첫 눈에 반하는 경우가 있다.
오스테오닉은 듣기만 해도 알아보고 싶은 생각이 절로 드는 매력적인 사업모델을 가지고 있다.
‘고령화’에 ‘의료기기’라니 듣기만 해도 깊고 넓은 해자로 보호되는 철옹성이 그려지는 회사다.
하지만 주식투자는 연애라기보다 결혼이다.
첫 눈에 반한 사람의 가치관이나 삶의 지향점, 성장배경 같은 것들을 꼼꼼히 알아보지 않고 단순히 외모만 보고 결혼한다면 큰 후회를 하게 될 가능성이 높다.
이런 점에서 오스테오닉이 외모만 훌륭한지, 아니면 가치관이나 삶의 지향이 일치하는 훌륭한 배우자 후보인지 꼼꼼히 따져봐서 정말 우리가 찾는 기업인지 확인하고 투자를 결정해야 한다.
우리가 위험에 빠지는 것은 무언가를 몰라서가 아니라 무언가를 확실히 안다고 착각하기 때문이다.
– 마크 트웨인
BM의 이해
오스테오닉은 뼈의 접합, 대체, 조정을 위해 사용되는 임플란트 제품을 만드는 회사이다.
부위로는 머리, 팔/다리, 관절, 척추로 구분되며, 소재로는 금속, 생체 재료로 구분된다.
금속소재는 체내에서 구조가 유지되면서 기존 뼈의 역할을 대체/보조하는 역할을 하며,
생체재료는 금속소재와 동일한 목표로 시술된 후 체내에서 흡수되는 생분해성 복합소재이다.
오스테오닉 임플란트는 주로 머리, 팔/다리, 관절에 적용된다.
CMF(머리뼈 재건)는 ‘19.1월 독일 의료기기 업체 B.Braun이 유통 독점 계약을 체결했으나,
코로나 국면에서 수출이 어렵다가 점진적으로 회복되는 추이이며,
중국 식약처 허가가 진행 중으로, 승인 이후(’25년 상반기 예상) 중국 수출 확대가 기대된다.
Trauma&Extremities(팔/다리 재건)는 ‘24.6월 FDA 승인후 미국 진출이 시작되고 있다.
Sports Medicine(관절 재건)은 ‘20.5월 글로벌 2위 정형외과 의료기기 업체인 美 Zimmer Biomet社와 독점 계약을 체결했다.
‘24.1Q 기대되었던 FDA 승인이 지연됐으나,
‘24.4월 보완서류를 제출했으며, ‘24.12월 FDA 승인을 획득했다.
오스테오닉, 무더기 FDA 승인…세계 2위 짐머바이오 유통망 타고 퀀텀점프
‘25.1Q부터는 미국 진출 등 본격적인 수출 확대가 예상된다.
특히 Zimmer향 평균 판매단가는 내수 대비 1.5~2배로 수익성 개선도 기대 가능하다.
결국 오스테오닉 BM을 간단히 표현하자면 ‘정형외과 임플란트 제품을 만드는 기업’이며,
’25년 CMF은 중국, Sports Medicine은 미국 시장 진출 기대가 가시화되고 있다.
시장의 성장성
전세계적 고령화
이제 LTO에서 고령화가 중요한 메가 트렌드라는 건 긴 설명이 필요없을 거 같다.
향후 20년 동안 국내 인구구조는 20대가 49.6% 감소,
30대는 34.2% 감소, 40대는 18.9% 감소, 50대는 20.6% 감소할 것으로 예상된다.
반면 6, 70대는 40.7% 증가하게 된다.
그리고 경제활동인구는 26.3% 감소한다.
정형외과용 임플란트 시장 성장
Fortune Business Insights는 ’24~’32년 세계 정형외과용 임플란트 시장 성장률을 CAGR 5.3%로 추정하고 있다.
TechNavio, 한국 보건산업진흥원은 세계/국내 연평균 성장률을 5.2% 수준으로 전망했다.
정형외과용 임플란트 시장의 성장 요인은 고령화, 기술 혁신, 스포츠 부상 증가가 있다.
우선, 나이가 들수록 뼈와 관절이 약화되어 골관절염, 골절 등 근골격계 질환이 증가하는데,
삶의 질, 특히 이동성 확보를 위해 정형외과적 개입이 필요한 경우가 많다.
고령화가 진전될수록 이러한 정형외과적 개입이 필요한 환자 수가 늘어난다.
또한 인체와 보다 매끄럽게 통합되는 생체 적합성 소재 개발, 3D 프린팅을 통한 맞춤형 임플란트, 최첨단 이미징/내비게이션 시스템의 도움을 받는 최소 침습 수술 등 기술 개발로,
정형외과 임플란트 시술을 받은 환자의 예후가 더 좋아지면서 시장이 더 빠르게 성장하고 있다.
또한, 스포츠를 즐기는 동호인 인구 증가도 중요한 정형외과 임플란트 수요 증가 원인이다.
경제적 해자 : 브랜드 가치
의료기기 기업의 경제적 해자를 찾아나갈 때에는
1. BM을 영위하기 위해 어떤 규제 승인을 받아야 하며, 승인의 난이도가 얼마나 어려운지?
2. 동일한 BM을 영위하는 기업이 얼마나 많으며, 기업들이 생산하는 제품이 차별화되는지?
3. 병원(수요 기업)이 제품을 선정할 때 중요하게 생각하는 요소는 무엇인지?
같은 질문에 대한 대답이 해자를 찾아가는 실마리가 될 가능성이 높다.
경쟁사 분석 : 정형외과 임플란트 기기의 승인은 해자가 아니다
정형외과 임플란트 의료기기를 제조/판매하기 위해서는 국가별로 FDA(미국), CE(유럽), MDSAP(캐나다) 등 국가별로 부위별 의료기기 인증을 취득해야 한다.
오스테오닉은 20.11월부터 FDA, CE, MDSAP 인증/허가를 획득했다.
글로벌 선도기업으로는 Johnson & Johnson의 자회사 DePuy Synthes社, Stryker社, 미국에서 오스테오닉의 Sports Medicine 제품을 유통하는 Zimmer Biomet社 등이 있다.
국내 기업으로는 다음과 같은 기업들이 있다.
디오메디칼은 척추 임플란트 의료기기를 만드는 회사로, 휴백셀로 사명을 변경하여 코넥스에 상장한 후 오건에코텍으로 사명을 다시 변경했다가 회생절차를 거쳐 티라이프에 인수되었다.
[시그널] ㈜티라이프, 회생 M&A 휴백셀 최종 인수 | 서울경제
태연메디칼은 비상장사로 많은 정보가 공개되어 있지는 않으나, 주로 척추 재건 의료기기를 생산하는 것으로 보인다.
HLB 생명과학은 형상기억합금 소재인 니티놀 제조 전문기업 ‘티니코’를 인수하여 척추 삽입 임플란트 등 의료기기 사업에 진출하겠다고 발표하였다.
현재 티니코社는 형상기억합금을 사용하여 스텐트, 카테터 등 다양한 제품을 생산하고 있다.
(‘척추삽입 임플란트 제품 확대’ HLB생명과학, 티니코 170억 인수 – NBN NEWS)
시지바이오사는 23.12월 시지메드텍社(유앤아이 – 에디슨이노 – 이노시스 – 시지메드텍으로 사명 변경)를 인수하여 리조멧이라는 이름의 골절 치료용(Trauma&Extremities) 의료기기 등 정형외과 임플란트 사업을 하고 있다.(더벨 기사)
척추 임플란트 제품의 미국 FDA 승인을 획득하였으며, 최근 치과 임플란트 시장에도 진출했다.
(이노시스, 정형외과서 치과 임플란트 사업 확장)
티디엠이라는 회사는 머리뼈 재건(CMF), 골절 치료용(Trauma&Extremities) 의료기기 핵심 기술을 바탕으로 ’23년 매출 200억원을 달성하며 내수 점유율 2위를 기록하고 있다.
(‘매출 200억 돌파’ 티디엠 생체의료분야 기술력 인정 – 헤럴드경제)
솔메딕스라는 회사는 원익과 협업하여 ‘24.6.20일 ‘큐라투스’라는 의료기기의 식약처 제조허가를 획득하여 국내 Sports Medicine 분야 생분해성 임플란트 시장에 진출하였다.
(솔메딕스, 정형외과용 생분해성 임플란트 ‘큐라투스’ 식약처 허가 획득)
플라즈맵이라는 회사는 임플란트용 의료기기를 몸에 이식하기 전에 표면을 처리하는 기기를 만드는 회사로, 앞으로 피부에 임플란트 기기가 쉽게 접합되도록 하는 제품도 생산할 계획이다.
(플라즈맵 정형외과 임플란트 진출 | 한국경제)
솔고바이오(현재 알파녹스로 사명 변경)는 오스테오닉과 유사한 BM을 갖고 있는 회사로, ‘23.10.12일 인공 무릎관절의 FDA, 한국 식약처 인증을 모두 취득하였다고 발표하였다.
(솔고바이오, 대한정형외과학회 국제학술대회서 인공무릎관절 선보여)
또한 척추용 임플란트, 로봇 수술용 시스템을 출시하여 국내 시장 점유율을 확대할 계획이다.
결론적으로 국내 기업만 보더라도 수많은 경쟁사가 시장에 이미 진출해 있으며,
다수 기업들이 FDA 허가도 받은 것으로 확인되어 승인이 효과적인 진입장벽은 아니다.
그럼에도 불구하고 오스테오닉은 매출 성장에 따라 이익을 증가시켜나가고 있는데,
다른 경쟁사들은 오히려 적자폭이 확대되고 있다.
이러한 차이가 발생한 원인이 구조적, 장기적이라면 오스테오닉에 장기투자할 수 있을 것이다.
브랜드 가치 : 신뢰도와 평판
이러한 차이가 발생한 가장 큰 이유는 ‘레퍼런스’라고 생각한다.
B.Braun과 Zimmer Biomet는 정형외과 임플란트 선두주자로서, 오스테오닉의 경쟁사이다.
심지어 Zimmer Biomet는 자사 관절 제품을 판매하고 있음에도 오스테오닉의 Sports Medicine 제품을 판매하겠다고 하고 있다.
이들이 경쟁사가 성장할 수 있도록 돕는 결정을 할 때는 확실한 사업상 이익 – 제품 라인업 보완에 따른 시너지 – 이 기대되기 때문일 것이다.
이들은 유사 카테고리의 제품을 파는 기업이다.
따라서 제품의 경쟁력을 객관적으로 판단할 수 있고, 협업했을 때 발생되는 시너지를 보다 냉정하게 평가하여 협업 결정을 할 것이다.
이런 기업들이 두 곳이나 오스테오닉 제품을 유통하겠다고 나선 것은 그만큼의 제품 신뢰도와 가격 경쟁력이 증명된 것으로 볼 수 있겠다.
의료기기 카테고리에서 가장 중요한 것은 신뢰도이다.
병원은 의료기기 구매를 결정하지만 실제 비용을 지출하는 것은 보험사와 환자이다.
따라서 병원은 의료기기 구매 선택에 있어 가격보다는 신뢰도에 민감하게 반응할 수밖에 없다.
따라서 까다로운 검증을 통과하여 신뢰의 레퍼런스를 구축한 기업은 ‘구매 결정권자’인 병원에 대해 지속적으로 높은 가격을 요구할 수 있으며, 초과수익을 낼 수 있다.
오스테오닉은 글로벌 정형외과 임플란트 선두기업들이 낙점한 파트너사로서 충분한 레퍼런스를 확보한, ‘브랜드 가치’를 보유하는 기업이다.
이익률 : 오스테오닉 사업의 차별점
경쟁사들과 비교했을 때, 오스테오닉은 글로벌 선도기업 파트너사들의 유통망과 파트너십 체결에 따라 보장된 신뢰성을 근거로 급격한 매출 증가를 시현하고 있으며,
비용도 효과적으로 통제하고 있다.
높은 협상력의 근거 : 판매방식, 비용 증가율 차별화
경쟁사들 중 상장되어 데이터 접근성이 좋은 시지메드텍, 알파녹스와 오스테오닉 재무 데이터를 비교해보았다.
오스테오닉의 경우, 수출비중이 상당이 높으며, 수출/내수 모두 고른 성장을 보이는 가운데 매출 성장률(40.1%) 대비 매출 원가 증가율(32.8%), 판관비 증가율(32.3%)이 낮게 나타나 매출 총이익 증가율(49.5%), 영업이익 증가율이 더 빠른(91.7%) 영업 레버리지 효과가 명확하다.
반면, 알파녹스는 내수가 80% 수준으로, 매출 성장률(14.9%)보다 매출원가 증가율(39.0%), 판관비 증가율(39.6%)이 더 높아 매출 총이익, 영업이익이 악화되고 있다.
시지메드텍은 내수가 80% 이상으로, 매출 역성장(-15.1%)을 경험하고 있으며, 매출 원가는 감소했으나(-24.4%), 판관비는 오히려 증가(6.7%)하여 영업이익이 적자전환하였다.
세 기업은 학회, Opinion Leader 확보를 통한 마케팅 방식은 비슷하나 판매 방식이 다르다.
오스테오닉의 경우, 공급계약을 체결하면 추가 계약 없이 지속적으로 제품을 납품하고, 기 계약된 대리점들은 연단위로 필요 수량을 주문하며, 예측된 수요량에 근거하여 공급하는 구조이다.
반면, 알파녹스, 시지메드텍은 단기 계약에 따라 주문을 받아 출고하는 방식으로 판매하고 있다.
장기 계약은 예측가능한 경영을 가능하게 하며, 판매원가, 판관비를 절감할 수 있는 근거가 된다.
당연히 기업들은 장기계약을 선호하나, 병원들은 수요가 있을 때마다 구매하는 방식을 선호한다.
병원 입장에서는 만약 장기계약을 체결했다가 꾸준히 시술이 이뤄지지 못하면 재고가 쌓이고, 감가상각/폐기가 필요하다.
결국 장기계약인지 단기계약인지는 공급계약에 있어 어느 쪽 협상력이 강한지를 입증하는 지표로 볼 수 있으며, 오스테오닉은 강한 협상력을 보유하고 있는 것이다.
알파녹스, 시지메드텍보다 오스테오닉 매출이 더 작지만 오스테오닉은 고정비가 커서 매출이 늘수록 생산비가 줄고, 그에 따라 이익률이 개선되는, 영업 레버리지가 발생하는 사업 구조를 구축하고 있다.
자본배치 : R&D가 견인하는 매출성장
정형외과용 임플란트 시장 성장을 견인하는 주요 요인 중 하나가 기술 진보라는 점에서 꾸준한 R&D가 필수적이다.
오스테오닉은 다품종 소량생산이 일반적인 정형외과 임플란트 시장에서 R&D를 통해 다양한 부위, 적응증에 승인을 취득하여 ‘범위의 경제(다양한 품목을 생산함으로써 발생하는 비용 분산효과)’를 누릴 수 있다.
오스테오닉은 업종 평균 대비 높은 수준의 R&D 투자를 하고 있으며, 다수 국가 연구과제 사업에 참여하고 있다.
’20년에는 북미, 유럽 등 주요 시장 진출에 대비해 생분해성 소재 제품군 R&D에 코스닥 상장 공모자금을 활용했다.
정형외과용 임플란트 의료기기는 다품종 소량생산, 맞춤형 생산의 특징을 갖고 있기 때문에 오스테오닉은 지속적 R&D를 통해 제품 라인업을 확장해나가고 있다.
현재 오스테오닉의 매출, 이익 규모, 생산설비 투자 소요 등을 감안할 때 주주환원을 할 성장단계로는 보이지 않는다.
다만, 그런 초기 단계에서도 ‘20.6월 주주가치 제고를 위한 무상증자를 발표하였다.
[공시] 오스테오닉(226400), 주주가치 제고 위해 주당 0.5주 무상증자 결정 < 증권 < 경제 < 기사본문 – 오늘경제
또한 창업자가 삼성증권 출신이라는 점 등을 감안하면 주주가치 제고에 민감한, 자본배치의 DNA를 보유한 좋은 기업일 개연성이 높다고 생각한다.
오스테오닉, 내년 북미·유럽 본격 공략…매출 2배 성장 예상
밸류에이션 : 적당한 가격의 좋은 기업?
정형외과 임플란트 기업들의 TTM PER을 살펴보자.
우선, 오스테오닉은 시총 1,618억원, TTM 지배주주 순이익 61억원으로, TTM PER 26.5이다.
앞서 살펴본 알파녹스는 시총이 240억원, TTM 지배주주 순이익이 -193억원이다.
시지메드텍은 시총 1,076억원, TTM 지배주주 순이익은 -18억원이다.
이외에 다른 경쟁사 엘앤케이바이오는 시총 1,495억원, TTM 지배주주 순이익이 -14억원이며,
코렌텍은 시총 836억원, TTM 지배주주 순이익이 -29억원이다.
오스테오닉을 제외한 모든 기업들이 적자를 시현하고 있는 가운데 글로벌 선도기업의 유통망을 등에 업고 미친 듯한 성장 추이를 보여주고 있다.
9년 평균 성장률이 31.89%이다.
매출 규모가 작을 때, 코로나 시기에는 당기순이익 기준 적자를 시현하기도 했지만 규모가 성장하면서 회사가 이익 성장의 경로를 찾아가는 것이 확인된다.
이런 성장률을 보여주는 성장의 초기 단계에 있는 기업을 다소 멀티플이 높다고 외면한다면 올라가는 주가를 지켜볼 수밖에 없을 것이다.
결론적으로, 오스테오닉은 다른 요소들을 확인해봤을 때, 첫 눈에 반할만한데, 알고보니 결혼상대로도 훌륭한, 흠이 없는 결혼상대같은 회사이다.
가치투자 커뮤니티를 성장시켜나가고 있습니다.
운영 계획과 방향성을 한 번 읽어보시고,
텔레그램과 유튜브 채널을 통해 소통하고 있으니 공감이 가신다면 참여해주세요!
쌍방향 소통을 원하는 분들은 카카오톡 채널로 와 주시면 좋을 거 같습니다.
자료실을 통해 리포트, 뉴스도 공유하고 있으니 참고하시면 도움이 될 거 같습니다.