택은 최근의 트렌드에 부합하는 대중적인 선택을 해야 하는데 최근 발매한 앨범들을 보면 곡 전개가 진부하다.
JYP가 현재 5개 본부로 나눠져서 운영되고 있는데, 본부별로 역량의 차이가 있는 편이며, 특히 ITZY의 2본부는 과거 GOT7을 관리하던 본부로 재계약에 실패하고 나갔던 것만 보더라도 매니지먼트 역량에 차이가 있다고 보여진다.
이런 점에서 만약 2본부, ITZY가 하락세를 되돌리지 못한다면 부족한 성과에 대한 책임을 질 필요가 있다고 생각된다.
음반 : 역성장 추이는 되돌렸다
전작의 충격적인 판매 감소를 되돌리기는 했지만, 과거 성적 기준으로 봤을 때 어느 정도까지 회복될 수 있을지 의문이다.
박진영이 ITZY와 방향성을 상담하는 자리에서 핸드마이크를 들고 퍼포먼스를 할 수 있는 그룹이 장기적으로 성공할 거라고 한 적이 있다.
하지만 장기적인 관점에서 봤을 때 지금 충분한 수준으로 팬덤을 확장하지 못하면 나중에 팬덤을 더 끌어모을 동력이 부족할 수 있다는 점에서 ITZY의 하락세는 우려스럽다.
ITZY가 TWICE 수준으로 팬덤을 모았다면 그 때부터는 그 팬덤이 얼마나 오래 충성스럽게 앨범과 공연을 즐길지를 고민해야 한다. 하지만 ITZY는 그만큼의 팬덤을 모았다고 보기 어렵다.
공연 : 아직 수익성을 낼 수 있는 규모로 팬덤을 결집하지 못했다
티켓 판매량을 보면, 도시별로 아직 수익을 낼 수 있는 수준의 코어팬덤이 확보되지 못했음을 알 수 있다. 또한 티켓 단가 측면에서도 산티아고, 미국 오클랜드 등 도시에서 평균 단가가 100달러가 안 되고 있어 최소한의 수익성 확보가 불가능하다.
결론적으로 아직 ITZY는 많은 것을 증명해야 하는 상황이며, 시장이 ITZY의 성장성에 대해 품고 있는 의문은 타당한 것이라고 평가할수 있겠다.
NiziU : 글로벌 걸그룹이 될 수 있을까?
니지 프로젝트 시즌1을 통해 NiziU가 결성되고, Make you happy라는 프리 데뷔 곡으로 데뷔해서 일본에서 사회현상 급의 인기를 구가했을 때, 시장은 NiziU가 일본에서 TWICE의 뒤를 이어 국민 그룹이 될 거라고 예측했고, 주가는 연일 신고가를 기록했다.
하지만, 데뷔 이후 성적은 다소 저조하였고, 이제 벌써 NiziU도 데뷔 5년차를 바라보고 있다.
니지 프로젝트 시즌1에서 박진영은 ‘글로벌 걸그룹’으로 성장할 멤버들을 뽑는다고 ‘언론 플레이’를 했었는데, 데뷔 5년차인 현재 NiziU의 모습은 글로벌 걸그룹으로 보기 어렵다.
이제 니지 프로젝트 시즌2로 남자 아이돌 NEXZ가 결성되어 이미 데뷔하였고, 시즌3에서 다시 여자 아이돌을 뽑으려면 NiziU의 성과가 증명되어야 한다.
관심도 : 아직 니지 프로젝트 후광을 벗어나지 못했다
오디션을 통해 데뷔한 그룹의 경우, 처음에 획득한 대중성을 통해 빠르게 수익화가 가능하지만, 잘못하면 지속적으로 팬덤이 빠져나가는 ‘하향세의 덫’에 빠질 수 있다.
따라서 초반부터 강한 홍보와 좋은 곡으로 관심도와 상승 추세를 유지해줘야 한다. 하지만 오디션 프로그램으로 데뷔할 경우 그러한 관심도에 걸맞는 실력은 갖춰지지 않은 상태라는 것이 문제이다.
여기서 많은 회사들은 그런 괴리 상태와는 상관 없이 계속해서 대중적인 관심도를 높이고, 홍보에 신경쓰는 모습을 보인다. 자체 트레이닝을 통해 데뷔한 그룹들도 초반 홍보효과가 커지면 이런 현상이 나타나는데, 오디션 프로그램을 통해 데뷔한 경우 이런 효과가 더 극대화되는 것이다.
가장 최근 컴백기 NiziU 관심도는 최대 관심을 받았던 시기의 10%였다.
또한, 미국에서 NiziU 활동기 관심도가 비활동기 NMIXX 관심도의 1/3 수준이다.
미국에서 NiziU, NMIXX 관심도 비교
일본이 포함되면 대등한 수준의 관심도를 보이고 있다.
일본 음악 시장은 저작권에 민감하고 폐쇄적인 환경으로, 그 동안의 일본 위주로 활동했던 무대/콘텐츠가 세계 K-POP 팬들에게 노출되지 않은 결과로 볼 수 있다.
음원 : 추가 확장성을 증명하기에는 아쉬운 지표
일본은 과거 순위, 스트리밍 횟수를 확인할 수 있는 방법이 따로 없다. 과거 한국 활동기에 타이틀곡 Heartris가 일본 애플뮤직에서 22위를 했던 기록이 있다.
NiziU는 일본에서만 활동하고 있어서 일본내 확장성을 보여주는 지표로는 아쉬움이 있다.
음반 : 반등이 시작되려 하고 있다
지금까지 앨범 판매 성적은 다음과 같다.
20.12.2 일본 싱글 1집 Step and a step 초동 311,774장
21.4.7 일본 싱글 2집 Take a picture/Poppin’ Shakin’ 초동 317,324장, 오디션 효과 감소
21.11.24 일본 정규 1집 U 초동 179,420장, 높은 정규 앨범 단가로 싱글 대비 판매량 감소
22.7.20 일본싱글 3집 Clap Clap 초동 131,647장, 오디션 효과 감소세 지속
22.12.14 일본싱글 4집 Blue Moon 초동 161,307장, 하향 안정화
23.3.8 일본 싱글 5집 Paradise 초동 152,926장, 하향 안정화
23.7.19 일본 정규 2집 Coconut 초동 141,804장, 정규 앨범 단가가 높음에도 싱글 판매량에 근접, 팬덤이 코어팬 위주로 견고화
23.10.30 한국 싱글 1집 Press Play 초동 119,0**장, 한국 데뷔 앨범임에도 선방
24.7.24 일본 EP(정규) 1집 Rise Up 초동 196,985장, 팬덤 확장의 근거, 싱글-정규 중간 형태로 단가가 높게 책정 (1,699엔)되었음에도 싱글보다 판매량 증가
반등의 배경에는여러 요인들이 있겠지만, 아래 보컬 라인업의 라이브 퍼포먼스 영상도 영향을 미친 것으로 보인다.
결국 지금까지의 프로듀싱, 오디션 진행 과정을 고려할 때 NiziU는 실력으로 증명하는 것이 최선의 돌파구가 될 것이다. 그런 점에서 다음 앨범을 어떤 컨셉으로 어떻게 홍보할지 모니터링이 필요하다. 이제 NiziU도 니지 프로젝트 시즌 2를 통해 데뷔한 후배 그룹 NEXZ가 있는 선배 그룹이며, 뭔가를 보여줘야 할 시점이다.
공연 : 반등할 수 있을 것인가?
최근 아래와 같이 후쿠이 2회, 홋카이도 2회, 효고 2회, 도쿄 4회, 오사카 2회, 미야기 2회, 아이치 2회 후쿠오카 2회로 총 18회 투어 일정을 발표다.
22년에는 아레나급 공연장 16회(Light it up 투어), 돔급 공연장 4회(Burn it up 투어)가 진행되었으며, 23년에는 아레나급 17회+돔급 2회(COCO! nut Fes. 투어)가 있었다. 24년 18회 공연이라면 횟수로는 점진적으로 감소하는 추이인데 공연장 규모가 발표되면 음반, 관심도 지표에서 나타나는 감소와 반전 추세가 공연에서도 나타날 수 있을지 확인할 수 있을 것으로 보인다.
물론, 좋은 곡을 들고 와서, 혹은 화제성 있는 콜라보레이션을 통해 실력으로 증명하는 것이 가장 최선의 마케팅이다.
Xdinary Heroes : DAY6를 잇는 밴드 라인업
10.14일 엑스디너리 히어로즈(줄여서 엑디즈)가 컴백했다. 일반적인 밴드 라인업들과 달리 ‘하드락’을 추구하고 있어서 최근 K-POP에 별로 없는 락밴드 파이를 흡수하게 될 수 있을지 확인이 필요하다.
관심도 : 마이너한 장르, 리스너들의 평가가 중요
원래 하드락 자체가 마이너한 장르가 되었기 때문에 단순히 조회수, 구글 트렌드로 다른 라인업들과 관심도를 비교하는 것은 큰 의미가 없다.
국가로는 필리핀, 러시아, 인도네시아, 말레이시아에서 높은 관심도를 보이고 있다. (한국은 관심도 측면에서 11위 국가이다)
DAY6 관심도, 콘서트 추이에서도 볼 수 있었듯이 밴드 라인업은 우선 국내 리스너의 확보가 먼저라는 점에서 아직은 관심도가 아쉽다.
음원, 음반 : 아직 유의미한 지표가 나오지 않는다
마이너한 장르라는 점에서 국내 음원차트는 충분한 리스너가 확보되지 않아 지표로서 큰 의미가 없다고 보여진다.
락 장르 리스너들은 타이틀곡, 수록곡의 퀄리티 뿐만 아니라 앨범의 구성에 대해 긍정적으로 평가하고 있어, Rate Your Music 평점 기준 매우 좋은 평가를 받고 있다.
정량적 지표로는 멜론 기준 일간 최고 이용자수가 8,269명으로 윤도현 피쳐링을 받은 전작 iNSTEAD!의 5,622명에 비해 미미한 상승세이다.
앨범 판매량도 팬덤을 모아가는 단계로, 아직 추세를 논하기에는 이르다.
공연 : 팬덤 확장 전략
DAY6가 그랬듯, 밴드는 ‘보는 음악’이 아니라 ‘듣는 음악’이기 때문에 공연을 통해 리스너들을 만족시켜 주는 것이 팬덤 확장의 중요한 전략이 된다.
이러한 점에서 공연을 연속적으로 진행하고, 규모를 점진적으로 확장하고, 전석 매진시키는 것은 긍정적으로 평가할 수 있겠다. 하지만 아직은 증명해야 할 길이 먼 것도 사실이다.
올림픽홀 소공연장은 240석 규모의 공연장
예스24 라이브홀은 1,051석 규모의 공연장
예스24 라이브홀은 1,051석 규모의 공연장
예스24 라이브홀은 1,051석 규모의 공연장
예스24 라이브홀은 1,051석 규모의 공연장
예스24 라이브홀은 1,051석 규모의 공연장
올림픽공원 대공연장은 3,032석 규모
NMIXX : 저연차 라인업의 희망
NMIXX는 22년 데뷔한 라인업으로, 데뷔 전 사전 공개 영상을 통해 엄청난 기대감을불러 일으켰지만, ‘믹스팝’이라는 생소한 장르를 들고 와서 초기 대중성을 확보하는 데에는 실패했다.
대중들은 즐기면서까지 인지능력을사용하려 하지 않고, 난해한 것을 선호하지 않는다. 다만 최근 숏폼 콘텐츠에서의 인기를 바탕으로 리더 해원의 인지도가 급상승하고 있다.
이 영상 하나만 봐도 해원의 예능감은 충분히 이해가 갈 것이다.
오해원 개인 팬 채널인 ‘또 오해원’ 채널은 공식 계정이 아닌 팬튜브로서 최초로 구독자수를 50만명을 넘겼다.
이를 통해 런닝맨 등 공중파 방송에까지 출연하면서 국내에서 대중성을 높여가고 있다.
관심도 : 국내 점진적 상승, 해외는 아쉬움
국내에서는 22.12월 舊 멤버 지니 탈퇴 시기 부정적 뉴스가 많았던 시기를 제외하면 다시 상승세를 보이며 커리어하이를 갱신하고 있다.
다만, 세계적으로 보면 활동기에도 AESPA에 비해 관심도가 1/4 수준이며, 뚜렷한 상승세를 보여주는것도 아닌 상황이다.
다만, 전세계 K-POP 팬덤들에게 플랫폼으로 작용하는 국내에서의 인지도 상승은 앞으로 세계적 관심도 확대로 이어지는 계기가 될 수 있을 것으로 기대된다.
LOVE ME LIKE THIS(23.3.20일) 최고순위 6위/이용자수 234,293명, 현 이용자 18,501명
Party O’Clock(23.7.11일) 최고순위 123위/이용자수 44,412명, 현 이용자 5,706명
DASH(24.1.15일) 최고순위 100위/이용자수 46,444명, 현 이용자 21,792명
별별별(24.8.19일) 최고순위 25위/이용자수 95,975명, 현 이용자 78,847명
NMIXX는 축제, 공연, 음악방송 무대 등에서 라이브 퍼포먼스 능력을 입증하며 팬덤을 모으는 전략이다.
JYP 라인업에서 전반적으로 나타나는 타이틀곡 선택에서의 아쉬움은 동일하게 나타나지만, 이를 멤버들의 탁월한 가창력으로 그 아쉬움을 커버하고 있는 상황이다.
이 영상을 보면 NMIXX가 다른 아이돌 걸그룹들과 무엇이 다른지 알 수 있을 것이다.
따라서 곡 퀄리티로 승부해야 하는 음원에서는 다른 탑티어 걸그룹들 대비해서 아쉬운 성적이 이어지고 있지만, 결과적으로는 코어팬덤을 결집하면서 JYP의 다음 캐시카우로 자리잡을 것으로 예상된다.
특히, 엔믹스가 커버한 DAY6의 HAPPY라는 곡이 역주행해서 음원차트에서 장기간 1위를 차지했던 것만 봐도 이 그룹의 포텐셜은 극도로 저평가되어 있다.
NMIXX의 HAPPY 커버가 8.20일 업로드 되면서 느닷없이 HAPPY가 멜론 1위를 찍어버린다.
다만, 해외 음원은 아직 39.9만 정도에서 피크를 보이면서 아쉬운 성적을 보였다. 다음 앨범부터는 국내에서의 확실한 인기 확보를 통해 해외 K-POP 팬덤의 관심도가 올라가길 바란다.
엔믹스 별별별 최초 6일간 글로벌 스포티파이 스트리밍 추이
음반 : 이제 역성장은 끝
JYP 투자 아이디어에서 설명한 바와 같이, 중국 공구 감소(NMIXX는 그 직접적인 영향은 받지 않았다), 공정위 행정지도로 Party O’Clock 이후 음반 판매량 감소 추세에 있다.
8.19일 별별별 컴백에서 하락세가 거의 멈추긴 했지만, 판매량 감소추세는 진행중이다.
특히 음원 성적이 가장 저조했던 Party O’Clock에서 음반 판매량이 가장 높게 나왔다는 것은 영상통화, 팬싸인회 마케팅을 과도하게 한 결과로 보인다.
결국, 음반 판매량은 ‘정상화’되는과정 중에 있으며, 음원 차트가 전작대비 반등(Party O’Clock 123위, 44,412명 < DASH 100위, 46,444명 < 별별별 25위, 95,975명)하고 있다는 점을 생각해보면 다음 앨범부터는 다시 성장 곡선을 그리게 될 것이다.
공연 : 가장 기대되는, 긁지 않은 복권
23, 24년에는 아시아 중심으로 팬 콘서트를 몇 회 개최했으나, 아직은 수익을 낼 수 있는 규모는 아니다. 참고로 23년 쇼케이스 투어는 1~2천석 내외 규모였다.
시애틀 1,800석, 산호세 3,036석, LA 1,850석, 댈러스 2,500석, 휴스턴 2,400석, 애틀랜타 3,600석 등
24.10.4~6일 국내 팬 콘서트를 개최하는 장충체육관은 수용인원이 4,507명이다.
국내 팬덤의 확장 < K-POP 팬덤의 관심도 증가 < 해외 콘서트 개최 < 코어 팬덤 결집이라는 연결고리가 필요하지만, 아래의 쩌는 핸드마이크 라이브 공연 영상들을 유튜브에서 보다 보면 저런 단계를 건너뛰고 공연 수요가 확대될 수 있지 않을까? (애드립을 하지 않으면 라이브라는 것이 믿겨지지 않는다)
VCHA : 트레이닝 진행중
VCHA는 현재 멤버들의 트레이닝, 케일리라는 멤버의 건강상태로 인해 약 9개월 간의 비활동기를 거치고 있고, 팬들의 걱정이 커지고 있다. 다만, JYP가 장기적인 관점에서 트레이닝을 하면서 아티스트를 관리한다는 점에서 크게 걱정할 필요는 없다고 생각한다.
NEXZ : 군대에 가지 않는 K-POP 남돌 라인업
21년말 나의 JYP 투자 아이디어 중 가장 중요한 아이디어는 니지 프로젝트 시즌2를 통해 데뷔할 군대에 가지 않는 K-POP 남돌 라인업(전원 일본인)이었다.
실제 데뷔하고 앨범 판매 성적은 10만장 수준으로 다소 아쉽지만, 현재 성적을 평가하는 것은 큰 의미가 없고, 멤버들의 능력치와 매력도를 생각하면 앞으로가 더 기대되는 아티스트이다.
한 가지 눈여겨보는 지표는 틱톡 팔로워인데, 일본 현지화 남돌 JO1, INI와 비교해보면, 24.2.18일 NEXZ는 16.3만, JO1은 61.1만, INI는 61.1만이었다. 10.20일 NEXZ는 69.1만(+323.9%), JO1은 73.8만(+20.8%), INI는 74.3만(+21.6%)이다.
라이트 팬덤 지표 상승이 앨범 구입 팬덤 증가로 이어진다면 NEXZ도 JO1, INI와 비슷한 수준으로 앨범마다 50만장 정도 판매가 가능한 라인업으로 성장할 수 있다고 생각한다.
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이런 호재 뉴스가 발생할 것을 예견하거나, 발생하자마자 매수하여 주가에 반영되는 것을 기다려 매도하는 전략으로 꾸준히 시장을 앞지르는 것은 불가능하다.
그보다는 구조적으로 이런 호재 뉴스가 나올 수밖에 없는, 전 세계 각국 정부들의 무기 수요가 몰릴 수밖에 없는 기업에 투자하고 주식을 깔고 앉아서 인내하는 것이 훨씬 초과수익의 가능성이 높다.
그렇다면 한화에어로스페이스가 이렇게 구조적으로 좋은 기업인지를 한 번 분석해보자.
한화에어로스페이스의 BM
인적 분할 이후 한화에어로스페이스의 BM은 지상방산, 항공우주 부문으로 압축된다. (지분가치로 인식되는 한화시스템, 한화오션 매출은 제외)
지상방산
한화에어로스페이스는 폭넓은 포트폴리오를 통해 무기체계를 구축하고 있다.
내수용으로는 모든 무기 매출이 발생하고 있지만, 이익률이 높게 나타나는 수출 제품을 기준으로 보면, K9 자주포, 천무, K10 탄약운반장갑차, K11 사격지휘차, 레드백 장갑차, KAAV 등에 대한 수출 레퍼런스를 확보하고 있다.
또한, 현재 수주 계약을 검토중인 파이프라인들은 K-9, 천무, 레드백 등이다. 이들을 중심으로 BM을 검토해보겠다.
K-9
예전부터 한국 국방부는 ‘포방부’라고 할 정도로 한국 전쟁을 거치며 화력에 진심이다. 이러한 히스토리로 인해 개발된 한화에어로스페이스의 자주포 K-9이 글로벌 자주포 시장 점유율 1등 무기로 운용 국가가 9개국가로 늘어날 수 있었으며, 이러한 해외 국가 판매 실적 중 폴란드와 핀란드가 NATO 소속, 호주가 AUKUS 소속으로 해당 안보 체제 아래 국가들과의 상호운용성, 탄 호환성을 확보했다고 볼 수 있어, 주변 동맹국들로의 추가적 수출 가능성도 높다.
K-9은 가격 측면에서도 독일, 미국 경쟁 제품 중고가보다도 저렴한데 성능 측면에서는 대등한 수준으로, 빠르게 군사력을 확보할 재원이 부족한 국가들에게 좋은 대안이다.
천무
천무는 다양한 로켓을 발사할 수 있는 ‘발사대’를 장착한 차량이다. 천무는 한국이 추진하는 군사적 목표 중 ‘대량 응징 보복’의 핵심 무기 체계로서, 향후 3차 양산 사업을 앞두고 있으며, 사우디, UAE에 수출되었고, 폴란드에서도 218문을 수주하여 레퍼런스를 축적하였다. 이를 바탕으로 루마니아, 노르웨이, 스페인 등 국가 수주 가능성이 있다.
천무를 통해서는 기본적으로 제공되는 230mm 유도 로켓 뿐만 아니라 미군의 227mm 로켓도 운용 가능하며, 향후 사거리를 개선한 KTSSM-II(전술지대지 유도무기, 600mm)가 개발되어 운용하게 되면 사거리가 290km까지 확장될 예정이다.
천무도 경쟁 로켓포 시스템 대비 저렴하고, 상호운용성을 바탕으로 레퍼런스가 쌓여 있어 향후 수주가 기대된다.
레드백
레드백은 호주 Land 400 Phase 3 사업 참여를 위해 독자적으로 개발한 장갑차이다. 레드백은 독일 라인메탈의 KF-41과 최종 경쟁 끝에 3.2조원 수주에 성공하였다. 레드백은 도입 가능한 국가가 다른 라인업에 비해 많기 때문에 다양한 국가로의 신규 진입이 기대되는 상황이다.
탄약
유럽에서 러우전쟁으로 인해 탄약 공급이 부족한 상황 속에서 탄약 가격이 4배 이상으로 증가하였다. 이러한 상황 속에서 한화에어로스페이스는 한화로부터 탄약 부문을 인수하고, 영국 BAE Systems와 26년까지 1,759억원 규모의 모듈식 장약체계 공급 계약을 체결하였다.
그리고 24.9.25일 6,673억원의 신규시설투자를 공시하여 스마트팩토리를 구축하였다.
항공우주 부문
항공기 엔진
항공 부문은 이익률이 BEP 전후로, 분기별로 흑자-적자를 왔다갔다 하고 있다.
주로 엔진을 제작하여 인도하는 BM을 영위하고 있는데, 항공이 엔진 시장은 항공기가 나간 후 보수/관리(MRO) 과정에서 판매되는 AM(After Market) 비중이 70%로, 초기에 염가에 판매하여 침투율을 높인 후 AM 매출을 통해 수익을 창출하는 구조이다. 따라서, 점유율이 충분히 올라왔을 때 이익률이 올라갈 것으로 예상되며, 점유율 확보를 위해 인도 대수를 증가시키는 가운데 2030년 BEP 전환을 예상하고 있다.
우주 발사체 엔진, 발사 서비스
한화에어로스페이스는 23.5월 누리호 3차 발사에 민간기업 최초로 참여하였으며, 25년에는 한화에어로스페이스 주도로 4차 발사가 예정되어 있다. 차세대 발사체 체계종합기업 선정에 단독입찰하면서 독점적 경쟁력 확보가 전망된다.
미국 일극체제에서 점차 다극체제로 세계 질서가 이행하면서 국가간 갈등은 빈도와 강도가 심화될 수밖에 없다.
그런 가운데 유럽에서는 러우전쟁 이후 무기 소모와 보충수요가 클 수밖에 없으며, 중동에서는 최근 이스라엘과 아랍 세력간의 갈등, 테러 빈도가 증가하는 추이이고, 아시아 지역에서는 중국의 해양패권 팽창으로 지정학적 리스크가 높아지고 있다.
그런 가운데 수요 국가들은 조기에 무기를 확보하고, 방산기술을 국내에 내재화하려는 니즈를 갖고 있어서 EU 등 국가에서 나타나는 공동구매 정책 이니셔티브는 성공하기 어렵고, 니즈에 부합하는 조건을 제시하는 한국 방산 기업들이 약진하고 있다.
점유율 성장 근거(경제적 해자) : 모방할 수 없는 프로세스, 든든한 내수를 바탕으로 한 강건한 방산 생태계
그 동안 이뤄진 전통적 군사 강국의 군비 축소와 첨단 군사 기술로의 생산역량 집중은 전통 무기 분야 수요 충족에 어려움을 발생시켰다.
특히 방산 산업은 수익성 규제에 직면해 있으며, 인증/보안 문제로 인해 민간기업들이 진출/추가 시설투자를 꺼려 최종 무기 증산을 위한 전체 밸류체인 기업들의 증산 의사결정이 쉽지 않다.
반면, 한국은 휴전상황 속에서 억지력 유지를 위한 훈련 지속으로 수출 없이도 자생할 수 있는 환경이 갖춰져 있다. 또한 신규 무기체계 구매 수요도 지속되어 내수 방산 실적 성장 기대감도 큰 상황이다. 따라서 밸류체인 기업들의 증산 결정이 유연하게 이뤄질수 있다.
또한, 낮은 가격으로도 수익성을 확보해온 히스토리 때문에 수출시 가격을 높게 수주할 경우 이익률 상승으로 이어지게 된다.
특히 한화에어로스페이스의 경우 레드백을 독자 개발하여 독일과 경쟁하여 호주 수주를 따낸 것, 엔진 국산화를 통해 수출규제를 우회하고 중동에 수출할 계획인 점 등을 감안하면 독자적 기술 개발, 생태계 조성 측면에서도 충분한 경쟁력을 보유하고 있다.
높아지는 이익률
P : 누가 가격을 결정하는가?
내수는 가격 설정력이 정부에 있지만, 현재와 같이 세계 무기 시장이 초과수요에 직면했을 때는 ‘부르는 게 값이다’
Q : 무기 수요는 구조적으로 증가한다
다극체제로의 이행으로 무기 수요는 장기간에 걸쳐 증가할 것으로 보인다.
C : 긴 기간 동안 직원 1인당 생산성 추이가 어땠는가?
21년까지 직원수가 적은 수준을 유지하여 1인당 매출액도 크게 증가하는 상황이었으나, 최근 인수/합병 등을 통해 직원수가 증가하면서 인당 생산성 지표도 감소하였다.
다만, 회사의 수주 규모 등을 감안하여 직원을 선제적으로 채용한 결과로, 직원이 급증하는 21년 이후 매출총이익률/영업이익률/순이익률/ROE 추이를 볼 때 직원의 추가 채용이 수익성을 훼손할 정도는 아니다.
밸류에이션 : 가장 고민스러운 부분
사실 이 기업분석을 하면서 가장 고민스러운 부분이었다.
주가가 많이 올라온 상황에서 자칫 잘못하면 너무 비싸게 주식을 매수하여 영구손실로 이어지게 될 가능성이 있다.
다만, 현재 이익의 대부분을 책임지는 지상방산 수출(항공 부문은 BEP로 가정) 수주 추정치를 고려해볼 때, 28년까지 상당한 증익이 기대된다.
이에 따라 28년까지 이익 성장 가시성이 높은 상황이며, 트럼프 당선 이후 국제정치적 긴장 및 자주국방 수요가 더 확대될 것으로 기대된다.(분석한대로, 트럼프 낙선 가능성이 희박한 상황이다.)
이런 관점에서 26년의 지배주주 순이익 컨센서스 1.1조원에 국제적인 방산 기업 PEER 멀티플 20을 적용하면 22조 정도로 내재가치를 산정할 수 있다.
물론, 이는 24년까지의 수주잔고를 바탕으로 산정한 적정가치이며, 향후 새로 개발된 무기체계에 따라 더 고부가가치의 무기체계가 수출되고, 세계 안보 상황이 더 악화될 경우 추가적으로 주가가 상승할 여지는 충분하며, 앞으로의 세계질서가 그런 방향으로 전개될 가능성이 높다.
리스크 : 신규 기업, 타국 밸류체인의 대두
방산 산업 분석 글에서 언급했던 대로 터키, 인도, 일본 등 신흥국 방산산업 진출 가능성이 존재하나, 한국과 같은 탄탄한 내수 시장이 뒷받침되는 것도 아니며, 상호 운용성 등 공급 레퍼런스 측면에서의 경쟁력도 부족한 상황이다.
물론 전통적인 군사 강국 독일, 미국 등 국가들의 증산도 리스크가 될 수 있으나, 군사 강국들은 대체로 첨단 무기 체계 개발에 자원을 많이 투입하는 경향이며, 이러한 경향성은 앞으로도 이어질 것으로 전망된다.
또한, 무기체계 분석에서 본 바와 같이 가격 측면에서 한국 무기체계는 월등한 경쟁력을 보유하고 있으며 빈국들도 생존을 위한 무기 수요는 지속될 수밖에 없기 때문에, 성능과 가성비를 모두 갖추고 있으면서 선진 무기 체계와의 상호운용성까지 확보하고 있는 K-방산에 대한 수요는 장기간 이어질 수밖에 없다고 보여진다.
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우리 나라는 대외 의존도가 높은 경제 구조를 갖고 있어, 교역수지 흑자 1위 국가 미국 대선(대통령 선거) 결과에 따라 경제 성과가 크게 달라진다.
전체 교역수지 흑자보다 대미 교역수지 흑자가 더 크다
해리스 당선시 현재 세계질서가 유지되는 가운데 산업/통상 정책이 이어지겠지만, 트럼프가 당선된다면 1기 정책으로 미루어봤을 때 현재 수준의 교역 흑자를 지속하기 어려울 것이며, 과도한 교역 흑자를 보완하기 위한 미국산 수입이 강제되게 될 것이다. 또한 미국 기업 법인세 인하, 달러 약세 등 정책을 통해 미국 주식에 투자하기 좋은 환경이 조성될 것으로 예상된다.
이러한 맥락 속에서 미국 대선 결과를 예상해보고, 그러한 결론에 비추어 앞으로 어떤 투자 전략이 유효할지 생각해보겠다.
미국 대선 제도
미국은 간접선거 제도를 운영하고 있다. 미국의 50개 주로 구성되어 있고, 국민들은 자신이 살고 있는 주의 ‘대통령 선거인단’에 투표한다. 선거인단은 대통령을 뽑는다.
간접 선거제도의 역사
미국 건국 초기 일부 건국의 아버지들은 직접선거를 지지했지만, 인구가 적은 주, 하원 의석 수에서 흑인 노예 인구의 3/5만큼 추가 의석을 가져갔던 남부 주들의 반대가 있었다.
그 결과 타협책으로 각 주가 가진 연방 상하원 의석수의 합만큼의 선거인을 각 주가 자율적으로 선출하여 이들이 대통령을 뽑도록 연방헌법이 제정되었다. 그리고 각 주의 다수파가 승자독식제로 주의 선거법을 변경하기 시작하면서(민주-공화 양당제가 확립된 이후에는 이러한 경향성이 더 심해졌다) 현재는 메인, 네브라스카를 제외하고 모두 승자독식제로 선거인단을 뽑게 되었다.
한국에서 미국식 간접선거제도가 시행된다면
우리나라 행정구역에 비유하자면, 광역자치단체별로 선거인단을 할당하고, 광역자치단체에서 한 표라도 더 받은 정당이 그 선거인단을 모두 가져간다. 전국이 서울, 경기도, 충청도, 강원도, 경상도, 전라도, 제주도로 나눠져 있고 선거인단을 각각 10명, 9명, 5명, 4명, 8명, 6명, 3명씩 할당했다면, 서울에서 민주당이 한 표라도 더 받으면 서울 선거인단 10명을 모두 민주당이 가져가는 방식이다.
이제 민주당이 서울과 전라도, 국민의 힘이 경기도와 경상도에서 상당한 지지율 차이로 앞서고 있다고 해보자. 전체 선거인단 수는 45명이므로 23명을 확보하면 이기는데 민주당은 16명, 국민의 힘은 17명을 확보하고 있으므로 민주당은 7명, 국민의 힘은 6명의 선거인단을 추가 확보하면 이긴다.
지지율이 차이가 적은 지역을 Swing State, 번역하여 경합주라고 하는데, 위의 예시에서는 지지율 차이가 확실한 서울, 전라도, 경기도, 경상도를 제외한 충청도(5), 강원도(4), 제주도(3)가 경합주가 된다. 위 세 지역 중 어떻게 해서든 두 지역에서 한 표라도 더 받으면 23명의 선거인단을 확보하게 되기 때문에 대통령이 될 수 있다.
경합주 현황
경합주별 선거인단
미국은 1865년 17대 앤드루 존슨 대통령 이후로 민주당, 공화당 외의 정당에서 대통령이 선출된 적이 없으며, 유구한 양당제 정치체제의 역사를 지니고 있다.
따라서 주별 선호 정당이 공고하게 자리잡았으며, 전통적인 7개 경합주 선거인단 향방에 따라 총 538명의 선거인단 중 270명의 선거인단을 확보한 쪽이 대통령으로 선출되고 있다.
파란색은 민주당, 빨간색은 공화당이며, 색이 짙을수록 격차가 큰 주이고, 갈색이 경합주이다.
트럼프와 힐러리가 출마한 2016년 대선에서는 공화당이 네바다를 제외한 6개 경합주에서 승리하면서 304명:227명의 선거인단으로 압도적으로 승리한 바 있다. 트럼프와 바이든이 맞붙은 2020년 대선에서는 민주당이 노스캐롤라이나를 제외한 6개 경합주에서 승리하면서 반대로 232명:306명의 선거인단으로 압도적으로 승리했다.
후보별 경합주 관련 정책
이렇게 중요한 경합주에 대해 현재 후보들은 어떤 정책들을 제시하고 있을까?
미 대선, 역대급 접전…펜실베니아가 승부 가른다[트럼프vs해리스 정책해부②] 위 기사를 보면 알 수 있듯이 가장 선거인단이 많이 할당되어 있으며 지지율이 박빙인 주가 펜실베니아로, 양 당이 선거인단을 차지하기 위해 최선을 다하고 있다. 트럼프는 필라델피아 노조를 만나 펜실베니아 백인 중산층 노동자의 분노를 자극하고, MAGA(Make America Great Again)라는 구호를 내세우며 표심을 자극하고 있다. 반면 해리스는 경제정책 대신 낙태, 이민 포용 등 정책을 앞세우고 있어서 노동단체들이 등을 돌리고 있다. 또한 해리스가 과거 환경 오염 등을 이유로 펜실베니아주의 핵심 산업인 셰일가스를 캐는 프래킹 금지를 주장한 바 있다. 이렇게 정책 지향성에서 차이를 보인 결과 초기 후보 선출 이후 ‘허니문’ 효과를 누린 후 펜실베니아에서 지지율이 하락중이다.
미시간 또한 미국 자동차산업의 중심지로서 치열한 경합주이다. 미시간은 아랍계 비중이 2.1%로 가장 높은데, 팔레스타인 사망자가 늘어나는 과정에서 이스라엘을 지원하는 바이든 행정부를 강하게 비판했다. 그 결과 트럼프 후보가 아랍계 사이에서 4%p 우위를 보이고 있다.
위스콘신은 농업지대가 모여 있어 관세 정책이 표심을 결정하는데, 무역전쟁 이후 타격을 입었기 때문에 트럼프에 다소 불리한 상황이다.
조지아에서는 불확실한 경제상황, 높은 인플레이션과 생활비 부담으로 민주당 지지가 흔들리고 있다.
애리조나 주의 경우 멕시코 접경지역으로, 이민 문제에 민감하다. 트럼프는 강경한 이민정책을 주장해왔기 때문에 우위를 점하고 있다.
노스 캐롤라이나는 전통적인 공화당 우세 지역이나, 최근 민주당에 유리한 흑인 인구, 고학력층 비중이 증가하고 있어서 해리스가 지지율을 역전시킬 수 있을지 귀추가 주목되고 있다.
샤이 트럼프
사실 트럼프가 내세우는 정책이 사람들의 본능을 자극하는 측면이 있지만, 우리 나라에서 누구도 일베를 한다고 대놓고 드러내지 않는 것처럼 자신이 트럼프 지지자임을 떳떳하게 밝히기 어려운 것도 사실이다.
따라서 여론조사를 할 때에는 트럼프 지지율이 실제 지지율보다 낮게 나온다. 하지만 실제 투표시에는 익명성이 보장되기 때문에 자신이 실제 선호하는 후보를 뽑게 되고, 이렇게 차이가 발생하는 현상을 ‘shy Trump(부끄러운 트럼프)’라고 한다.
과거 두 대통령 선거에서 여론조사와 실제 투표가 얼마나 차이가 났는지 확인함으로써 이번 선거 여론조사를 보정하여 실제 지지율 예측이 가능하다.
2016년 선거의 경우, 선거 예측 사이트 Five-thirty-eight과 RealClearPolitics 양쪽에서 선거 직전 여론조사 평균을 발표했는데 두 수치가 다르게 나와 이를 평균을 내서 선거 직전 여론조사 평균으로 보고, 실제 지지율 차이를 계산해보면, 평균 2.53%p 차이가 났다.
2020년 선거는 선거 직전 5개 여론조사의 평균 차이와 실제 선거 결과 차이를 계산해보면, 평균 3.29% 차이가 났다. (20년 여론조사에서 샤이 트럼프 효과를 보정했다는데 차이가 더 커진 것을 보면 보정이 어려움을 알 수 있다)
2024 미국 대선 결과 예측
여론조사 결과 해석
그렇다면 현재 여론조사를 반영한 대선은 어떻게 흘러가고 있는가?
경합주별 최근 일주일 내 발표된 여론조사 결과이다. 이를 평균 내면 아래와 같은 여론조사 결과 차이를 얻을 수 있으며, 2016, 2020 대선을 통해 나타난 주별 샤이 트럼프 성향을 구하여 여론조사 결과에 보정해보면, 실제 선거 결과 후보간 지지율 예상치 차이를 구할 수 있으며(노란 색으로 표시), 모든 경합주에서 트럼프가 해리스를 1.5%p 이상 차이로 리드하고 있음을 알 수 있다.
지지율이 차이나는 이유
이러한 통계조사 현상이 발생하는 근거가 명확하다면 이런 추세가 이어져서 대선 결과도 나타날 가능성이 높다고 볼 수 있다.
해리스 후보 지명 당시 초기 주목도가 높아지는 ‘허니문 효과’로 큰 차이로 이기고 있다는 보도가 연일 계속되었다. 하지만 그러한 보도는 주로 전국 단위 지지율에 대한 보도였고, 실제 경합주 주별 지지율은 위에서 본 샤이 트럼프 효과를 넘어설 수 있을 정도의 차이를 보여주지 못했다.
무엇이 맞는지 가르치려고 하는 사람은 도덕적으로 완벽해야 하고, 조금만 잘못해도 엄청난 비난을 받게 된다.
인생은 박명수처럼이라는 말이 괜히 나온 게 아니다. 유재석처럼 살다가도 잘못 된 일 한 방에 돌아서는 게 대중이다.
트럼프가 수많은 잘못을 저질렀지만 그를 지지하는 사람들은 그 잘못에 대한 비난을 스스로에 대한 비난으로 받아들인다.
해리스와 월즈가 트럼프 캠프 사람들을 비난할 때는 통쾌했을 것이다. 하지만, These guys are weird라고 비난하면 그의 지지자들은 기득권층에 대한 분노를 바탕으로 ‘니가 뭔데 트럼프를, 우리와 비슷한 저 사람을 이상하다고 규정하냐‘고 도리어 화를 낼 사람들이다.
