HIMS ‘25.3Q Update, 난 키워서 먹어

현재 LoL 게임대회 해설자로 활동하는 이현우님(前프로게이머 클라우드 템플러)의 어록이다.
더 강해진 적을 처치할수록 보상이 크기 때문에, 적이 더 성장하도록 놔둔 다음에 더 성장한 적을 처치한다는, 다소 도발적인 발언이었다.
(상대도 프로게이머인데 캐릭터가 더 강해져도 원하기만 하면, 마음대로 잡을 수 있다는 말이기 때문에 스스로 실력이 압도적이라는 걸 전제한 도발이다)

이런 말은 압도적 성적으로 증명하지 못하면 경솔한 언행이라 비판, 조롱을 받기 마련이다.
그리고 클템은 당시 실력으로 증명했다.

나는 ‘25.3Q HIMS 컨콜을 정독하면서 이 기업의 경영전략이 ‘키워서 먹는’ 전략이라 생각했다.

시장이 적은 아니다.
하지만, 시장이 커지면 위협적인 경쟁자가 늘어나고, 커진 시장을 장악하는 것은 더 어렵다.
하지만 그만큼 그만큼 매출과 성장 여력도 확장된다.
마치 롤에서 적 캐릭터가 성장하면 처치했을 때 보상도 커지듯이.

HIMS 경영진은 클템처럼 실력으로 증명할 잠재력을 보유했을까,
아니면 시장의 조롱을 받아 마땅한 무능하고 부도덕한 경영진일까?

BM의 진화 : 비즈니스 모델 확장 및 유기적 성장 전략

Hims & Hers는 원격의료(텔레헬스) 기반 개인 맞춤형 헬스케어 플랫폼으로 진화하고 있다.

초기에는 탈모, 발기부전 등 남성 중심의 특정 증상 치료에 집중했지만,
이제 다양한 전문 분야를 통합한 “토탈 플랫폼” 전략을 표방한다.
이에 대해 CEO는 이번 실적발표를 통해 “We’re building a platform that gets more personal, more proactive, and resonates with more people as we scale”라고 강조하며 규모 확대와 함께 개인화되고 선제적인 헬스케어 플랫폼으로 거듭나고 있음을 밝혔다.

HIMS는 제품/서비스의 수직계열화, 전문분야의 확대(치료 → 예방/웰니스)로 플랫폼의 범위와 깊이를 동시에 넓히고 있다.
이를 통해 “One-stop” 헬스케어 플랫폼으로 진화하여 생활습관 개선부터 만성질환 관리, 수명 연장까지 아우르는 포괄적 서비스를 제공하고자 한다.

이러한 전략은 경제적 해자 검토에서 설명하는대로 규모의 경제와 데이터를 통해 개인화 서비스를 고도화하면서, 자체 인프라로 비용을 낮춰 네트워크 효과를 극대화하는 선순환을 발생시킨다.
이러한 통합적 사업모델이 완성된다면 글로벌 브랜드로서도 성공 가능성이 높아질 것이다.

신규 전문분야 확장

3분기에는 남성 테스토스테론 보충요법과 여성 갱년기(폐경) 지원 등 호르몬 건강 분야를 신규 출시하여 서비스 범위를 넓혔다.

또한 종합 혈액검사(lab testing) 서비스를 연말까지 출시해 예방적 건강관리를 지원하고, 2026년에 “longevity(수명연장)” 전문 카테고리를 론칭할 계획이다.
이는 면역력, 회복력, 대사기능 개선 등 삶의 질 및 수명 연장에 대한 수요를 겨냥한 것으로,
회사는 “이들 서비스가 고객이 질병이 생기기 이전, 더 이른 단계에서 당사의 플랫폼을 찾도록 함으로써 잠재 시장을 크게 확장시킬 것”이라고 설명했다.

수직계열화(vertical integration)

Hims & Hers는 경쟁사 대비 공급망과 서비스의 수직적 통합을 강점으로 내세운다.
예를 들어, 미국 내 자체 조제시설을 인수/구축하여 처방약 조제(503A 약국) 능력을 확보하고,
가정용 혈액검사 시설까지 내재화했다.
이러한 수직계열화로 비용 절감과 서비스 품질 제어가 가능해져 GLP-1 체중감량 약물의 가격을 최대 20% 인하하여 더 많은 고객이 이용하도록 했다.

경영진은 “ongoing efforts to verticalize our 503A (compounding) operations”을 통해 개인 맞춤형 체중감량 치료의 업계 표준을 선도하고, 가격 인하로 접근성을 넓히고자 한다고 밝혔다.

이처럼 자체 제조·조제 역량을 갖춘 전략은 경쟁사의 단순 중개(platform) 모델과 차별화된다.
Seeking Alpha 투자의견에서는 Hims & Hers의 수직계열화 모델이 브랜드 해자(moat)를 형성하고 높은 마진으로 이어진다고 평가한 바 있다.

경영진도 “플랫폼+제조” 통합모델이 경쟁사가 쉽게 모방하기 어려운 근거라고 평가한다.

파트너십 및 서비스 큐레이션

회사는 내부 구축뿐 아니라 외부 파트너십 투자를 통해 플랫폼을 확장하고 있다.

‘25.10월 다중 암 조기진단 기업 GRAIL에 전략적 투자를 단행하여,
향후 최첨단 조기 스크리닝 솔루션을 자사 플랫폼에 도입할 발판을 마련했다.
Hims & Hers는 GRAIL이 진행한 3억2500만 달러 규모의 PIPE(지정투자)에 참여하여 지분을 취득했으며,
이를 통해 유전자 메틸화 기반 다중암 조기발견 기술을 고객들에게 제공하고 헬스케어 서비스를 치료에서 조기진단으로 확대할 계획이다.

이외에도 글로벌 제약사 및 헬스케어 리더들과 협업하여 “the curation of leading next-generation therapies, advancements in early diagnostics, and even personalization based on whole-genome sequencing” 등 혁신 솔루션을 플랫폼에 지속 도입하겠다고 언급했다.

Novo Nordisk와의 제휴 협상도 진행 중인데, 당뇨∙비만 치료제인 Wegovy 주사제 및 경구제를 Hims & Hers 플랫폼에서 제공하기 위해 Novo사와 협의 중임을 밝혔다.
다만 현재까지 “no definitive agreement has been executed with Novo Nordisk” (구체적 계약 체결 전) 상태로, 성사 여부나 조건은 미확정이라고 부연했다.

‘25.6월 Novo는 Hims & Hers가 “불법 가짜 Wegovy 판매로 환자 안전을 위협했다”며 당시 맺었던 파트너십을 일방 해지한 바 있다.
해당 이슈로 주가가 한때 34% 급락하고 현재 투자자 집단소송이 진행 중이며, 위 주주서한에서도 추가 내용이나 투자자 소송에 대해 구체적인 언급은 없었다.
다만 업계에서는 Novo 측과의 협상이 재개되어 경구용 Wegovy 승인시 Hims 플랫폼에서 판매 가능성이 열려있는 만큼 협업 재성사 여부를 주시하고 있다.

성장성

매출 추이

3분기 실적은 여전히 고성장세를 이어갔다.
매출은 5억9900만 달러로 전년 동기 대비 +49% 증가하며 예상치에 부합했다.
구독자 수는 247만 명으로 1년 전에 비해 +21% 늘었고,
가입자당 평균 매출(ARPU)도 $80로 +19% 상승하여,
“양적 성장(Q)과 질적 성장(P)”이 모두 확인되었다.

항목	‘25.3Q	‘24.3Q	증감률
매출	$599M	$402M	+49%
순이익	$16M	$76M	-79% (세금효과)
조정 EBITDA	$78M	$51M	+53%
가입자 수	2.5M	2.0M	+21%
ARPU	$80	$67	+19%
GPM	74%	79%	-5%p

매출 증가는 기존 주요 제품의 견조한 성장과 신규 서비스의 기여에 힘입었다.
경영진은 GLP-1 체중감량 부문이 1년 만에 연매출 $725M을 상회할 것으로 자신했다.
이는 ’25년 예상 총매출 23.4~23.6억 달러의 약 30%에 달한다.

특히 GLP-1 주사제(예: Ozempic/Wegovy)와 경구제, 그리고 이들과 병행하는 개인맞춤 관리 서비스에 대한 높은 고객 유지율이 성장을 견인했다.
GLP-1 치료의 부작용 관리나 식단 코칭 등의 부가 서비스도 제공하면서 종합적인 체중감량 프로그램으로 발전시킨 결과, GLP-1 구독자의 충성도가 높아지고 있다.

가이던스와 장기 성장

‘25년 연간 매출 가이던스를 $2.335B ~ $2.355B(+58~59% YoY)로 좁혀 제시했고,
Adj. EBITDA도 $307~317M으로 상향 조정했다.
4Q 전망 매출은 $605~625M으로 전년 대비 +26~30% 성장할 것으로 내다봤다.

상반기 GLP-1 제휴 혼선 등의 영향으로 성장률은 올해 일시적으로 둔화될 수 있으나,
경영진은 ’30년 매출 $6.5B, 조정 EBITDA $1.3B라는 장기 목표를 재차 확신했다.
CEO는 “we’ve never been more confident in our ability to exceed the ambitious 2030 targets”라고 언급하며 장기 성장 로드맵에 대한 자신감을 보였다.

이 목표대로라면 ’25~’30년 CAGR 25% 수준의 고성장이 향후 5년간 지속된다는 의미다.
핵심 성장 엔진은
①진단∙항노화 등 신규 카테고리 안착
②기존 구독자 당 추가 지출 유도( cross-selling )
③글로벌 시장 진출 확대로 볼 수 있다.

투자자들은 단기적으로 GLP-1 관련 이슈(노보 재협상, 약가 인하)에 따른 성장률 둔화 위험을 우려하고 있으나, 회사는 다각화된 포트폴리오로 코어 비즈니스 재가속화가 가능하다고 강조한다.

신규 분야 진출

신규 전문분야 매출 기여도 가시화되고 있다.

테스토스테론(low-T) 및 여성 갱년기 서비스가 막 출시되었지만,
회사 측은 Hers 브랜드(여성 부문) 매출이 2026년에 10억 달러에 근접할 것으로 전망하며 폐경 치료와 진단 서비스가 의미있는 역할을 할 것이라 전망했다.
이는 기존 탈모∙피부 등 기존 제품뿐 아니라 호르몬 치료, 진단 등 신규 카테고리가 고르게 성장에 기여할 것임을 시사한다.

더 나아가 2026년 론칭 예정인 수명연장(Longevity) 카테고리에 대해서도 기대감을 내비쳤다.
구체적 서비스 내용이나 가격체계는 발표되지 않았으나, 펩타이드 주사, 보조효소 투여, GLP-1/GIP 신약 활용 등 노화방지 및 건강수명 연장을 위한 첨단요법들을 준비 중이다.
지불용의도 높을 것으로 관측되는데, 일반적으로 삶의 질 향상이나 수명 연장에 대한 욕구는 강해서 관련 시장은 가격 탄력성이 낮은 편이다.
경영진은 longevity 분야가 “addressable market(잠재시장)을 의미있게 확장”할 것으로 자신하며, ARPU 상승과 고객 평생가치(LTV) 증대에 크게 기여할 것으로 보고 있다.
예컨대 고가의 맞춤형 항노화 프로그램에도 불구하고 이를 찾는 소비자가 충분하다는 외부 조사들이 있으며, 시장조사업체들도 글로벌 항노화 산업의 고성장을 예측하고 있다.
실제로 “longevity”“anti-aging” 관련 스타트업들에 거액의 투자가 몰리고, 경쟁사들도 관련 서비스 출시를 저울질하는 등 Hims & Hers의 선점효과에 도전하고 있다.
특히 이 분야에 주요 경쟁사가 본격 진출 선언을 한 사례는 없으며, Hims & Hers는 초기 진입자 어드밴티지를 활용해 플랫폼 내 수명연장 카테고리의 표준을 구축하려는 모습이다.

지리적 확장

Hims & Hers는 올해 7월 유럽 원격의료 기업 Zava Global을 인수하여 영국, 독일, 프랑스, 아일랜드, 스페인 등 유럽 5개국에 진출했다.
Zava 인수를 통해 현지 의료진 및 약국 인프라, 각국의 디지털의료 규제 준수 역량을 확보했고, 하반기 유럽 지역에서만 5천만 달러 이상의 추가 매출을 창출할 것으로 보고 있다.

또한 2024~2026년에 캐나다, 호주, 브라질, 일본 등으로 서비스 범위를 넓힐 계획을 밝혔다.
컨콜에서 CEO는 “plans to expand to Australia and Japan”을 언급하며, 캐나다와 브라질은 이미 현지 임상의 네트워크 구축 및 규제 대응 투자를 시작했다고 말했다.

시장별 원격의료 규제 환경은 다음과 같다.

영국

원격의료와 온라인약국이 합법화되어 있어 Manual, Numan, Sons 등 현지 남성건강 스타트업들이 활발하며 Hims도 이들과 경쟁한다.
영국에서는 Care Quality Commission(CQC) 등의 규제를 준수하며, Hims는 Zava의 영국 약국등록을 활용해 처방약 배송을 하고 있다.

독일/프랑스 등 유럽

국가별 원격의료 가이드라인과 e-프레스크립션 제도가 있다.
독일은 주 정부별 규제가 복잡하고 대면 초진 원칙 등 제한이 있으나 점차 완화 추세다.
프랑스는 원격진료 후 보험청구가 가능하도록 제도화되었으나 처방약 배송은 규율이 있다. Zava는 영국 기반으로 EU 여러 나라에 원격진료를 제공해온 경험이 있어, 각국 규제에 맞춘 서비스 현지화에 강점이 있다.

캐나다

주별로 의료진 면허와 원격처방 규제가 다르다.
특히 체중감량제의 온라인 처방은 최근에 규제가 풀려 2025년부터 제네릭 GLP-1 판매가 가능해졌다.
Hims & Hers는 2026년 캐나다 디지털 사업을 공식 론칭할 예정이며, 현재 현지 약국 파트너십 등을 준비 중이다.

브라질

2022년 원격의료 법제화 이후 성장 중인 시장으로, 로컬 스타트업으로 Dr. Consulta, Conexa 등이 있다.
언어 장벽과 현지 인증 절차 등이 진입장벽이지만, 의료 접근성 부족으로 원격의료 수요가 높다.
Hims는 브라질을 남미 거점으로 삼아 비만 치료 등 서비스를 출시하고 사업을 확장해나갈 것으로 전망된다.

호주

원격의료가 활성화되어 있고 Eucalyptus 등이 Hims와 유사한 D2C 브랜드(Pilot, Kin 등)를 운영 중이다.
Hims는 이들과 경쟁하기 위해 호주 시장에 특화된 마케팅과 제품 현지화를 추진할 전망이다.
처방약 온라인 판매는 엄격히 규제되지만, Hims는 생활건강 제품과 비처방 서비스로 교두보를 마련할 수 있다.

일본 등 아시아

일본은 코로나 기간에 원격진료가 한시적 허용됐다가 현재 일부 정착 단계다.
규제가 매우 보수적이지만, 일본 고령인구의 항노화 수요는 커서 Hims의 longevity 서비스가 안착할 경우 잠재력이 크다.
그 외 한국, 중국 등의 시장도 장기적 대상으로 거론되나, 문화적 수용성과 규제장벽 고려 시 단기 내 진출보다는 장기 청사진으로 간주된다.

경제적 해자 : 브랜드, 데이터, 수직계열화, 잠김효과

브랜드, 데이터 접근권, 규모의 경제와 수직계열화, 소비자 잠김효과 등이 해자의 근거다.
‘25.3Q 컨콜과 주주서한에서는 이러한 해자 요소들의 현황과 전망도 언급되었다.

데이터 축적 및 AI 활용 – 모방이 어려운 학습효과

의료 데이터는 프라이버시 규제로 보호되고, 경쟁사들도 유사한 진료 데이터를 얻을 수 있어 단순히 데이터 양이 많다고 해자라고 보긴 어렵다는 시각도 있다.

그러나 HIMS는 AI 기반 맞춤의료 시스템을 개발하여 데이터의 질과 활용도 측면에서 우위를 확보했다.
예를 들어 AI 증강 문진 시스템 ‘MedMatch’를 도입, 240만+ 구독자의 상담∙처방 기록을 머신러닝으로 분석해 환자에게 최적의 솔루션을 매칭해준다.
서비스가 확장될수록 알고리즘 정밀도가 향상되어 규모 자체가 경쟁력이 된다.
가입자가 많아질수록 서비스가 똑똑해지고, 더 나은 서비스가 다시 가입자를 끌어들이는 자기 강화 효과가 나타나 경쟁사가 따라오기 어려운 격차가 벌어진다.

현재 Hims & Hers는 AI 엔지니어링에 적극 투자하여 챗봇 상담, 개인별 최적약 선택 알고리즘 등을 고도화하고 있다.
이러한 기술 드라이브는 단순히 의료 데이터 보유를 넘어 데이터를 활용한 더 나은 이용자 경험으로 이어져 고객 락인을 강화하는 해자가 될 것이다.

수직계열화 – 경쟁사들이 쉽게 따라할 수 없는 운영상 해자

자체 조제∙제조 인프라는 HIMS만의 독특한 경쟁력으로,
비용 우위와 제품 차별화를 동시에 실현하여 경쟁사가 단기간 추격하기 어려운 해자를 구축한다.

일반적인 원격의료 경쟁사는 처방→제휴 약국 배송 구조로 약품 공급을 타사에 의존하지만,
HIMS는 직접 약을 제조/조제, 배송까지 관리하여 원가 절감과 신속한 서비스를 구현했다.
예를 들어 캘리포니아의 펩타이드 제조시설에서 체중감량 주사제의 핵심 성분을 자체 생산하고,
FDA 503A 인증 조제실에서 직접 약물을 조제함으로써 약품 마진을 내부화했다.

그 결과 compounded GLP-1 treatment plans 가격을 최대 20% 인하할 수 있었고,
가격 인하에도 여전히 74%의 높은 총이익률을 유지하고 있다.

수직계열화 모델을 구축하려면 막대한 초기 투자와 시간, 규제 승인 과정이 필요하기 때문에,
신규 경쟁자가 이를 모방하기는 쉽지 않다.
미국의 유사 플랫폼인 Ro(Roman)나 Europe의 Manual 등도 일부 자체 약국을 운영하지만,
Hims 수준의 광범위한 인하우스 제조·검사 역량은 갖추지 못했다.
전문시설 인수, 품질관리 노하우, 공급망 파트너십 등에서 진입장벽이 존재한다.

전환비용 – 소비자 락인 효과

HIMS의 구독 모델과 종합 솔루션 제공은 소비자 락인(lock-in)을 강화하는 또 하나의 해자다.
HIMS는 멀티 니즈 고객 유치, 개인 맞춤형 서비스 전략으로 소비자 전환비용을 높이고 있다.

현재 전체 가입자의 20% 이상이 동시에 여러 질환에 대한 치료 플랜을 이용하고 있는데, 이는 전년 대비 80% 이상 증가한 수치다.
예를 들어 어떤 고객은 Hims 플랫폼에서 탈모 치료와 체중감량을 함께 관리하거나, 우울증 상담과 피부과 처방약을 동시에 받고 있다.

한 플랫폼에 건강관리의 여러 측면을 의존하게 되면, 다른 경쟁사로 옮기기 위한 심리적∙물질적 전환비용이 높아진다.
하나의 서비스를 옮기는 것도 번거로운데, 여러 치료를 모두 옮기려면 새로운 의사 상담, 약처방 변경, 보험 처리 등 불편이 커지기 때문이다.

HIMS는 이러한 멀티 니즈 고객을 늘리는 전략을 취하고 있다.

경영진은 “Subscribers utilizing treatment plans to target multiple conditions increased more than 80% YoY”라고 소개하며 교차 판매와 맞춤형 패키지로 고객 생애가치(LTV)를 높이고 있다고 밝혔다.

또한 개인 맞춤 솔루션을 쓰는 이용자가 50% 급증하여 이제 가입자의 과반수에 이르는데,
개인화 서비스일수록 환자가 느끼는 편의와 만족도가 높아 쉽게 이탈하지 않는 경향이 있다.
CFO는 higher retention in personalized offerings로 마케팅 효율아 개선된다 언급하며, 개인화된 지속 치료가 고객 유지율을 높이고 고객취득비용(CAC)을 낮추는 효과를 강조했다.

브랜드 및 네트워크 효과

HIMS는 D2C 헬스케어 브랜드로서 미국 밀레니얼 세대 등에게 친숙한 이미지를 구축했다.

누적 250만에 달하는 가입자 기반 자체가 소프트한 네트워크 효과를 만들어낸다.
예컨대 HIMS 커뮤니티(Hims House) 등의 자발적 사용자 모임이 형성되어 제품 리뷰와 정보가 공유되고, 이는 신규 가입 유입으로 이어진다.

또한 플랫폼에 의사, 약사, 연구자 등 파트너들이 모여드는 현상도 있다.
규모가 커지며 임상시험 파트너십 제안이나 신제품 입점 문의가 늘어나,
더 좋은 서비스/제품이 플랫폼에 들어와 다시 소비자를 유인하는 선순환이 강화되는 추세다.

네트워크 효과는 초기 진입자가 독식하는 winner-takes-all 효과로 이어질 수 있다.
이미 미국 온라인 남성건강 시장의 과반 신규 고객을 Hims가 차지한다는 분석도 있는데, 인지도 측면의 해자 역시 무시할 수 없다.

경쟁사와의 차별점

HIMS는
(1) AI와 데이터 학습효과,
(2) 수직통합으로 인한 비용∙품질우위,
(3) 멀티제품/맞춤형 서비스 구독 구조로 인한 고객 락인,
(4) 브랜드 신뢰 및 규모의 효과
를 통해 경쟁우위를 공고히 하려 하고 있다.

물론 전통 제약사나 빅테크의 헬스케어 진출 등 외부 위협은 상존하지만,
현 시점에서 HIMS만큼 광범위한 소비자 건강 플랫폼을 구축한 사례는 드물어,
해자가 유효하게 작용하고 있다고 볼 수 있다.

협상력 (PQC 관점)

‘25.3Q HIMS 컨콜에 따르면 단기 마진 압박 요인과 장기 비용개선 전략이 병존한다.
경영진은 “investments may temporarily pause margin expansion but are expected to be accretive over time and drive future margin/FCF expansion”라며 단기 투자로 인한 마진 정체는 일시적이며, 결국 미래에 더 큰 수익과 현금흐름을 창출할 것이라고 밝혔다.

가격설정력

HIMS는 접근성 확대를 위해 의도적으로 일부 가격 인하를 단행했다.

GLP-1 체중감량 프로그램 가격을 ~20% 인하하여 더 많은 고객을 유치했는데,
이는 단기적으로 ASP(평균판매단가) 하락을 초래했다.

실제 3분기 GPM은 74%로 전분기 대비 2%p 감소했는데,
CFO는 “Gross margin declined… due to lower intra-quarter revenue per shipment from certain weight loss offerings”라고 설명하여,
체중감량 제품의 1회 발송 당 매출 감소(가격인하)가 마진에 압력을 준 주원인임을 밝혔다.

또한 GLP-1 약물의 배송 주기를 월간→주간 단위로 단축하면서 한 번에 인식되는 매출액이 감소한 영향도 있었다.
주당 소량씩 배송하면 분기 내 인식 매출이 줄어들고 배송비 등 수행비용은 증가하기 때문에,
3분기 일시적 마진 감소 요인으로 작용했다.

그럼에도 회사는 이같은 가격 전략을 통해 Q(가입자 및 주문량)를 확대하는 데 성공했고,
결과적으로 분기 매출 총액은 +49% 급증했다.
특히 경쟁력 있는 가격 설정은 신규 고객 유입에 효과적이어서,
GLP-1 가격 인하 후 문의 및 처방 건수가 늘어나 수량 효과(Q)가 가격 효과를 상쇄했다.

CFO는 “price reductions aim to expand accessibility and demand”라고 강조하며,
가격 인하 → 수요 증가의 선순환으로 장기적 매출 기반 확대를 노리고 있다고 밝혔다.

한편 기존 제품군(탈모약, 스킨케어 등)은 여전히 견조한 가격 체계를 유지하고 있고,
프리미엄 상담 패키지 등 개인화 서비스 부가비용을 통해 ARPU를 높이고 있어,
전반적 가격 결정권(Pricing Power)은 양호한 편이다.

향후 longevity/항노화 분야 등 고부가 서비스 출시 시에는 높은 가격 포인트를 책정해도 받아들일 수요층이 있을 것으로 보여 ARPU 상승에 기여할 전망이다.

수량, 점유율

가입자 수와 주문량의 증가는 매우 견조하다.
3분기 구독자 +21% 증가는 기존 서비스 확대와 더불어 신규 런칭한 테스토스테론∙폐경 제품의 초반 호응, GLP-1 가입자 수 증가 등에 기인한다.

Hims(남성) 부문 저성장 우려가 있었으나,
테스토스테론 보충 요법 출시로 중장년 남성층 신규 유입이 늘어나며 상쇄했다.

Hers(여성) 부문은 폐경 치료제, 피임, 피부과 등 다각화로 가입자층이 빠르게 확대되고 있다.
경영진은 Hers 부문 매출이 ’26년 $1B에 다다를 것으로 보는데,
이는 여성 가입자 풀이 꾸준히 증가하고 있음을 의미한다.

미국 D2C 건강제품 시장 내 HIMS 신규환자 점유율이 50% 이상으로 추정된다.
기존 가입자의 리텐션율도 높아, 월 구독해지율(churn)이 낮은 편이다.
다중 제품 사용자의 증가(20% 차지)는 수량 측면에서 유기적 성장 내러티브를 제공한다.
한 명의 고객이 두세 개 치료를 동시 이용하여 주문량이 증가하는 구조다.

글로벌 확장으로 TAM이 크게 늘면서 향후 가입자수가 크게 확장될 것이다.
회사는 해외 시장을 통한 연 $1B 이상의 매출 기회를 언급했고,
구체적으로 영국/유럽 인구 2.3억명, 캐나다 3천만명, 브라질 2억명, 호주 2천만명, 일본 1.2억명 등 총 5억명 이상의 성인에게 접근 가능해진다고 밝혔다.
이는 미국(2.6억 성인)의 2배 규모로, 글로벌 확장에 따른 잠재 가입자 풀이 폭증한다.
국가별 초기에 규제/경쟁 등으로 점유율 확보까지 시간은 걸릴 수 있어 단기 내 급격한 Q 성장보다는 장기 내러티브로 볼 필요가 있다.

비용 통제

매출원가(COGS)와 운영비용(OPEX) 측면에서,
규모의 경제와 효율화 투자가 진행 중이다.

‘25.3Q GPM은 74%로 전년동기 79% 대비 하락한 것은 앞서 언급한 대로,
배송주기 변경 및 일시적 이익 감소 요인 영향이 크다.

경영진은 비(非)체중관리 부문에서는 규모 확대에 따른 원가율 개선이 있었음을 확인했다.

GLP-1 사업을 제외한 나머지 카테고리에서는 구매량 증가로 원재료 단가가 하락하고,
자체 시설 가동률 상승으로 단위당 고정비가 낮아지는 효과로 마진이 개선되었다.

배송, 물류비는 GLP-1 주간배송으로 일시 상승했으나, ‘26.하반기 정상화될 것으로 내다봤다.
4분기에 “$20M–$25M headwind from shorter shipment cadences”가 있지만,
“this will normalize by H2 2026 as refill cohorts stack”라고 밝혀,
신규환자 매출이 인식되면서 GPM이 안정화될 것이라 설명했다.

이는 현재는 소량 빈번 배송으로 분기 마진이 깎이지만,
시간이 지나 환자들의 주문이 쌓이면 분기별로 동일한 매출이 들어와 평준화된다는 뜻이다.

운영비용(OPEX)에서는 마케팅 지출이 눈에 띈다.
HIMS는 공격적 성장 속에서도 마케팅 효율을 중시해왔다.
3분기 마케팅비/매출 비율은 ~39%로 전년 동기와 유사하게 관리되었다.
4분기에는 계절적 요인으로 광고 집행이 늘고, ’26년에는 브랜드 인지도 광고가 재개된다.

Q&A에서 “마케팅 전략 변화, 슈퍼볼 광고 반복 여부”를 묻자,
CFO는 “shifting toward more organic/lower-cost channels… continue disciplined, payoff-focused investment (one-year payback target)”라고 답변하여,
자연 유입과 비용 효율적인 채널 중심으로 마케팅을 최적화하며,
투자회수기간 1년 내라는 내부 기준을 지킬 것임을 밝혔다.

필요시 ROI가 입증되는 브랜딩 캠페인(Super Bowl 등)에는 추가 지출을 고려하지만,
이는 ‘26년 성장 가속화 국면에 맞춰 선택적 집행될 전망이다.

R&D 및 기술투자 비용도 증가 추세인데,
AI 및 글로벌 플랫폼 개발 인력 확충으로 기술개발비(Tech & Dev)가 전년비 +46% 늘었다.
경영진은 AI 인재 영입, 글로벌 시스템 구축 등 선제 투자가 장기적으로 비용 효율을 높여줄 것으로 보고 있다.

3분기 조정 EBITDA 마진은 13%로 전년과 동일하여, 고성장 속 수익성 유지에 성공했다.

’26년에는 신규투자 여파로 일시 마진 정체 가능성이 있으나, 이후 규모 효과와 비용 최적화로 EBITDA 마진 확대 재개가 기대된다.

공급자/파트너 협상력

HIMS는 공급 파트너들과의 관계도 협상력에서 중요한 부분을 구성한다.

Novo Nordisk와의 협상 사례에서 보듯, 글로벌 제약사와의 제휴는 Hims에게 양날의 검이다.

플랫폼이 커지면서 제약사 입장에서도 HIMS를 유통채널로 활용하고자 하는 유인은 커졌다.
4월 Novo와의 초기 협약 체결은 D2C 플랫폼에 Wegovy를 공급하는 ‘파격적인 시도’였다.
이는 HIMS의 소비자 접점과 확장성에 대한 Novo의 신뢰를 보여준다.

그러나 한편으로는 그러한 협업이 끊어졌을 때 사업상 큰 리스크가 될 수 있음이 Novo 협업 사례에서 드러났다.
경영진은 “파트너사들과의 협업에 있어 신뢰 구축이 최우선”이라며,
자체 품질통제 강화와 합법적 운영으로 재발 방지를 약속했다.
Novo와 재협상에 있어 HIMS가 가격, 조건에서 높은 협상력을 보유한다고 보기는 어렵지만,
Novo도 경구 Wegovy 출시 시 D2C 채널 확보가 필요하여 협상 결과를 지켜볼 필요가 있다.

이 밖에 공급 측면 비용에서 물류 업체나 포장재 공급자와의 계약 등은 규모 증대로 Hims가 협상 우위를 점하고 있다.
대량 발주로 단가를 인하했고, 일부 물류 기능을 내부화하면서 외부 의존도를 낮췄다.
의료진 인력 풀도 Hims의 브랜드 파워로 확보하기 쉬워져, 의사/약사 수수료 협상에서도 회사가 주도권을 갖고 있다.

자본배치

Hims & Hers는 강력한 현금창출력을 바탕으로 성장투자와 주주가치 제고를 병행하여 고성장주이면서도 책임있는 재무관리를 하고 있다고 평가할 수 있다.
‘25.3Q 영업활동현금흐름은 $149M으로 전년 대비 +74% 증가하여,
분기 매출 대비 현금창출 비율이 25%에 육박했다.
누적 현금 및 단기투자 잔액은 약 $6.3억에 달하며,
‘25.5월에는 전환사채로 $870M을 조달하여 유동성 $1.1B+를 확보하고 있다.

탄탄한 자본력을 토대로, 회사는 글로벌 확장, R&D, 내부투자, 인수합병, 전략지분투자, 자사주 매입 등 성장을 위한 투자는 과감히 단행하면서 자사주 매입 등 주주가치 제고를 위해 노력한다.
이를 통해 내부투자→성장→현금창출→재투자의 성장 사이클을 자체자본으로 돌릴 수 있는 선순환 구조가 형성되어 있다.

설비투자와 R&D

수직계열화 관련 시설 투자가 이뤄지고 있다.
’25년초 인수한 캘리포니아 원격검사 랩 시설과 펩타이드 제조 공장에 지속 투자하여 생산능력을 확충하고 있다.
Hims & Hers to build out lab testing, move into longevity

글로벌 플랫폼 통합을 위한 IT 인프라 투자, AI 연구개발 투입 등 무형자산 투자도 확대 중이다.

이러한 성장지향 CapEx는 향후 신규 서비스 론칭과 운영 효율화로 이어져 중장기 높은 ROI를 낼 것으로 기대된다.
CFO는 “investing in growth (facilities, capabilities, international) 우선순위를 유지하겠다”고 밝혀,
현금창출력을 미래 성장기반 강화에 최우선 활용할 방침임을 시사했다.
3분기까지의 누적 CapEx는 ~6천만 달러로 매출의 3%가 채 안 되지만,
4분기와 내년 상반기에 시설 증설 및 해외진출에 자본투입이 집중될 전망이다.

M&A 및 전략투자

유럽 Zava Global 인수(7월)로 약 $1.7억의 현금/주식이 소요되었다.
Zava 인수를 통해 Hims는 즉각적인 유럽 매출 및 인프라 확보라는 효과를 얻었고,
경영진은 Zava가 ’25.하반기에 매출 $50M을 더할 것으로 전망했다.

GRAIL 지분 투자(10월)로 HIMS는 GRAIL의 $3.25억 증자에 참여하며 지분을 취득했다.

경영진은 “our recent investment in GRAIL reflects interest in innovations that can shape the future of early detection and screening”라고 밝혀,
암 조기진단 혁신을 선도하는 기업과 파트너십을 맺음으로써 당장의 재무투자 수익뿐 아니라 전략적 시너지를 노리고 있음을 시사했다.

이외 신규 기술 스타트업 투자(예: 디지털 치료제, 여성 웰니스 분야)도 검토 중이다.

전반적으로 M&A/투자 전략은 핵심사업 보완 및 확장에 초점을 맞추고 있으며,
과도한 다각화나 비관련 사업 투자에는 신중한 편이다.

자사주 매입 및 주주환원

성장주로 배당은 없으며, ’24년부터 $100M 자사주 매입 프로그램을 운영 중이다.
저평가 국면이 올 때마다 기회적으로 매입하여 주주가치를 높이겠다는 계획으로,
‘25.3Q에 약 $10M의 자사주(클래스 A) 매입을 실행했다.
잔여 승인한도는 $55M 정도다.

CFO는 “opportunistically buy back stock when valuation disconnects appear”라고 언급하여, 펀더멘털 대비 주가가 과도히 하락하면 적극적으로 매입에 나설 것임을 시사했다.
6월 Novo 해지 이슈로 주가 급락 후 7~9월 사이에 상당수의 주식을 소각한 것으로 추정된다.

다만 HIMS는 성장 투자를 우선하는 기조로, 주가가 회복되면 잔여 매입은 보류하고 현금을 전략투자에 돌릴 가능성이 높다.(LTO가 성장주에 기대하는 모습이기도 하다)

부채와 기타 자본활용

‘25.5월 발행한 $870M의 전환사채는 7년 만기 3.25% 쿠폰으로 비교적 저렴한 자본조달이었다.
이를 통해 한동안 외부 자금조달 필요 없이 내부 투자 재원을 확보했다.
현재 부채 총계는 약 $1B로, EBITDA 대비 순부채 비율이 1배 미만이라 유동성 위험은 낮다.

밸류에이션

현재 주가는 Novo Nordisk 이슈로 인한 변동성을 겪은 후 하락한 수준에 머무르고 있다.
’25년 예상 매출 대비 PSR(주가매출비율)은 약 4배 수준으로,
동종 원격의료 및 헬스테크 업계 평균(5~6배)보다 낮다.
이는 다음과 같은 쟁점에 따른 것으로 평가할 수 있다.

Novo Nordisk 제휴 불확실성

6월 Novo의 계약 해지와 관련된 부정적 뉴스로 주가가 급락(-34%)했고,
현재 집단소송이 진행 중인 점은 멀티플에 부담요인이다.

투자자들은 “혹시 Hims가 규제 문제로 성장에 제동이 걸리는 것 아니냐”는 우려로 보수적 접근을 하고 있다.
하지만 회사는 재차 Novo와 협상 중이며, 최악의 시나리오(협업 무산)여도 기존 GLP-1 사업은 자체 조달로 지속 가능하다고 강조한다.
실제 자체 compounded 세마글루타이드 판매는 계속 성장중이며,
Novo의 경구신약 승인 시 협업이 성사된다면 오히려 업사이드가 될 수 있다.
이 불확실성이 해소될 경우 밸류에이션 멀티플 상승 여지가 있다.

성장률 둔화 및 마진 하락 우려

3Q까지 50% 내외의 고성장을 했지만,
4분기 가이던스는 +28%로 낮아 성장 모멘텀 둔화에 대한 걱정이 있었다.
GLP-1 가격인하로 GPM 74%까지 내려오자 마진 피크를 찍은 것 아니냐는 지적도 있다.

경영진은 ‘30년 20%+ EBITDA 마진 달성 목표를 유지하며,
현재 투자기조는 장기 마진 확장을 위한 준비단계라고 설명했다.
시장도 플랫폼 기업에 대해 단기 수익률보다 장기 성장성에 무게를 두는 경향이 있어,
성장률이 재가속될 조짐이 보이면 멀티플 회복이 가능하다.

경쟁 환경

테라닥(TDOC) 등 원격의료 기업들의 저조한 실적 발표가 있을 때 HIMS 주가도 연동되어 하락한 바 있다.
그러나 HIMS는 동종 업체 대비 희소한 수익성과 높은 성장률을 입증하여 차별화를 꾀하고 있다.
경쟁 심화에 따른 마케팅비 상승, 가격경쟁 우려도 현재까지는 기우였다.
경쟁 리스크가 완화되어 투자자들이 시장지배력을 신뢰하게 된다면 멀티플 확장이 가능하다.

절대가치 관점

회사가 제시한 ’30년 매출 $65억, 조정 EBITDA $13억 목표를 기준으로 밸류에이션 시나리오를 그려볼 수 있다.
EBITDA 멀티플 15배 (성장주 평균)로 적용하면 기업가치(EV)가 약 $195억,
현 시가총액($40억 내외) 대비 5배 수준의 업사이드가 존재한다.

DCF 분석으로 보더라도, ’30년까지 성장률 20%대를 지속할 수 있다면 내재가치가 현재 주가의 몇 배에 달할 수 있다.

경영진은 주가 부양에 대한 의지도 내비치고 있다.
앞서 언급한 자사주 매입으로 저평가 시 신속 대응하고 있으며,
애널리스트들과의 Q&A에서 “valuation disconnect”라는 표현을 쓰며 현재 주가가 내재가치 대비 낮음을 강조했다.

법률/규제 리스크

회사는 법률비용을 제외한 핵심 사업지표가 견조하므로 결국 실적 개선→주가 반영으로 이어질 것이라 보고 있다.
집단소송의 경우 현재 초기 단계로 수년이 걸릴 수 있으며, 합의금이 발생하더라도 현금여력으로 감당 가능하다는 입장이다.

결론 : 법률 리스크를 넘어서는 큰 시장 내러티브

HIMS의 밸류에이션은 NOVO와의 분쟁 및 투자자 소송 논란으로 위축되었으나,
펀더멘털 관점에서 성장성과 수익성이 뒷받침되는 만큼 재평가 여력이 크다.

‘25.3Q HIMS는 수익성 측면을 제외하면 모든 면에서 긍정적 업데이트를 제공했다.
1) 비즈니스 모델의 진화(플랫폼, 수직통합, 수명연장, 지리적 확장 계획),
2) 고성장 지속(49% YoY),
3) 경제적 해자 강화(데이터/AI, 락인 효과),
4) 가격∙수량 전략의 성공,
5) 현금흐름 기반의 적극적 투자 등 모든 투자 관점에서 고르게 의미 있는 성과를 냈다.

경영진의 컨콜 발언대로 “scale doesn’t just make us bigger, it makes us better”라는 믿음과 함께한다면, 시장을 키워서 먹는 HIMS는 현재 너무나 저평가되어 있다는 판단이다.

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HIMS, 약가 인하 메가트렌드까지?

소송 노이즈로 하락할 때 분석을 진행한 이후 일부 지분을 매수했었다.
하지만, 비만치료제 시장 진출이 불가능해질 위험, 이로 인한 브랜드 가치 훼손은 장기적 관점의 수익성에 영향을 미치는 요인이다.
또한, 경영진의 정보 왜곡에 대한 투자자 소송도 진행중이어서 만약 여기서 경영진의 부도덕한 행위가 입증된다면 사기꾼과 동업할 수 없다는 원칙 하에 투자 지분을 모두 팔아야 하는 위험도 존재한다.

하지만 그럼에도 불구하고
1) 플랫폼 이용자에게 이동 시간/비용 없이 의료서비스를 받을 수 있도록 해주는 편의성,
2) 성병, 숨기고 싶은 병력에 대한 프라이버시 욕구
라는 근본적 강점과 동시에,
3) 건강 관리라는 중요한 니즈를 통합적으로 제공할 수 있는 플랫폼
이라는 내러티브도 추가되었으며, 무엇보다 트럼프 정부의 약가인하 트렌드가 메가트렌드로 자리잡을 가능성이 높아지면서 이에 수혜를 입을 가능성이 높아졌다.

그래서인지 주가도 많이 올랐다.
하지만 내러티브가 모두 실현된다면 세계 1위 의료시장을 온라인화하는 선도기업이 된다.
(Freightos가 떠오른다..)

투자의 6가지 관점과 리스크 검토에 기초하여 한 번 투자 매력도를 평가해보도록 하겠다.

BM의 이해

Hims & Hers의 비즈니스 모델은 D2C(Direct-to-Consumer) 원격의료 플랫폼이다.

HIMS는 원래 탈모나 발기부전 치료제 등을 구독 판매하는 단일 질환 중심 모델에서,
점차 종합 헬스케어 플랫폼으로 확장 중이다.

2Q 컨콜에서 경영진은 “회원권 하나로 대부분의 일상 건강 관리를 포괄”하는 미래를 언급했고,
실제로 체중관리, 피부과, 성 건강, 정신건강, 호르몬 치료(출시 예정) 등 다각화된 전문분야를 운영 또는 준비하고 있음을 강조했다.

특히 수직적 통합(vertical integration) 전략이 두드러지는데,
원격진료 + 전자상거래 약국 결합 모델에서 나아가 혈액검사 랩 인수와 맞춤 조제 시설 확보 등을 통해 진단부터 처방∙조제∙배송까지 아우르는 밸류체인을 구축 중이다.

자체 인프라 확충은 고객 경험을 개선함과 동시에 향후 회원제 모델 도입을 가능케하여,
아마존, 코스트코 등 유통 대기업의 회원제처럼 정기 구독형 헬스케어로 진화하려는 청사진도 제시되었다.

HIMS는 “개인 맞춤형 예방의학 플랫폼”이라는 비전을 제시했으며,
데이터와 기술을 접목해 치료에서 나아가 건강증진 및 예방까지 아우르는 서비스로 확장중이다.
이러한 비즈니스 모델은 전통적인 대면의료 모델과 차별화되어 규모의 경제와 구독 비즈니스의 반복매출을 창출하고 있다.

경쟁사 텔라닥(Teladoc) 등 일반 원격의료 기업들이 주로 보험연계 B2B2C 모델이나 일회성 진료 중개에 머무르는 데 반해,
HIMS는 브랜드를 앞세운 B2C 구독형 모델로 고객 평생가치(LTV)를 극대화하고 있다.
Teladoc의 경우 보험사·고용주와 제휴해 급여범위 내 진료를 제공하지만,
HIMS는 현금지불(self-pay) 시장을 공략하며 소비재처럼 마케팅을 펼치고 있다.

GoodRx는 약국 쿠폰 등 약가정보 제공 위주인 데 비해,
HIMS는 처방약 자체를 판매하고 의사 상담부터 사후관리까지 관여하여 협상력이 더 크다.

HIMS는 기존 의료시스템의 비효율에 도전하는 D2C 모델로서, HIMS는 이번 분기 발표에서 “의료의 개인화·디지털화가 미래 표준이 될 것”이라는 비전을 제시한 것이다.

성장성

2분기 실적은 높은 성장 잠재력을 다시 한 번 입증했다.
전년 대비 +73%의 폭발적 매출 성장률을 보였으며,
이는 동기간 Teladoc 매출이 -2% 역성장한 것과 극명한 대비를 이룬다.

2025년 연간 매출 가이던스 $23~24억 달러(+56~63% YoY)를 제시하고,
2030년까지 매출 $65억 및 EBITDA $13억 달성이라는 중장기 목표도 재확인했다.
이는 향후 연평균 30% 이상 성장을 내다보는 야심찬 계획이나,
디지털 헬스케어 시장의 거대한 잠재수요(탈모, 성기능, 체중, 정신건강 등)를 고려하면 설득력도 있다.
미국 상당수 성인이 니즈를 보유하고, 구독자 240만 명은 TAM 대비 여전히 적은 침투율이어서 향후 고객층을 수십 배로 확대할 여지가 있다.

피부과(여드름/탈모), 데일리 성 건강(남성 패키지), 경구용 체중감량(지방흡수억제제 등) 부문은 모두 구독자수가 55% 이상 증가했다.
특히 이들 분야는 매일 복용하는 데일리 제품으로 고객 충성도와 재구매율이 높아, 매출의 하방을 지지해준다.

GLP-1 주사제의 일시적 조정과 온디맨드 처방 성 건강 부문의 축소로 일부 역풍이 있었으나,
이는 제품 믹스를 프리미엄 구독형으로 업그레이드하는 과도기적인 현상이다.
경영진은 BM을 “온디맨드 일회성 처방에서 데일리 구독으로 전환함에 따라 단기적으로 구독자 수가 감소했지만 장기적으로 LTV와 유지율이 개선될 것”이라 설명했다.
실제로 2분기 현재 성 건강 분야 신규고객의 65%가 데일리 구독을 선택하고 있어 전환이 순조롭게 진행되고 있으며, 이는 향후 고객생애가치 증대로 이어져 성장에 기여할 전망이다.

성장 모멘텀으로 신규 전문분야 출시가 임박했다.
25년 하반기 남성 테스토스테론 저하증 치료 및 여성 폐경기 호르몬요법 등 호르몬 건강(Hormonal health) 카테고리가 런칭 예정이다.
해당 시장 수요는 미국에서만 5천만 명 이상이며, 혈액검사→호르몬 처방→맞춤케어로 이어지는 토털 솔루션을 제공하여 새로운 수익원을 창출할 것으로 기대된다.

또한 인수한 랩 시설을 기반으로 혈액 검사 서비스를 단독 상품으로도 출시하여,
이를 통해 예방의학·웰니스 시장까지 진출할 계획이다.
나아가 2026년에는 노화방지·장수(Longevity) 분야로의 초기 진입을 예고하며,
면역, 대사 개선, 항노화 관련 펩타이드 치료 등 혁신적 케어를 선보일 것이라 밝혔다.

이러한 신규 사업 확장은 각각 연 수억 달러 이상의 잠재시장으로, 기존 사업과 크로스셀링 시너지도 높아 HIMS의 추가 성장엔진이 될 전망이다.

해외에서 HIMS는 ‘25.7월 유럽 원격의료 업체 ZAVA 인수를 완료하며 영국, 독일, 프랑스 등으로 발판을 넓혔다.
ZAVA는 유럽에서 130만 명 이상 누적 이용자를 보유한 플랫폼으로,
이를 발판으로 ‘26년 캐나다 진출도 발표했다.
특히 캐나다는 2026년 세계 최초 세마글루타이드 제네릭 출시가 예상되는 시장으로,
시기적 우위를 살려 홀리스틱 체중감량 프로그램을 선보일 예정이다.
장차 라틴아메리카, 아시아 등으로의 진출 가능성도 언급돼있는데, 이런 해외시장 확장은 HIMS의 TAM을 획기적으로 늘려줄 것이다.

트럼프 약가 인하 정책이 HIMS 사업에 미치는 영향

원격의료(텔레헬스) 규제 완화

트럼프 행정부 시기, 특히 COVID-19 대응 과정에서 원격의료에 대한 규제와 제약이 대폭 완화되었다.
트럼프는 ‘20.3월 CMS가 메디케어 환자도 전국 어디서나 원격진료를 받을 수 있도록 급여 지침을 변경했고,
HIPAA 규정을 한시적으로 유예하여 일반 화상채팅 플랫폼으로도 진료가 가능하게 했다.
많은 주(州)들도 의사 라이선스의 주 경계 제한을 일시 폐지하여 타주 환자를 진료할 수 있게 했고, 팬데믹 이후 일부 영구화 움직임도 있다.

제도적 장벽이 낮아지자 원격의료 이용률은 2019년 11%에서 2020년 46%로 폭증하며 원격진료가 치료의 주류로 부상했다.

HIMS의 핵심 비즈니스인 탈모, 발기부전 치료제 등의 온라인 상담·처방이 규제 완화로 훨씬 용이해졌고, 대면진료를 꺼리던 고객층을 대거 끌어들일 수 있었다.
현시점에는 이미 규제완화는 이뤄진 상황이지만, 원격의료에 대한 인식 개선과 접근성 향상으로 서비스 저변 확대와 이용자 급증이 이어지고 있다.

약가 직접판매(DTC) 모델 장려

트럼프 대통령은 약가 인하 방안의 하나로 제약사가 중간 유통단계를 거치지 않고 환자에게 직접 저렴한 약을 판매하는 것을 추진했다.

1, 2기 행정부에서 일관되게, 미국 환자에게 “최혜국(MFN) 약가”로 직접 구매할 기회를 제공하라고 촉구했는데, 이는 제약사와 원격의료 플랫폼 간의 제휴를 촉발했다.

’25년 트럼프 행정부는 17개 제약사 CEO들에게 서한을 보내 60일 내 미국 내 약가 인하 방안을 마련하라고 요구하면서, 특정 의약품에 대해 DTC(Direct-to-Consumer) 판매 모델을 제공할 것을 조건 중 하나로 제시했다.

이러한 움직임은 빅파마가 HIMS와 같은 DTC 플랫폼을 통해 직접 약을 판매하는 파트너십을 모색하게 만들었고, 실제로 “약을 가장 싸게 직접 팔 수 있는 통로”로 HIMS의 위상이 부각되었다.
이 정책의 효과로 2025년 노보노디스크가 체중감량 주사제 Wegovy를 HIMS를 포함한 원격의료 업체들을 통해 할인된 가격에 공급하는 제휴를 맺었는데,
이는 제약사가 전통 보험·약국 경로 대신 HIMS 같은 플랫폼을 활용해 소비자에게 저렴하게 공급하도록 유도한 사례다.

트럼프 행정부의 DTC 장려 정책은 이처럼 제약사와의 직접 제휴 기회를 제공하고 새로운 매출원을 열어준다는 점에서 직접적 수혜로 볼 수 있다.

국제 기준 약가(MFN) 도입

트럼프 행정부는 미국 환자들이 타국 대비 터무니없이 비싼 약값을 내는 구조를 개선하고자, **일정 약품의 가격을 다른 선진국의 최저가에 연동(MFN)하는 방침을 추진했다.

소송 등으로 즉각 시행되지는 못했지만, “미국도 최저가로 약을 공급하라”는 강력한 신호를 업계에 보냈다.
그 간접 효과로 제약사들은 고가 약품의 미국 가격을 인하하거나, 아예 별도의 유통채널로 저렴하게 공급하는 전략을 모색하게 되었다.

이는 HIMS에 두 가지 측면의 이익을 준다.
1) 향후 고가의 오리지널 의약품 가격이 인하되면 정해진 구독료 속에서 HIMS의 조달 비용이 낮아져 마진 개선이 기대된다.
2) 제약사가 MFN 가격으로 약을 팔기 위해 DTC 채널을 활용하려는 움직임이 생기면서 HIMS의 사업 확장 기회가 넓어졌다.
언급한 노보노디스크 사례처럼, 비만·당뇨 치료제와 같은 고가 약품도 HIMS를 통한 할인 판매가 현실화되었으며,
남성 건강(탈모·발기부전) 등 기존 주력 분야를 넘어 비만·만성질환 분야까지 시장점유율을 확대할 수 있는 계기가 되고 있다.

Medicare Part D 리베이트 구조 개편

트럼프 행정부는 처방약 유통체계의 복잡한 리베이트(rebate) 관행이 약가 상승을 부추긴다고 보고 이를 개혁하고자 했다.
‘20.11월 발표된 최종 규칙에서, “리베이트를 통한 숨은 할인” 대신 **“환자에게 투명하게 혜택이 돌아가는 할인”만 허용하였다.

HIMS는 보험 청구 없이 소비자가 직접 비용을 지불하는 DTC 모델이므로 표면적으로는 Part D 정책과 무관해 보일 수 있다.
그러나 1) 리베이트 금지로 제약사는 애초에 약가(리스트프라이스)를 인하하거나 현금결제 환자 대상 직접할인을 늘릴 압력을 받게 됩니다.
이는 약국 중간마진 없이 운영하는 HIMS에게 유리한 환경으로, 제조사로부터 보다 낮은 순수 가격으로 약을 조달할 가능성이 커진다.
과거에는 대형 PBM만 제조사로부터 큰 폭의 숨은 할인을 받아왔지만,
정책 변화로 HIMS 같은 신흥 유통채널도 대등한 조건의 가격 협상이 가능해질 수 있다.
2) 리베이트 구조가 줄어들면 보험플랜이 고가 의약품에 높은 리베이트를 받고 선호하는 왜곡이 완화되고, 저렴한 제네릭이나 현금 구매 옵션의 경쟁력이 상대적으로 상승한다.
보험으로 커버되던 고가 브랜드약이 더 이상 대형 리베이트를 통한 낮은 copay 혜택을 받지 못하면, 소비자 입장에서 HIMS가 제공하는 저렴한 제네릭을 선택할 유인이 커진다.

경제적 해자

브랜드 파워와 고객 신뢰

HIMS는 밀레니얼 세대 친화적 브랜드로 출발하여 직접소비자 시장에서 높은 인지도를 쌓았다.

CEO 앤드류 두덤은 “고객 최우선주의가 결국 헬스케어의 승자를 결정할 것”이라 발언하며,
고객경험에 초점을 맞춘 자사 철학이 큰 경쟁력임을 시사했다.

실제로 240만 구독자에 달하는 대규모 활성 고객 기반을 확보했는데,
이는 데이터 네트워크 효과와 규모의 경제를 가능하게 한다.
매일 수만 건 이상 이뤄지는 의료 상담과 처방 데이터를 통해 HIMS는 방대한 임상 데이터 자산을 축적했고, 이를 토대로 AI 기반 맞춤 의료를 고도화할 계획이다.
새로 영입된 모하메드 엘셔나위 CTO는 “이미 막대한 구조화 데이터 파이프라인을 갖추고 있어, 이를 활용해 환자 경험을 개선할 것”이라고 밝혔다.
이러한 데이터 및 기술적 해자는 소비자 경험을 개선하는 특성을 갖고 있어,
선순환을 통해 저절로 강화되며 후발주자가 따라오기 어려운 진입장벽을 구축한다.

수직계열화된 통합 플랫폼 : 따라하기 힘든 생산 프로세스

HIMS는 진단-처방-조제-배송-사후관리를 원스톱으로 제공하기 위해 지속 투자하고 있으며,
이번 분기에는 자체 혈액검사 랩 인수까지 공개했다.
또한 과거 인수한 Apostrophe(조제약국) 등을 통해 맞춤 조제 기술도 확보하고 있다.

이렇게 서비스 전 과정 통제력을 가지면 품질 관리와 원가 절감에서 우위에 설 수 있다.
예컨대, 개인맞춤 조제 GLP-1 프로그램은 브랜드 제약사가 쉽게 흉내낼 수 없는 독자 서비스로서, 고객들에게 차별적 가치를 제공한다.
또한 앱 기반의 상시 관리 시스템(예: 챗 상담, 자동 리마인더, 추적 툴)은 고객 락인(lock-in)을 강화하여 전환장벽이 된다.

고객들 중 73%가 “HIMS의 디지털 의료 경험이 타 프로그램보다 낫다”고 선호도를 보였다.

제품/서비스 다양화와 커뮤니티 효과(공급측면의 네트워크 효과)

HIMS 플랫폼에는 남녀 성 건강, 피부, 정신건강, 체중, 웰니스에 이르는 다양한 카테고리가 공존하여 크로스셀링이 가능하다.
탈모 치료로 유입된 남성 고객에게 비만 관리나 정신건강 서비스를 연계 판매하는 식으로,
한 번 플랫폼에 들어온 고객이 여러 서비스로 확대되는 구조다.

이러한 종합 플랫폼 전략은 단일 서비스만 하는 경쟁사 대비 해자가 된다.
또한 ZAVA 인수를 통해 다국어·다지역 운영 역량을 갖추게 된 점도 진입장벽을 높인다.
글로벌 시장별로 의료 규제가 달라 현지화가 까다로운데, HIMS는 이미 유럽 팀을 흡수하여 멀티지역 확장 노하우를 얻었으므로, 후발 경쟁자가 국제 진출 시 따라오기 어렵다.

경쟁사 Teladoc은 B2B 채널과 방대한 의사 네트워크가 강점이지만,
브랜드 충성도나 직접 판매력은 HIMS에 미치지 못한다.
GoodRx는 약가 정보 데이터베이스가 자산이지만,
고객과 일상적으로 소통하는 플랫폼은 아니라 커뮤니티 효과가 제한적이다.

반면 HIMS는 커머스와 커뮤니티 요소를 결합하여,
고객이 의료서비스를 쇼핑하듯이 이용하고 리뷰·재구매로 이어지는 생태계를 이루고 있다.
아울러 의료 데이터 활용 AI 기술 개발 측면에서도, HIMS는 방대한 1차 진료 데이터를 독점적으로 보유한 반면 경쟁사들은 병원 전자의무기록(EHR) 등에 의존해야 해 데이터 접근이 제한된다.

CTO는 “AI 개인비서같은 24/7 지원을 구축하여 환자 경험을 혁신”할 계획을 밝혔는데,
이는 HIMS만의 데이터 주권이 있기에 가능하다는 평가다.

협상력

HIMS의 협상력 측면에서는 긍정적 신호와 잠재 리스크가 교차한다.

공급자에 대한 협상력

HIMS는 규모가 커짐에 따라 의약품 조달 및 파트너십 협상에서 영향력이 확대되고 있다.
2분기말 HIMS의 연환산 매출은 20억 달러를 넘어섰고, 이는 제약사 입장에서도 무시하기 어려운 판매 채널로 성장했음을 의미한다.
예를 들어 노보 노디스크는 한때 HIMS와 제휴해 Wegovy를 직접 판매하도록 한 바 있는데,
이는 HIMS 플랫폼의 판매력을 인정한 결정이었다.

이후 갈등으로 제휴가 종료되었지만, 향후 GLP-1 제네릭 제조사나 기타 제약사들은 HIMS의 방대한 고객 풀(240만 구독자)을 매력적인 직판 통로로 볼 가능성이 높다.
실제로 경영진은 “우수한 제품 파이프라인을 가진 파트너와 협력해 더 많은 고객을 돕겠다”고 언급, 추가 제휴 기회를 시사했다.

또한 HIMS는 복수의 API(원료) 공급처를 확보하고 재고를 비축하는 등 공급망 관리에 적극적이어서, 특정 공급자에 대한 의존도를 낮추며 협상력을 높이고 있다.

가격설정력

HIMS의 서비스는 보험이 아닌 현금결제 기반이라 고객 민감도가 높지만,
통합 편의성과 부가서비스를 제공함으로써 가격 경쟁력 이상의 부가가치를 창출하고 있다.

월 구독료에는 약품 외에도 의사 상담, 지속 모니터링, 콘텐츠 제공 등이 포함되어 있어 고객이 느끼는 체감 가치가 높다.
이러한 번들 전략은 순수 약품 가격만 놓고 경쟁하는 구조에서 HIMS를 벗어나게 해, 가격 결정력을 강화한다.

2분기에 성 건강 부문에서 저가 온디맨드 상품을 축소하고 프리미엄 일일 복용 패키지로 전환했는데, 당장은 구독자 수가 줄더라도 장기적으로 고객당 매출과 충성도를 높이는 선택이었다.
이는 HIMS가 가격보다는 품질과 편의로 경쟁하며, 고객을 락인시키는 전략으로,
결과적으론 고객 측에 대한 협상력을 확보하는 움직임이다.

도전요인

제약사 등 공급자와의 힘겨루기에서는 앞서 본 GLP-1 분쟁처럼 HIMS가 밀릴 위험도 있다.

거대 제약사들은 제품 독점을 쥐고 있어, HIMS가 규제를 어겨가며 대안을 찾지 않는 한 공급 차단 압박을 받을 수 있다.
다만 제네릭 의약품 시대가 오면 이러한 종속성은 완화될 것이다.
실제로 HIMS는 ’26년 캐나다에서 제네릭 세마글루타이드를 활용해 사업을 할 예정이고,
미국 내에서도 시간 경과에 따라 주요 치료제들의 특허만료가 다가온다.
제네릭을 직접 소싱하거나 자체 제제화(compounding)할 수 있다면,
HIMS의 공급자 협상력은 비약적으로 상승할 것입니다.

경쟁사와의 비교

HIMS는 이미 수익성 확보를 통한 자금력으로 협상력을 끌어올리고 있다.

Teladoc의 경우 여전히 순손실을 내고 있고 매출도 정체되어 있어, 대형 파트너와의 협상에서 공격적 투자가 어렵다.
HIMS는 EBITDA 흑자 기조와 $11억 달러의 현금성 자산을 바탕으로 필요시 적극적인 딜(Deal)을 추진할 여력이 있다.

재무 여력은 향후 인수합병 협상이나 공급 계약 협상에서 우위를 제공한다.
CFO는 “견고한 대차대조표 덕분에 시너지를 낼 M&A나 전략 투자 기회를 적극 모색할 것”이라 밝혀, 필요하면 경쟁자 인수, 핵심 기술 흡수로 협상력을 높일 수 있음을 시사했다.

자본 배치

2분기 컨콜에서는 HIMS의 자본 배치 전략과 최근 자금 활용 내역이 상세히 공유되어,
경영진의 재무 운영 철학을 엿볼 수 있었다.

유기적 투자 측면에서, HIMS는 2분기에 기술인력 보강과 자동화 설비 도입, 재고 확보 등에 상당한 자금을 투입했다.
기술 개발비는 매출의 7% 수준으로 전년 대비 1%p 증가하여 AI 및 글로벌 플랫폼 구축 인재 영입에 사용되었다.

경영진은 “AI 코치, 챗봇, 개인비서 개발 등 플랫폼 투자가 장기적으로 재무에 기여할 것”이라 설명하였다.

마케팅 비용은 2분기 매출의 40%로, 전년동기(41%) 대비 약간 효율화되었으나 여전히 높다.
HIMS는 ROI 1년 이내라는 엄격한 마케팅 성과 기준을 고수하며, 성장과 수익성의 균형을 유지하고 있다.
실제 2분기에도 폭발적 성장 속에 EBITDA 마진 15%를 기록했고, 이는 전년 대비 +3%p 개선된 수치다.

2분기 잉여현금흐름(FCF)은 -$69M로 일시적으로 적자였으나,
이는 앞서 언급한 재고 비축과 설비투자 때문이며 하반기에는 다시 플러스 전환을 예고했다.

경영진은 “플랫폼 고도화를 위한 투자 기간에 진입했다”고 언급,
향후 1년간 마케팅과 기술개발에 지금보다 더 투자할 것을 시사했다.
그러나 이런 공격적 투자도 자본 배분 프레임워크 내에서 이루어지고 있으며,
HIMS는 기대수익이 명확한 분야에만 투자함으로써 주주가치를 높이려 하고 있습니다.

M&A 및 기타 자본활용 면에서도 HIMS는 신중한 접근을 보이고 있다.
2분기 중 가장 큰 자본 배치는 앞서 언급한 유럽 디지털헬스 업체 ZAVA 인수로,
이는 전액 현금으로 진행되었다.
인수가격은 공개되지 않았으나, HIMS가 대규모 자금조달 직후 곧바로 인수를 단행한 것으로 미뤄, 비교적 저평가된 시기에 전략적 자산을 확보한 것으로 평가된다.
이로써 HIMS는 약 520억 달러 규모의 신규 시장 기회를 열었다.
이는 투자금 대비 엄청난 TAM확장 효과다.

또한 HIMS는 필요 시 자사주 매입도 활용하는 모습이다.
2분기 말 기준 기존 승인된 자사주 매입 프로그램 중 $6,500만 달러가 남아있다고 밝혔는데, CFO는 “주가가 내재가치 대비 현저히 저평가되었다고 판단될 때 기꺼이 매입에 나설 것”이라고 언급했다.

이는 경영진이 현재 주가 수준을 저평가로 보고 있으며, 현금여력을 주주환원에도 사용할 용의가 있음을 보여주고, 적자와 현금 부족으로 증자를 고민하는 다른 경쟁사와 차별화되는 지점이다.

밸류에이션

마지막으로 밸류에이션 측면에서 보면, HIMS의 주가 평가는 동종 업계 대비 성장성을 충분히 반영하지 못한 저평가 상태이다.

‘25.8월초 실적 발표 후 HIMS 주가는 GLP-1 이슈에 따른 매출 둔화 우려로 한때 10% 이상 하락했으나, 이는 시장의 단기적인 과민 반응으로 볼 수 있다.

HIMS의 PSR은 1배 남짓으로, 73%의 매출성장률과 조정 EBITDA 마진 15%를 기록한 기업 치고 매우 낮은 편이다.
경쟁사 Teladoc은 성장 정체 및 순손실에도 불구하고 P/S 2배 안팎에서 거래되고 있으며, GoodRx 등 일부 디지털 헬스기업도 한 자릿수 성장률에 P/S 3~4배를 받고 있다.

HIMS 주가에는 GLP-1 규제리스크와 높은 마케팅 비용 등에 대한 할인요인이 적용되고 있지만,
이번 분기 실적으로 HIMS는 이러한 우려를 상당 부분 불식시켰다.

규제 변화에도 체중관리 매출 가이던스를 유지했고,
핵심 카테고리들의 견고한 성장으로 사업 다변화도 입증했다.
GLP-1 외 경구체중관리 약물과 서비스형 비만관리로도 충분한 매출을 내고 있고,
GLP-1 자체도 경구제(펜형 약물) 출시 등을 통해 포트폴리오를 안전하게 재편했다.

또 국제 진출과 신사업 로드맵 공개로 GLP-1 ‘원툴’이 아님을 보여주며,
향후 매출 포트폴리오 확대에 따른 리스크 완화도 예상된다.

또한 AI 도입 등 미래 경쟁력 선점을 위한 투자가 진행 중이라, 향후 운영레버리지에 따른 수익성 개선 여지도 크다.
이러한 요소들은 PEG(주가/성장률) 관점에서 보면 HIMS 주가가 매우 매력적임을 시사합니다.

투자 매력도 측면에서, HIMS는 고성장 헬스케어 플랫폼으로서 희소성이 있다.
동종 상장사 중 HIMS만큼 빠른 성장률에 수익성까지 갖춘 곳은 드물다.
Teladoc는 매출이 줄고 있고, American Well(Amwell) 등은 여전히 적자폭이 크다.

HIMS는 ’25년 약 60% 성장, 13% 조정EBITDA 마진을 가이던스로 제시하여,
“고성장+흑자” 두 마리 토끼를 잡는 모습을 보이고 있어 프리미엄을 받아야 정상이다.
게다가 HIMS의 장기 성장 내러티브를 고려하면 현재 주가에 심각한 괴리가 존재한다.
CFO 역시 “현 주가가 내재가치보다 의미있게 저평가되었다고 느낀다”며 자사주 매입 의사를 밝혔다.

한편, 디지털 헬스케어 업계 전반의 투자심리도 서서히 개선 조짐이 있다.
거품 논란으로 급락했던 동종주들이 ’24~’25년 사업개선으로 반등하는데,
HIMS는 그 중에서도 실적 모멘텀이 가장 강력하다.

하지만, 사기꾼과 동업할 수는 없다

Hims & Hers에 대한 투자자 소송

‘25.4.29일, Hims & Hers Health, Inc.(NYSE: HIMS)는 덴마크 제약사 Novo Nordisk와의 장기 협업을 발표했다.
협업의 첫 단계로 Hims 플랫폼에서 Novo Nordisk의 FDA 승인 비만 치료제인 Wegovy를 번들 상품 형태로 즉시 판매하기 시작한다고 밝혔다.
이 소식은 당시 Hims가 인기 GLP-1 계열 체중감량 주사제를 제공함으로써 큰 매출 성장을 기대하게 했다.

그러나 불과 두 달도 채 지나지 않아, ‘25.6.23일 Novo Nordisk는 보도자료를 통해 Hims & Hers와의 파트너십을 즉각 종료한다고 발표했다.
Novo Nordisk 측은 협력 종료 사유에 대해, Hims & Hers가 Wegovy의 위조판 격인 “짝퉁” Wegovy (불법 조제된 세마글루타이드 약물)을 환자 맞춤형 치료라는 허울 아래 대량 판매하고,
이러한 불법 조제 약을 이용해 기만적인 마케팅을 펼쳐 환자 안전을 위험에 빠뜨렸기 때문이라고 공식적으로 밝혔다.
Novo Nordisk의 발표로 Hims & Hers 주가는 하루 만에 34.6% 폭락했다.
즉, HIMS 경영진이 강조한 “장기 협업”이 깨지면서 투자자들은 큰 손실을 보게 되었다.

이러한 배경에서 투자자들은 Hims & Hers와 경영진이 중대한 사실을 은폐하거나 왜곡하여 증권 사기를 저질렀다며 집단소송을 제기했다.
소송 대상은 ‘25.4.29일부터 6.23일까지 Hims 주식을 매수한 투자자들로,
이 기간 동안 회사 측이 Novo Nordisk와의 GLP-1 협력 관련 중요 정보를 고의로 잘못 알렸거나 누락시켰다는 주장이 핵심이다.

소송 청구 내용 및 근거

이번 증권 집단소송(securities class action)에서 원고 투자자들이 주장하는 핵심 내용은 다음과 같다.

Hims의 불법 행위 은폐 : Hims & Hers 경영진은 자사 플랫폼을 통해 환자 안전을 위협하는 불법 조제 세마글루타이드(일명 Wegovy의 짝퉁 버전)를 판매하고 이를 홍보하고 있었음에도, 이러한 사실을 투자자들에게 공개하지 않았다.
다시 말해, Hims가 FDA 승인 약물 대신 승인되지 않은 복제 약품을 대량으로 제공하며 매출을 올리고 있다는 사실을 숨겼다는 주장이다.

협업 중단 위험 미공개 : 위와 같은 불법적 판매 및 기만적 마케팅으로 인해 Novo Nordisk와의 협업이 중단될 중대한 위험이 존재했지만, Hims 경영진은 이러한 위험을 투자자에게 알리지 않고 장밋빛 협업 전망만을 강조했다.
결국 협업 종료로 주가가 급락한 것을 볼 때, 이 위험은 현실화된 중요 정보였지만 투자자들은 사전에 전혀 인지하지 못했다.

소송장에서 원고 측은 Hims 경영진이 위 두 가지 사항을 고의 또는 적어도 중대한 과실로 간과한 채 투자자들을 오도함으로써, 미국 1934년 증권거래법 10(b)조 및 20(a)조 등을 위반했다고 주장한다.
요약하면, 회사에 불리한 진실 – 즉 불법 GLP-1 약물 판매 행위와 그로 인한 협업 붕괴 위험 – 을 숨긴 채 투자자들에게 회사의 비만치료 사업 전망이 밝은 것처럼 부정확한 정보를 제공했다는 것이다.
이러한 주장에 대한 근거로는 앞서 언급된 Novo Nordisk의 공식 발표 내용과 협업 종료 직후 발생한 주가 폭락 사태 등이 제시되고 있다.

소송 주장 타당성 검토

현재까지 드러난 사실관계는 상당 부분 소송 주장과 들어맞는다.
Novo Nordisk가 직접 언론 보도자료를 통해 Hims의 행위를 “불법적인 대량 조제” 및 “기만적 마케팅”이라고 공개적으로 비판했고,
환자 안전을 위협했다고까지 언급한 것은 소송 주장에 힘을 실어주는 중요한 정황 증거다.

즉, 투자자들의 주장이 단순한 추측이 아니라 사업 파트너인 대형 제약사에 의해 공식 확인된 문제를 기반으로 하고 있다.
결과적으로 Hims 경영진이 해당 기간 실제로 그러한 행위를 했는지에 대해서는 큰 이견이 없다.

Novo Nordisk의 발표로 미루어 볼 때, Hims가 협업 기간 중에도 계속해서 자체적으로 세마글루타이드 복제약을 판매한 사실은 명백하다.

Hims 경영진의 의도성도 일부 정황으로 짐작할 수 있다.
Hims는 2025년 초부터 GLP-1 체중감량제의 저렴한 대안을 내세우며 공격적인 마케팅(Super Bowl 광고 등)을 펼쳤고, Novo Nordisk와 마찰을 빚어왔다.
그럼에도 4월 말 양사가 협업을 맺은 것은, 공식 루트를 통해 정품 Wegovy를 판매하는 방향으로 Hims가 선회하는 것으로 받아들여졌다.

일반 투자자들은 이 협업 발표를 긍정적으로 해석했지만, 정작 Hims는 물밑에서 기존의 복제약 판매를 계속하고 있었다.
FDA가 공급 부족 해소를 선언하여 복제 조제의 합법성 근거가 사라진 상황에서, 이를 지속한 행위는 규제 위반 소지가 크다는 지적이 나오고 있다.
따라서 경영진이 이러한 위험성을 인지하지 못했을 가능성은 낮으며, 사실상 리스크를 알면서도 감춘 것으로 볼 수 있다.
이런 부분은 법률적으로 고의 또는 최소한 중대한 과실을 입증하는 자료가 될 수 있습니다.

한편, Hims 측은 Novo Nordisk의 주장에 반박하는 입장도 내놓았습니다.
Andrew Dudum Hims CEO는 협업 종료 후 성명을 통해, Novo Nordisk가 자사 약(정품 Wegovy)만 처방하도록 압력을 넣었다면서 이는 환자별 최적 치료 선택권을 제한하는 반경쟁적 요구였기에 Hims가 수용할 수 없었다고 주장했다.
그는 “환자와 의료진의 독립적인 치료 결정권을 지키는 것이 최우선”이라며, Hims는 앞으로도 Wegovy를 포함한 다양한 치료 옵션을 제공해 환자 개개인에 맞는 선택지를 주겠다고 강조했다. 즉, 경영진은 자신들의 행위가 환자 이익을 위한 정당한 판단이었다고 항변하고 있다.

그러나 주장이 일부 사실이라 하더라도, 법적·투자자적 관점에서 보면 문제가 된 불법 조제 판매 및 마케팅 행위의 사실관계는 변함이 없다.

Novo Nordisk와의 계약 조건이나 FDA 규제를 어기는 위험이 있었음에도, Hims 경영진이 이를 강행하고 투자자들에게 미리 알리지 않은 것은 분명하다.
결과적으로 투자자 소송의 주장 자체는 사실관계에 근거한 상당한 타당성이 있다고 평가할 수 있다.
다수의 로펌들이 동시에 Hims의 책임을 묻는 소송 절차에 착수한 것도, 이 사건이 투자자들에게 실질적 피해를 주었고 경영진의 행위가 법률 위반 소지가 높다고 판단했기 때문으로 보인다.

평가

이번 사례에서 드러난 Hims 경영진의 행동은 여러 면에서 윤리적 한계선을 넘었다.

첫째, 환자 안전을 위협하는 방식으로 사업을 전개했다.
안전성과 품질이 담보되지 않은 비공식 조제 약물을 판매하면서도, 이를 마치 합법적이고 괜찮은 선택지인 양 기만적 마케팅을 한 것은 환자(소비자)에 대한 기만이자 공중 보건에 대한 무책임한 행동이다.
제약사의 경고와 FDA 지침까지 무시하면서 수익을 추구한 행위는, 비록 “환자 접근성 향상”이라는 명분을 내세웠다 해도 도덕적 정당성을 얻기 어렵다.

둘째, 투자자 신뢰를 저버렸다.
경영진은 Novo Nordisk와 협력하여 밝은 사업 기회가 열린 듯이 홍보했지만,
동시에 그 협력을 무산시킬 위험이 큰 일을 계속하고 있었다.
이런 내부 모순을 알면서도 투자자들에게 알리지 않고 결과적으로 큰 손실을 입힌 것은, 투자자에 대한 기만으로 볼 수 있다.
시장에 공개된 정보와 경영진이 알고 있었을 사실이 달랐다는 것 자체가 경영 투명성에 심각한 의문을 제기한다.
경영진이 고의로 위험을 은폐하고 투자자들에게 잘못된 인식을 심어줬다면, 이는 곧 사기적 행위로 평가될 수 있다.

셋째, 경영진의 위기 대응 태도도 신뢰를 떨어뜨리고 있다.
협업 파트너인 Novo Nordisk가 등을 돌리고 공개적으로 비난할 정도의 사안이라면,
Hims 경영진은 즉각적으로 책임을 인정하고 시정을 약속하는 태도를 보이는 편이 신뢰 회복에 도움이 되었을 것이다.
그러나 Hims 측은 오히려 Novo 측을 비난하며 자기 행위를 옹호하는 책임회피적 입장을 취했으며, 경영진은 자신들의 잘못을 성찰하기보다는 정당화하고 있다.

이는 향후 유사한 문제가 발생했을 때도 투명하게 대처하지 않을 위험을 시사한다.

결론적으로 여러 정황을 살펴볼 때 소송 제기 자체가 HIMS 경영진의 신뢰성에 부정적인 평가를 내릴 충분한 근거가 된다.
물론 쌍방간의 법적 주장이 엇갈리는 것이 소송이기 때문에 최종적으로 사실이 확정되는 것을 보고 판단해야 되겠지만 그러한 불확실성의 존재만으로도 커버기업으로 편입하는 것은 곤란하다고 생각되었다.

6가지 관점에서 매우 매력적인 기업이어서 5% 미만의 비중 투자를 이어오고 있지만,
사기꾼과는 동업할 수 없다.
만약 경영진의 혐의가 법적 사실로 밝혀진다면 투자 원칙에 따라 투자를 중단하게 될 것이다.

Hims & Hers Inc.(NASDAQ : HIMS), 위기에 투자하겠습니다

‘국가부도의 날’이란 영화에서 IMF 시기 국가 파산에 베팅하고 실제 IMF 사태가 현실화되자 유아인이 하는 명대사가 기억에 남는다.

“인생을 바꿔야 할 때 같아요. 인생의 갈림길, 삶이 변하는 순간요. 지금이라고요, 지금 내 인생이 내 계급이, 내 신분이 싹 다 바뀌게 되는 순간요”

주식시장은 반복된다.
위기가 지나가면 잘못된 방향으로 투자한 사람들은 퇴출되고 새로 돈을 들고 들어오는 사람들에 의해 과거의 기억은 희석된다.
언제 그랬냐는 듯이 사람들은 위기가 왔을 때 숨막히던 손실의 기억을 잊고 위험한 대안에 베팅을 한다.
그리고 위기가 왔을 때 연약한 투자 아이디어로 포트폴리오를 구성했던 사람들은 저점에서 주인으로서의 본분을 망각하고 패닉에 주식을 매도하게 된다.

이러한 위기가 왔을 때 지분을 물려받는 것은 새로 주식시장에 진입하는 사람과,
냉정하게 가치를 평가하고 매력도를 알아보는 현명한 투자자이다.

HIMS는 최근 노보노디스크와의 위고비 복제약 판매 법률분쟁으로 주가가 폭락했다.

내가 이 위기를 기회로 인식하고 매수할 수 있었던 판단의 근거,
그리고 주가가 많이 회복했음에도 불구하고 앞으로도 성장을 지속할 수 있다고 보는지,
결국 장기투자할만한 대안인지에 대해 이야기해보려고 한다.

BM의 이해

Hims & Hers Health, Inc. (이하 HIMS)은 원격진료 기반의 헬스&웰니스 플랫폼으로,
온라인을 통해 환자와 의료전문가를 연결하고 처방부터 약 배송까지 원스톱 서비스를 제공한다.
주요 고객층은 편의성과 프라이버시를 중시하는 젊은 성인으로,
남성 탈모·발기부전 등 민감한 고민부터 여성 피부·정신건강 등 개인맞춤형 케어를 원하는 소비자들이다.

진료 분야

제품 카테고리는
1. 성 건강(남성 ED 치료제 등),
2. 피부/모발 관리(탈모 치료제, 여드름 케어),
3. 정신건강(불안·우울증 치료),
4. 체중관리(다이어트 약물)
등 이다.

초기에는 남성 중심 (Hims 브랜드)으로 탈모·성기능 개선 제품을 제공했으나,
여성용 브랜드(Hers)를 통해 여성 탈모, 피임 등으로 확장했고,
멘탈헬스 및 체중감량까지 전문영역을 넓혔다.

분야별로 대부분 처방약과 OTC(일반 의약품)를 함께 구성한 구독형 키트 형식으로 제공되어,
개인별 맞춤 처방과 편리한 정기배송이 특징이다.

유통 혁신

유통 구조 측면에서 D2C(Direct-to-Consumer) 온라인 판매가 핵심이다.
2023년 매출의 약 96%가 자사 웹사이트·모바일앱을 통한 온라인 직판에서 발생했고,
나머지 4%는 소매채널(Target, Walmart 등)에 비처방 제품을 공급하는 도매였다.

온라인 주문 시 환자는 플랫폼에서 증상을 입력하고,
제휴 의료진이 원격으로 상담·처방을 내린 후 제휴 약국 또는 자체 약국을 통해 약품이 조제되어 환자에게 직배송된다.
이 과정에서 전자의료기록(EMR) 시스템과 자체 알고리즘을 활용해 진료부터 결제·배송까지 수직적으로 통합된 서비스를 제공하며, 전 과정을 고객 친화적으로 설계했다.
한편 HIMS는 보험 청구를 받지 않고 고객 직접결제 방식만 운영하는데,
이를 통해 보험사·약국중간상(PBM) 마진을 없애 밸류체인상의 부가가치를 수익으로 가져간다. 이러한 현금결제 모델은 규제 부담을 낮추고 수익성을 높인다.

Hims & Hers는 모든 진료와 처방을 현금결제 구독모델로 제공하며 보험 청구가 불가하다.
소비자 입장에서 보험 청구가 안 되는데도 구독을 유지하는 유인은 다음과 같다.

1) 편의성과 접근성 : 언제 어디서나 앱으로 상담받고 처방약을 집으로 배송받는 편리함은, 일부 보험혜택을 포기할 만큼 높은 가치이다.

2) 비용 투명성과 상대적 저렴함 : 현재 보험을 받을 수 없지만 대신 시중가 대비 50~80% 할인된 가격에 서비스를 제공한다. 특히, 처방약과 진료를 묶은 월 $20~30대 정액 구독료는 보험 없이도 부담 가능한 수준이며, 별도의 병원 방문비·약국 비용을 생각하면 경쟁력이 있다.

3) 프라이버시와 심리적 장벽 완화 : 탈모, 성 기능 등 민감한 고민을 대면 진료 없이 해결할 수 있다기 때문에 많은 소비자가 자비 부담을 감수한다.

이러한 요인들로 고객 85%가 2년 이상 서비스를 유지할 만큼 충성도가 높다.

보험 적용 배제는 D2C(Direct-to-Consumer) 모델의 통제력 및 수익성을 극대화하기 위함이다.
이는 의도적으로 보험체계의 간섭 없이 가격과 서비스 방식을 자율적으로 설계하기 위함이다.
예컨대 정기구독에 상담∙처방∙배송을 통합하고, 자유롭게 마케팅 프로모션을 전개하는 등 보험 규제에서 벗어난 비즈니스 모델을 구축했다.
또한 탈모약, 발기부전 치료 등은 애초에 보험이 잘 안 되는 영역이기에 처음부터 보험을 고려하지 않은 측면도 있다.
보험 미적용 덕분에 높은 마진을 확보할 수 있다는 점도 전략적이다.
보험사가 끼면 약값에 큰 할인과 지연된 대금지급이 따르지만, 소비자 직접 결제로 현금흐름과 이익률을 개선해왔다고 볼 수 있다.

다만 현재 모델로는 탈모·다이어트·정신건강 등 비교적 경증/생활성 질환 위주에 머무를 수밖에 없기 때문에 고비용의 중증질환 치료나 고령층 대상 서비스로 확장하기 위해서는 보험 연계가 필요해질 것이다.

브랜드

브랜드 전략과 마케팅도 사업모델의 핵심입니다.
기존에 낙인(stigma) 찍힌 증상들을 친근한 브랜드로 재포지셔닝하여 일상적 고민의 해결로 이미지화했고,
젊은 층이 공감할 마케팅으로 빠르게 인지도을 높였다.

온라인 광고, 소셜 미디어, TV·라디오를 망라한 공격적 마케팅에 회사 운영비용의 60%가 투입될 정도로 투자하고 있으며, 이를 통해 2021년 말 55만명이던 구독자 수가 2023년 말 153만명으로 급증했다.

또한, 마케팅 효율을 데이터로 철저히 관리하여 어떤 고객군이 평생가치(LTV)가 높은지, 캠페인 ROI가 어떤지 분석하고 있으며, 그 결과 매출 대비 마케팅비 비중을 안정적으로 유지한 채(증가율 < 매출증가율) 성장해왔다.

2023년에는 신규 고객획득에 약 $3.90억을 지출하여 약 49.7만명의 신규 구독자를 유치, 고객당 획득비용(CAC)은 약 $785였다.

제품 한 번 주문 시 평균 약 $97 매출에 82%의 높은 상품이익률(약 $79)을 남기므로, 약 10개월간 고객이 구독을 유지하면 CAC를 회수하는 셈이며,
실제로 고객의 85%가 2년 이상 구독을 유지하고 있어 충분한 회수가 이루어지는 구조이다.

매출 성장성

디지털 헬스 및 원격진료 시장 : 유기적 성장의 근거

COVID-19 이후 원격 의료 수요가 급증하며 ’24년 약 $941억 규모였던 글로벌 원격의료 시장은 ’30년 $1,808억 규모로 확대(연평균 +11.5%)될 전망이다.
Trends & Strategies in the $180+ Billion Telehealth

모바일 기술 발전, 만성질환 증가, 편리한 비대면 진료에 대한 선호 등으로 원격진료는 헬스케어의 새 표준으로 정착 중이다.
이러한 추세 속에서 전통 의료시스템의 불편을 해소하고 넷플릭스/아마존처럼 온디맨드·개인맞춤 의료를 제공하는 혁신 기업으로 부상했다.

CEO는 “아마존이 커머스를 바꾸었듯 의료를 혁신하는 차세대 플랫폼”으로 지향한다고 밝혔다.

질환군 확장

타깃 질환군 확장 가능성도 매출 성장의 핵심 동력이다.
설립 초기에는 탈모, 발기부전 등 남성 웰니스에 집중했으나,
이후 여성 건강(피임, 헤어케어), 정신건강(불안·우울증 치료),
피부과(여드름, 피부노화)로 서비스 영역을 넓혔다.

가장 최근에는 비만/체중감량 시장에 진출하여,
미국에서 폭발적인 수요를 보이는 GLP-1 계열 다이어트 주사제를 온라인 처방/판매하기 시작했다.

체중관리는 기존 성·피부질환 대비 훨씬 거대한 TAM을 지닌 분야로,
신성장축으로 적극 공략 중이다.

’24년 GLP-1 상품화로 분기 매출의 5%가 추가될 정도로 초기 성과를 거두었고,
’25년 체중감량 부문 매출을 $7.25억까지 늘릴 것으로 전망하고 있었다.
이는 ’25년 예상 총매출 $23억의 약 30%로,
매출 성장을 견인할 메가 카테고리로 자리매김했다.

나아가 HIMS는 호르몬 치료, 폐경기 관리 등 인접한 신카테고리 진출도 준비 중이라고 밝혀,
중장기적으로 취급 질환군을 계속 확대할 계획이다.

이처럼 한 플랫폼에서 다수의 만성적이고 반복처방이 필요한 건강문제를 포괄하게 되면, 고객당 매출 증대와 교차판매로 고성장 지속이 기대된다.

지리적 확장

HIMS는 ’25년 6월 유럽 디지털 헬스 1위 기업 중 하나인 ZAVA를 인수하여 본격적인 해외 진출을 선언했다.
Hims Inc. – Hims & Hers Announces Plans to Acquire ZAVA, Accelerating Major European Growth Across the UK, Germany, France, and Ireland

ZAVA는 영국, 독일, 프랑스, 아일랜드에서 130만 명 이상의 활성 고객을 보유하고
’24년 230만 건의 온라인 진료를 수행했으며,
서비스 포트폴리오가 유사하게 체중관리, 남녀 건강, 피부과 등 사업을 진행중이다.

이번 인수를 통해 HIMS는 이미 검증된 유럽 현지 의료시스템과 고객 풀을 즉시 확보하고,
자사 브랜드를 현지화하여 유럽 주요 4개국에 런칭할 예정이다.

유럽 시장은 미국보다 원격의료 규제가 국가별로 상이하고 보험체계도 달라 도전요인이 있지만, 온라인 의료 수요는 보편적이다.

ZAVA 인수로 HIMS는 ‘25년 하반기부터 영국 외 독일·프랑스 등 신규 시장에 진출하고,
’26년부터는 실적 기여(인수 효과로 ’26년 EPS 상승 전망)를 기대하고 있다.
이를 통해 디지털 헬스 세계화의 선도주자로 발돋움하는 기회인 동시에,
현지화와 규제 대응이라는 과제를 관리하는 능력이 향후 성장실현의 관건이 될 것이다.

경제적 해자

브랜드 경쟁력

HIMS는 미국 밀레니얼 세대에게 익숙한 온라인 헬스케어 브랜드로서,
발머스(성기능)나 탈모처럼 민감한 주제를 캐쥬얼하고 세련된 이미지로 바꾸어 브랜드 충성도를 얻었다.

’24년 Inc.지가 선정한 ‘올해의 비즈니스’에서도 헬스 부문 대표 주자로 뽑힐 만큼 혁신성과 고객영향력을 인정받았으며,
Hims & Hers Named to Inc.’s 2024 Best in Business List in Health Products Category

“개인 건강 문제를 정상화(normalize)”한다는 사명을 통해 소비자들에게 신뢰감과 친밀감을 동시에 주고 있다.
이러한 브랜드 파워는 동종 경쟁사인 Ro나 LifeMD 대비 차별화하는 요소로,
미국 D2C 디지털 헬스 시장 점유율 약 47로 1위를 차지하며 독보적 인지도를 보유하고 있다.

반면 신생 경쟁사들은 마케팅 예산이나 고객풀 면에서 HIMS를 따라잡기 어려워,
브랜드 인지도 격차는 단기간에 좁히기 힘든 진입장벽으로 작용하고 있다.

규모의 경제

사업 확장과 함께 고정비 레버리지 효과를 누리며 2020년 ~72% 수준이던 총마진율(GPM)을 2022년 82%까지 끌어올렸고,
2024년에도 약 80% 내외의 높은 마진을 유지했다.
이는 온라인 중심 직접판매 모델로 유통마진을 최소화하고, 자체 브랜드 제품(예: 탈모샴푸, 비타민 보충제 등) 판매로 원가율을 낮춘 결과이다.
또한 2021년 개인맞춤 조제 전문 약국(Apostrophe) 인수로 조제비용을 절감하고 처방크림 등의 프리미엄 제품을 직접 개발함으로써 마진율 개선을 이루었다.

대규모 고객기반을 바탕으로 약품 대량구매 협상력도 높아져, 단위 원가를 낮추는 규모효과도 누리고 있다.

결과적으로 작은 경쟁사 대비 한 고객에게 더 많은 마케팅비를 지출할 수 있으면서도(LTV 대비 CAC 비율 우위), 높은 마진으로 수익을 창출하는 비용구조상의 경쟁력을 갖추었다.

전환비용

전통적인 의료 서비스는 병원·약국을 옮겨도 크게 불편함이 없지만,
구독모델에서는 한 번 플랫폼에 안착한 고객이 이탈할 유인이 낮다.

초기 상담 후 환자의 전자차트와 맞춤치료 계획을 보관하여 지속 관리를 제공하고,
자동 정기배송 편의를 제공함으로써 고객이 별도 행동을 하지 않아도 치료가 이어지도록 한다.

특히 탈모, 성기능개선 등 장기 복용이 일반적인 제품이 많아,
구독 유지기간이 길고 실제로도 2년 이상 유지 비율이 85%에 달한다.

만약 경쟁사로 옮길 경우 새로 진료를 보고 처방받아야 하는 번거로움이 있어,
약물 비용이 비슷한 한 굳이 갈아탈 이유가 크지 않다.
또 서비스 카테고리를 확장함에 따라 동일 고객이 여러 건강서비스를 한 곳에서 받는 원스톱 플랫폼이 되어가고 있어, 멀티 상품 이용자일수록 이탈 가능성은 더욱 줄어든다.

이러한 잠재적 전환비용과 서비스 번들링 효과는 고객을 묶어두는 해자가 된다.

수직적 통합

원격진료 플랫폼, 의료진 네트워크, 약국풀필먼트 인프라를 모두 갖추고 운영한다.
이는 단순히 처방중개만 하는 플랫폼이나, 특정 제품만 파는 업체와 달리 종합 디지털 헬스케어 체인으로 기능함을 의미한다.

예컨대 ’24년 HIMS는 미국에서 직접 멸균 조제시설(Compounding Pharmacy)을 인수하여,
주력 다이어트 약물인 GLP-1 주사의 자체 조제까지 가능하도록 밸류체인을 내재화했다.

기술-의료-약제-유통의 긴 가치사슬을 단일 회사에서 구현하기란 후발주자에게 막대한 자본과 시간이 요구되는 일이다.

경쟁사 Ro도 자체 약국망을 갖추는 등 따라오고 있으나,
HIMS의 선제적 통합이 가져온 비용 시너지와 운영 노하우 격차는 단기간에 좁히기 어렵다.
Novel Pharmaceutical Strategies and Business Models: The Rise of Telehealth Companies Like Ro and Hims & Hers – DrugPatentWatch – Transform Data into Market Domination

네트워크 효과

플랫폼에 가입한 다른 소비자가 추가 가치를 제공하는 구조는 아니므로, 이용자 증가 그 자체가 서비스 품질 향상으로 직결되지는 않아 네트워크 효과는 제한적이다.

대신 이용자 증가로 축적된 데이터와 알고리즘 개선을 통해 개인화 추천이 정교해지고,
평판이 높아져 더 많은 의료진·제휴사가 참여하게 되는 간접적 네트워크 효과는 기대할 수 있다.
또한 HIMS의 방대한 가입자 풀(’24년 말 220만 명 구독자)은 신규 서비스 론칭 시 즉각 마케팅할 수 있는 자산이자 진입장벽으로 작용한다.

협상력

P : 고객에 대한 협상력

전반적으로 고객에 대한 가격협상력은 높지 않으며, 오히려 고객유지를 위한 부가서비스 제공 등에 힘쓰는 추세이다.

HIMS의 고객은 개인 소비자들로 분산되어 있어 개별 협상력은 낮지만,
대체재 선택권은 넓어 전체적으로는 가격에 민감한 구조이다.
즉, 소비자 한 명이 HIMS에 가격인하를 요구할 힘은 없지만, 비슷한 서비스를 제공하는 다른 업체로 손쉽게 이동(switch)할 수 있으므로 HIMS는 합리적인 가격과 편의 제공을 지속해야 한다.

지금까지 HIMS는 비슷한 대안(피지컬 약국 방문, 타 온라인 플랫폼) 대비 편리성과 비밀보장,
합리적 비용 측면에서 우위를 보여 고객을 붙잡아 두었고, 매년 구독자당 평균매출(AOV)도 안정적으로 유지하고 있다.

이는 HIMS가 아직까지 가격(P)을 급격히 인상하지 않고 서비스 가치로 승부해온 결과이다.
예를 들어 탈모치료제는 전통 의료보험 경로보다 비싸지 않게 책정하면서도 진료·배송을 한번에 해결하는 고객경험을 제공하여 가격저항을 줄였다.

하지만 경쟁 심화로 고객의 선택지가 늘어난 현재, HIMS의 고객 협상력은 다소 약화되고 있다. BofA 애널리스트는 HIMS의 미국 주문 성장률 급락을 시장 포화 및 경쟁 격화의 신호로 지목했다.
Hims & Hers’ International Expansion Faces Growth Concerns

이는 고객이 경쟁사의 프로모션이나 신규 플랫폼으로 일부 이동하고 있음을 시사한다.
특히 Amazon Clinic처럼 거대 플랫폼이 저렴한 수수료와 편의성(기존 아마존 계정 연동)을 내세우고 있어 HIMS는 고객 이탈을 막기 위해 더 나은 서비스경험(Quality) 유지나 충성고객 프로그램 강화 등의 전략이 필요하다.

C : 밸류체인 내 협상력

HIMS는 제네릭 의약품 제조사 및 도매업체로부터 약품을 조달하는데,
이러한 표준화된 약품의 경우 공급자가 다수 존재하여 HIMS의 교섭력이 비교적 높은 편이다.
이는 대량구매를 통해 단가를 낮추거나, 부족 시 대체 공급원을 찾기 용이하기 때문이다.
HIMS의 높은 총마진(80% 수준)은 약품 원가 통제력이 뒷받침되었음을 보여주며,
이는 HIMS가 공급자와의 거래에서 우위를 점해온 결과로 볼 수 있다.

또한 HIMS는 앞서 언급한 대로 약국 조제 및 물류를 일부 인소싱(수직계열화)하여 외부 공급자 의존도를 낮추는 전략을 취하고 있다.
HIMS는 Apostrophe 인수로 자체 약국을 보유하면서, 제3자 약국에 지급하던 마진을 내부화하여 공급자 협상력을 약화시켰다.

그러나 특정 치료제 분야에서는 공급자(제약사)의 힘이 막강하여 HIMS가 오히려 끌려가는 모습도 보인다.
대표 사례로 노보노디스크(Novo Nordisk) 같은 글로벌 제약사는 자사 신약(예: Wegovy®)의 유통 및 마케팅 조건을 엄격히 통제하며, 심지어 HIMS가 자사 약품의 복제조제(compounding)를 중단하지 않는다는 이유로 파트너십을 파기하기도 했다.
Novo exits Hims & Hers partnership, citing compounded drugs concerns – Los Angeles Times

’25년 4월 HIMS는 노보노디스크(NVO)와 협약을 맺어 정품 Wegovy 주사제를 할인 공급받아 판매하기로 했지만,
HIMS가 계속 자체 조제한 세마글루타이드 주사를 대량 판매한다고 판단한 NVO 측이 불과 두 달 만에 협약을 해지한 것이다.

NVO 임원은 HIMS가 대량 조제를 중단하기로 한 합의를 지키지 않았다고 밝히며 HIMS와의 관계종료는 다른 파트너들에 대한 경고라고까지 언급했다.
이로 인해 HIMS 주가는 하루 만에 35% 폭락했고, 비만치료제 공급원 다변화의 중요성을 뼈저리게 보여주었다.
현재 NVO는 HIMS 경쟁사인 LifeMD, Ro와도 파트너십을 맺고 있어 상대적으로 HIMS가 불리한 위치에 놓여있다.

결국 혁신 신약이나 독점적 공급품에 있어서는 공급자 협상력이 절대적이며,
HIMS의 공급망 리스크로 남아 있다.

이를 타개하기 위해 HIMS는 대체 솔루션 개발(예: 경구용 체중감량제)과 타 제약사와의 협력을 추진하고 있는데, 궁극적으로 공급자 다변화 전략이 HIMS의 향후 수익 안정성에 중요 과제로 부상했다.

시장 지배력

D2C 원격의료 시장에서 HIMS는 시장을 개척하며 과반에 육박하는 마켓쉐어를 누려왔다.
이에 따라 마케팅비나 서비스 확장에서 공격적으로 움직일 수 있었다.

이러한 공격적 경영 덕분에 HIMS는 시장주도적 가격 결정력도 일부 행사했다.
실제로 탈모 치료 구독요금 등이 주요 경쟁사들과 유사하거나 조금 높은 수준임에도,
HIMS 브랜드를 선호하는 고객층이 충분하여 점유율을 유지했다.

그러나 경쟁사의 추격과 신규 진입으로 HIMS의 시장 파워는 상대적으로 약화되고 있다.

경쟁사 Ro(Roman)는 일시적 경영난을 겪었으나 여전히 민간시장에서 자금을 조달하며 체중관리 등으로 사업 다각화를 꾀하고 있다.

LifeMD는 최근 분기 흑자전환에 성공하며 공격적으로 마케팅을 재개해 2025년 들어 웹 트래픽이 4배 급증하는 등 성장세를 보이고 있다.
LifeMD는 HIMS보다 기업 규모는 작지만 법적 리스크가 적고 (GLP-1을 합법 테두리 내에서 취급) 밸류에이션이 낮아 상승여력이 있다는 평가도 나와, 투자자 관심이 몰리고 있다.

Amazon Clinic은 Amazon의 방대한 기존 고객 기반(미국 1.8억 Prime 회원)을 바탕으로 일반 진료 시장까지 넘보고 있으며,
저렴한 수수료와 편리성으로 HIMS의 핵심 카테고리(예: 탈모, 알레르기 등 간단 상담 분야)에 진출해 시장가격 압박을 일으킬 수 있다.
다행히 Amazon Clinic은 아직 초기 단계이고, HIMS처럼 처방약 배송까지 원스톱으로 통합하지는 않아 즉각적인 영향은 제한적이다.
그러나 장기적으로 Amazon이 약국(Amazon Pharmacy)과 클리닉을 연계해 서비스를 고도화하면, HIMS의 경쟁력 저하 및 마진 압박은 불가피하다.

HIMS의 협상력 제고 전략

이런 상황에서 HIMS는 Q(물량) 확대와 C(비용) 절감에 주력하고 있다.

HIMS는 가격(P) 인상을 통한 이익확대보다, 신제품·신시장으로 고객과 주문(Q)을 늘리는 방식을 택해왔다.
실제 2024년 말 HIMS의 평균 주문당 매출은 $97로 몇 년간 큰 변동이 없었지만, 총 주문수와 구독자 수는 급증하여 전체 매출을 성장시켰다.
또한 체중감량제의 경우 전략적으로 낮은 가격을 책정해 (Wegovy 정품 할인 판매 등) 시장점유 우선 전략을 취하였고, 이는 GPM 하락으로 나타나기도 했다.
‘24.4Q HIMS의 총마진율은 77%로 1년 전 83%보다 하락했는데,
CFO는 GLP-1 제품의 확장 및 공격적 가격전략에 기인한다고 설명하며 향후 마진 회복을 자신했다.

이는 HIMS가 단기 수익률보다 시장선점과 규모확대를 우선시하며,
규모 확보 후 비용 효율화로 마진 개선을 도모하는 전략임을 보여준다.

실제로 ’25년부터 HIMS는 GLP-1 주사제의 복제조제 중단에 대응해 원가가 낮은 경구용 체중관리 약품으로 전환하고 있어, 마진율도 다시 상승할 전망이다.
아울러 자체 조제시설 확보, 운영 자동화 등 C측면의 전략으로 비용구조를 개선해,
동일 매출에 대한 이익률을 높이는 노력도 병행하고 있다.

자본배치

인수합병

HIMS는 ’21년부터 핵심 역량 보강을 위한 인수를 연속적으로 단행했다.

‘21.6월 Honest Health(영국 스타트업)를 인수하여 영국 시장에 발을 들였다.

‘21.7월에는 Apostrophe(미국 온라인 피부과)를 약 $1.9억에 인수하여 개인맞춤 처방크림 기술 및 자체 조제 약국을 확보했다.
Apostrophe 인수를 통해 HIMS는 처방 피부과 제품군을 신설하고,
고객맞춤형 트레티노인 크림 등 고마진 제품을 제공할 수 있게 되었으며,
기업 내에 FDA등록 약국시설을 갖추게 되어 후속 조제능력이 크게 강화되었다.
’23년에는 Apostrophe 브랜드를 접고 자체 Hims & Hers 피부과 라인으로 통합하였지만,
이는 중복 브랜드 정리 조치로, 확보한 기술과 인프라를 성공적으로 내재화한 결과이다.

’23년에는 GLP-1 비만치료제 분야 공략을 위해 미국 내 멸균 조제시설 인수를 추진하여,
수요 폭증에 따른 공급망 병목을 자체 해결하려는 과감한 결정을 내렸다.
Cowen 증권은 이에 대해 HIMS가 “신규 카테고리(체중관리)에 신속히 스케일업하고 비용 효율을 높일 것”이라고 긍정적으로 평가한 바 있다.

’25년 ZAVA 인수는 국제 확장을 위한 전략적 투자로,
유럽 시장 선점과 글로벌 브랜드화에 기여할 전망이다.

이처럼 HIMS는 제품 카테고리 확장(Apostrophe), 지리적 확장(Honest Health, ZAVA), 공급망 통제(조제시설) 등 명확한 전략 의도 아래 M&A를 활용해왔으며,
대체로 인수 후 해당 자산들을 잘 통합하여 시너지를 창출하고 있다.

실제 Apostrophe 인수 후 피부과 매출 증대와 마진 향상에 기여했고,
Honest Health 인수로 영국 내 기반을 마련한 덕분에 ZAVA와 결합해 보다 빠른 현지 론칭이 가능해졌다.

현금흐름 활용 전략

’19~’22년 운영 손실로 현금유출이 컸으나,
경영진은 벤처캐피탈 투자유치 및 2021년 SPAC 상장 등을 통해 확보한 자본으로 버텨냈다.

동시에 잉여 현금을 앞서 언급한 인수들(2021년 $2.66억, 2022년 $1.88억, 2023년 $1.57억 투자)에 적극 집행했다.

공격적 자본배치에도 불구하고, ’24년에 들어 HIMS는 영업현금흐름이 개선되고 분기순이익을 달성하면서 투자여력과 재무안정성이 향상되었다.

이에 따라 2025년 ZAVA 인수도 자산현금으로 100% 조달한다고 발표했다.
또한 HIMS는 상당한 마케팅비 지출에도 불구하고 2023년부터 잉여현금흐름을 창출하기 시작하여, 내부 현금으로 성장 투자 사이클을 돌리는 단계에 진입했다.
경영진은 수익 개선분을 다시 신사업과 마케팅에 재투자하는 성장 지향적 자본배분을 천명하고 있어, 당분간 잉여현금을 배당이나 자사주매입 등 주주환원보다는 사업확대에 재투입할 것으로 보인다.

마케팅 효율성

HIMS는 CAC 대비 LTV가 양호(<=1년 회수)한 편으로, 마케팅 비용의 자본배치 효율이 우수하다.
특히 구독형 모델의 고객행동 데이터를 면밀히 분석하여, 어떤 채널에 투자가 효과적인지 과학적으로 접근하고 있다.
규모가 커져도 마케팅 효율 저하 없이 신규고객을 확보하고 있어, 경영진이 광고 채널 믹스 최적화와 브랜드 효과 극대화를 잘 이뤄냈음을 의미한다.

다만 절대적 CAC는 ’23년에 전년 대비 상승하였는데,
이는 후발 경쟁자들이 광고 경쟁에 가세하며 주요 디지털 광고채널 비용이 오른 영향이다.

경영진은 CAC 상승을 억제하기 위해 유기적 획득(입소문, 브랜딩) 강화와 고객 리텐션 개선에도 힘쓰고 있다.

’24년에는 기존 고객의 교차판매 증가로 고객당 매출을 높이고 광고 효율을 개선한 덕분에,
신규 구독자 증가율(45%) 대비 마케팅비 증분을 낮게 억제했다.
이는 점차 브랜드 파워가 자리잡으며 마케팅 투자 효율이 개선되고 있음을 의미한다.

밸류에이션

HIMS는 ’24년 폭발적인 성장과 흑자전환에 힘입어 주가가 크게 상승했다.
이에 따라 멀티플도 높아져, 현재 HIMS의 PSR은 약 4.6배 수준으로 동종 업계 평균 이상이다.
다만, ’24년 이미 흑자전환에 성공하여 TTM PER은 72.47, ’25년 예상 PER은 71.07이다.

LifeMD(NASDAQ: LFMD)의 경우 ’25년 매출 $2.7억 전망치 대비 시가총액 $6.7억 수준으로 PSR 약 2.28배에 거래되고 있다.
LifeMD는 ’24년부터 순이익을 내기 시작하여 ‘25년 예상 PER 약 275배로 평가받고 있다.

LifeMD는 HIMS 대비 규모는 1/6 정도이나 성장률이 더 낮고 브랜드 파워도 약한데 멀티플은 절반 이하이다.
실제 LifeMD는 최근 흑자전환에도 GLP-1 매출 비중이 높지 않고 시장점유율도 한자릿수로 작아, HIMS만큼의 플랫폼 스케일 효과를 누리기 어렵다.

Ro(Roman)와 Amazon Clinic은 직접 상장사가 아니라 멀티플 산정이 어렵지만,
Ro의 마지막 알려진 기업가치($50억 전후 추정) 대비 매출 규모를 감안하면
HIMS보다 낮은 약 3~4배 수준의 PSR로 평가된 것으로 보인다.

Ro는 내부 사정으로 대규모 구조조정을 한 바 있고 처방약 규제 이슈로 한때 성장정체를 겪어 HIMS 대비 실적 가시성/성장성이 떨어진다.

Amazon의 헬스케어 사업은 워낙 방대한 기업 내 일부분이라 비교곤란하지만,
전반적으로 대형 테크기업의 헬스케어 부문 PSR은 2~3배로 추정된다.

Amazon Clinic은 모회사에 비해 매우 작은 신사업이며 단독 재무지표가 공개되지 않지만, Amazon 투자자 입장에서 핵심이 아니라서 비교가 곤란하다.

HIMS의 높은 PSR은 그만큼 고성장 기대와 수익창출력을 시장이 인정한다는 뜻이다.
실제 ’24년 HIMS 매출 성장률 +69%, 순이익률 9% 달성은 어떤 경쟁사보다도 뛰어나다.

다만, 역사적 평균 PSR이 3배 수준이었다는 점, 일부 투자은행들이 부정적 의견을 제시한 것들이 NVO와의 법률 분쟁 이후 부각되기도 했다.
BoA는 미국 내 성장둔화와 지리적 확장 불확실성으로,
향후 성장률이 둔화되면 현재 멀티플은 정당화되기 어렵다는 논리였다

반면 강세론자들은 최근 30%가량 주가 조정으로 고평가 논란이 완화되었으며,
여전히 장기 성장스토리가 견고하기에 HIMS가 저평가 상태라고 주장한다.

정리하면 HIMS는 동종 경쟁사 중 가장 높은 프리미엄 밸류를 갖고 있고, 이는 그만한 우량 성장주로서의 위상을 반영하면서도 한편으로 향후 기대를 상당 부분 선반영한 측면이 있습니다.

다만, 시장 선도기업으로서 파트너사들과의 협상력이 높으며,
충분한 브랜드 가치를 축적하였고, 소비자들은 이탈 유인이 높지 않은 상황이다.
또한, 앞으로 AI 시대에 있어 의료 데이터를 보유한다는 것은 밸류체인상에서의 강력한 이점과 해자로 작용할 것으로 예상된다.

성장세는 가속/감속을 거듭하지만,
이러한 구조적 강점은 쉽게 경쟁사들이 따라잡기 힘든 것이며, 환자들의 편의성 및 프라이버시 추구로 인해 원격의료 침투율이 확대되며,
선도 기업으로서 프리미엄을 더욱 크게 누릴 것으로 예상하기 때문에 현재 NVO와의 법률분쟁으로 인한 일시적 가격 하락은 좋은 매수 기회라고 생각되었다.